越秀房托基金:09年每单位分红上升2.4%,评级维持“买入”

公司报告：GZI REITs（00405香港）姚丹姚 峣公 司 报 告 ： 越 秀 房 托 基 金 （00405 HK）2009年每股派息同比上升2.4％，维持买入越秀房托基金（00405）：09年每单位分红上升2.4% 评 级 维 持 “买入”+86 755 239766802010年4月8日借助出租率和租金收入的增长，公司’2009年净利润同比增长28.9％至3.004亿港元，每股收益同比增长2.4％至0.252港元。由于租金上涨幅度超出预期，公司’公司的2009年每股派息较市场共识估计及我们的估计高20％。2009年，公司’租赁面积达20万平方米，出租率99.2％，收入同比增长7.4％。管理层计划申请在中国A股市场上市，并收购更多物业以推动未来收益增长。公司将在2010-11年度将其净利润的100％分配为股息。考虑到投资物业的重估收益，上调2010财年，2011财年每股股息预测5％，2％至0.271港元和0.284港元。评分：购买保持评级：买入 (维持)TP 6-18m目标价:HK $ 3.82修改自原目标价:HK $ 3.30分享价格股价：HK $ 3.370股票表现股价表现作为首批09财年股息收益率为7.6％的中国房地产投资信托基金，我们认为该股票’的合理估值应等于1.0xNBV。该股的交易价格低于0.9倍新业务价值，显然被低估了。维持买入评级。将12个月目标价格从3.300港币上调至3.820港币。由于物业出租率上升及租金收入增长，越秀房托基金 09 年纯利同比增长 28.9% 至约 3.004亿港元，每单位分红同比增长 2.4%至约 0.252 港元。由于租金增长幅高于预期，基金350003000025000200001500010000500003.532.521.510.5009 年每单位分红高出我们及市场平均预期约 20%。09 年基金旗下可出租物业达 20 万平米，平均出租率为 99.2%，租金收入同比增 长 7.4% 。2007-4-2 2007-12-24 2008-9-22 2009-6-172010-3-5恒生指数00405管理层计划将基金申请至中一种股上市，并考虑新收购物业以驱动利润增长。 预计公司 2010，11 年纯利将 100%用于分红。计入投资物业重估因素，上调 2010，2011年预测每股分红 5%, 2%至 0.271，0.284 港元。投资建议：基金为中国首家 REITs， 09年息率为 7.6%，股价合理估值应对1.0倍的 新病毒值。目前基金股价低于 0.9倍的预测 新病毒值，价值低估，维持“买入”评级。12个月目标价由 3.300港元上调至3.820港元。相 对 恒 指 变 动 %资料来源：彭博，国泰君安（香港）年末年结周转收入净利股东净利每股收益每股净利每股收益每股净利变动每市盈率BPS每股净资产PBR市净率DPS每股股息产量股息率鱼子净资产收益率12/30（百万港元）（百万港元）（港元）(△%)（X）（港元）（X）（港元）(%)(%)2008年4962330.220(2.6)13.73.8200.90.2467.35.82009A5323000.28228.113.43.8200.90.2527.57.42010F5592890.271(3.9)12.43.8200.90.2718.07.12011F5873030.2844.811.93.8200.90.2848.47.42012F6163080.2891.711.73.8200.90.2898.67.6已发行股份（m）总股数 （米）1,066.0 大股东大股东龙产量35.6％市值。 （百万港元）市 值 （港元bn）3,592.3 自由浮动 （％）自由流通比率 (%)64.43个月平均成交量3个月平均成交股数 （米）1.4 净负债净负债/股东资金 (%)36.452周最高/最低（HK $）52周高/低3.400/ 1.880资源︰国泰君安（香港）。资源︰国泰君安（香港）。请参见最后一页的免责声明第1页，共5页公司报告书国泰君安（香港）GZI房地产投资信托越 秀 房 托 基 金 00405HK）股价变动1百万股价变动1 个月3 M3 个月1年1 年吸收％绝对变动 %8.810.354.2相对％ 至HS指数5.411.92.7平均股价（港币）3.3平均股价（港元）3.12.8 2009年DPS增长2.4％，比我们的预期高20％。公司公布2009年业绩：收入同比增长7.4％至532.203百万港元。由于出租率和租金收入的增加，公司09财年的净利润同比增长28.9％至3.004亿港元，每股收益同比增长2.4％至0.252港元。由于2009年的租金上涨幅度超出了预期（同比增长7.2％），因此公司2009年的DPS比市场预期和我们的预期高出20％。表1：2009年数据4月8日2010损益表（HK $ 000）2009年度2008年度同比增长租金收入532,203495,6867.4%营业费用(190,232)(153,885)23.6%营业利润341,971341,801公允价值收益36,067(33,896)利息收入2,2125,159-57.1%财务费用(66,297)(68,729)-3.5%PBT313,953244,33528.5%所得税费用(13,356)(11,362)17.5%给单位持有人的利润300,417232,97328.9%每单位派息（港元）0.2520.2462.4%资料来源：国泰君安（香港）主要收入驱动因素：白马大厦（占2009年收入的57.2％）。2009年，白马大厦被评为“中国十大时尚专业市场”和“流花市电子商务应用示范基地””，进一步巩固了其在行业中的领先地位。专门成立了一个部门，负责白马时装市场的整体营销及其电子商务平台的运营。管理层还利用了即将到期的第二层和第三层租户的租约来主动调整我们的运营位置，并对建筑物进行翻新和升级，以从White Horse Building获得稳定和可持续的经济利益。表2：收入结构属性09财年收入（香港）$ m）％收入同比增长占用白马大厦304.257.2%2.1%100.0%财富广场61.811.6%1.5%98.9%城市发展广场56.710.7%3.3%99.2%胜利广场51.99.8%6.6%98.5%越秀新都会57.610.8%74.0%99.0%和532.2100.0%7.4%99.2%资料来源：公司主要增长动力：越秀新都会（占2009年收入的10.8％）。由于入住率上升，该建筑物的租金收入同比增长74％。它的租户主要是中小企业，其租赁政策灵活，稳定了现有的租户和出租率。财富广场和城市发展广场-来自租户的稳定收入。由于对广州甲级写字楼市场的需求旺盛，财富广场和城市发展广场的入住率稳步