三一（891 HK）香港NDR：近期销售表现强劲

三位一体（891香港）评分：1香港NDR：近期销售表现强劲耐用消费品和服装：香港终审法院朱Chu（852）2848 4430（peter.chu@hk.daiwacm.com）有什么变化？目标价：HK $ 7.38市场数据恒指21,587.06市场帽（十亿美元）1.19电动车（10亿美元； 10E）1.18每天平均3个月至（百万美元）4.38分享优秀（米）1,574自由浮动（％）58.6大股东冯氏家族41.4%)交换率港元/美元7.763性能(%)*1M3M600万绝对8.162.1相对的5.551.0资料来源：大和注意：*相对于恒指投资指标市盈率（x）2010年31.22011年21.02012年15.7PCFR（x）31.022.616.5EV / EBITDA（x）19.513.39.7PBR（x）4.03.32.8股息收益率（％）1.62.43.2净资产收益率（％）13.617.419.3资产回报率（％）9.112.615.7净债务权益(%)7.8现金净额相对于同业的现金净额相对于下面的历史资料来源：大和的预测收入汇总（百万港元）到12月31日20092010年2011年2012年收入1,6451,9732,4562,959同比（％）(11.8)19.924.420.5息税折旧摊销前利润351471670871同比（％）34.734.442.229.9净利188295439587同比（％）91.757.148.733.6每股盈利（港元）0.1490.1880.2790.373同比（％）82.926.148.733.6CFPS（港币）0.4150.1890.2590.355每股股息（港元）0.0700.0940.1390.186资料来源：大和公司预测价格和相对表现我们于4月21日在香港为公司举办了非交易路演（NDR）。影响力由于零售折扣减少，2010财年第一季度销售表现强劲。尽管未提及具体数字，但2010财年第1季度的销售表现似乎继续保持09财年上半年的同店销售同比增长两位数（同比增长11.1％）。但是，我们认为实际的SSS同比增长可能高达百分之十几。这是因为零售折扣同比下降了10个百分点，可比基数较低（09财年上半年同店销售同比下降4.8％）。由于新店将于今年开业，我们预计2010财年总销售将同比增长20％。因此，我们预计2010财年1H业绩强劲。尽管计入了期权费用，2010财年的息税前利润率仍应符合我们的预期。在2009财年支出700万港元后，Trinity将在10财年预定3,800万港元的员工认股权费用。但是，由于一些内置的运营杠杆，我们认为息税前利润率可以同比增长三个百分点至18.7％。进入二线城市（省会城市）将是2010财年的重点。该公司今年将在中国开设约55个销售点。其中一半将在二线城市，其余的将在三线和四线城市。由于劳动力和租金成本较低，此类城市的销售点可能导致毛利率比一线城市高1-2个百分点。加上今年减少的零售折扣，我们预计2010财年公司的毛利率将同比增长1.9％。今年并购的机会有限。但是，我们认为，一旦利奥品牌提升了品牌形象，三位一体便会热衷于收购。目前，Leo在中国大约有70个销售点。但是，这是一个中端市场的服装品牌（平均售价约为1,000港元），因此不适合Trinity的（港元）8.006.004.002.000.00相对恒指45035025015050我们认为当前的品牌组合。因此，我们预计至少在未来12个月内有机增长将成为主要的收入驱动力。我们的盈利预测中未包括任何潜在的并购贡献。07/4 07/10 08/4 08/10 09/4 09/10 10/4资料来源：彭博社，大和预测修订(%)收入变动2010财年0.02011财年0.02012财年0.0净利润变动0.00.00.0EPS变化0.00.00.0资料来源：大和的预测公允价值估价（港币/小时）7.38方法DCF关键假设WACC为9.4％资料来源：大和的预测估价目前，该股的市盈率为我们2010财年每股收益预测的31.2倍。我们预计10-12财年每股收益复合增长率为41％。我们认为惊人的收入增长率证明了当前的估值合理。我们以现金流折现法得出的六个月目标价格为7.38港元，基于加权平均资本成本（9.4％）。催化剂与行动我们认为2010财年第一季度强劲的销售业绩预示着股价的表现。我们保持我们的1 股票的（买入）评级。股价催化剂包括人民币升值可能刺激高端服装需求。我们估计，人民币升值5％会使2011财年的毛利率上升1％。2010年4月26日全球股票研究本报告的后两页提供了重要的披露信息，包括任何必要的研究证明。HK $ 5.850891.HK不适用不适用价钱（4月26日）路透社代码ADR / GDR代码每个ADR / GDR的份额 2大和研究更新三位一体–财务摘要 收益与损失（百万港元）资产负债表（百万港元）一年至12月31日200820092010年2011年2012年截至12月31日200820092010年2011年2012年服饰1,8661,6451,9732,4562,959现金和短期投资145518441463469配饰00000库存633385437528610其他收益00000应收账款223173216269324总收入1,8661,6451,9732,4562,959其他流动资产10738102126151其他的收入3439434752流动资产总额1,1091,1141,1971,3861,555齿轮(532)(435)(484)(584)(675)固定资产144121221261301SG＆A(1,108)(899)(1,061)(1,249)(1,465)商誉和无形资产1,6371,6271,6271,6271,627其他操作花费(105)(92)(102)(112)(124)其他非流动资产258274306341377息税前利润155258369558746总资产3,1493,1363,3523,6153,860净利息公司/（exp。）(51)(27)(5)(3)3短期债务351926213860Assoc / forex / extraord。/其他6532303133应付账款685693112120税前收益169264394585782其他流动负债335229205245282税(65)(76)(98)(146)(196)流动负债合计754376919743402最小内部/首选项div./others(6)0000长期债务939623000净利润（报告）98188295439587其他非流动负债112121121121121净利润（调整）98188295439587负债总额1,8051,1201,040864523每股收益（报告）（港币）0.0810.1490.1880.2790.373股本121157157157157每股盈利（调整）（港元）0.0810.1490.1880.2790.373储备金/R.E./其他1,2231,8592,1542,5933,180每股股息（港元）0.0480.0700.0940.1390.186股东权益1,3442,0162,3112,7503,337息税前利润（adj。）155258369558746少数群体利益00000EBITDA（调整）260351471670871权益总额3,1493,1363,3523,6153,860净债务/（现金）1,145197180(77)(469) 现金流量（港币百万元）键比率一年至12月31日200820092010年2011年2012年一年至12月31日200820092010年2011年2012年除税前溢利169264394585782销售额–同比％27.7(11.8)19.924.420.5折旧及摊销10592102112124EBITDA（调整）–同比％(1.5)34.734.442.229.9已付税款(91)(65)(76)(98)(146)净利润（同比）–同比％(25.0)91.757.148.733.6营运资金变动(212)286(58)(124)(129)每股收益（调整）–同比％(25.0)82.926.148.733.6其他运行CF项目(19)(53)(64)(68)(72)EBITDA利润率％（调整）13.921.323.927.329.4经营现金流量(48)524298408559息税前利润率（调整）8.315.718.722.725.2资本支出(119)(40)(40)(40)(40)净利润率（调整）5.311.415.017.919.8净（收购）/处置(132)0000净资产收益率（％）8.011.213.617.419.3其他投资CF项目40567广告支出回报率（％）3.06.09.112.615.7投资产生的现金流量(247)(40)(35)(34)(33)ROCE（％）5.69.613.018.423.1债务变动(428)(200)(470)(235)(235)资本回报率（％）4.27.811.816.220.2净份额问题/（回购）92506 0 0 0净负债权益（％）85.2 9.7 7.8净现金净现金已付股息(19)0(169)(176)(249)有效税率（％）38.628.725.025.025.0其他融资CF项目(69)(445)27029(68)应收账款（天）41.443.936.036.136.6筹资活动产生的现金流量(423)(140)(369)(382)(552)应付款（天）13.813.713.715.214.3外汇效应/其他00000净利息保障（x）3.09.670.7176.4不适用现金变动(718)345(107)(9)(26)净派息率（％）59.047.150.050.050.0 关键假设截至2008年12月31日的年份2009 2010E 2011E 2012E店铺数392443502552 每乐队（港元）7.05.03.01.009年11月42.0倍34.3倍26.7倍19.0倍11.3倍 资料来源：大和公司预测公司背景作为香港著名的利丰集团的成员，Trinity是亚洲领先的高端到豪华男装零售商。该公司目前拥有六个国际男装品牌。所有品牌都可以自我管理，也可以通过亚洲的合资协议来管理。截至2009年12月31日，Trinity在大中华区拥有354家零售店，在亚洲其他地区拥有38家零售店。 3大和研究更新大和的亚太研究目录香港永寿泛亚研究区域研究主管宫部(852) 2848区域研究共同负责人克雷格（Craig IRVINE）（852）2848 4485宏观经济（香港，中国）赖凯文（852）2848 4926战略（地区）谭汉汉（852）2848 4426所有行业（中国），泛亚研究朱红霞（852）2848 4460汽车类（中国）厦光（852）2848 4923消费者/零售（香港，中国）朱（Peter CHU）（852）2848 4430消费者/零售（中国）王cola（852）2848 4963IT /电子–半导体和太阳能（区域，普拉纳布·库马尔沙玛(852) 2848台湾，新加坡，香港和中国）（IT /电子区域主管）IT /电子–技术IT服务（中国香港）何承天（852）2848 4443材料/能源（区域）亚历山大拉泽尔(852) 2848（材料主管）石油和天然气（中国，韩国）陈伟（852）2848 4964房地产开发商（洪孔）nas（Jonas KAN）（香港研究主管）（852）2848 4439房地产开发商（中国），中小型瓶盖梁凯文（852）2848 4489（中国香港）电信（区域，大中华区，韩国马文乐（852）2848 4465和新加坡）运输–海运，资本货物–杰弗里ENG(852) 2848基础设施建设（中国香港）运输–航空和高速公路刘家荣（852）2848 4467（中国香港，新加坡）新加坡泛亚研究部龙屋研究主管鸟子(65) 6321宏观经济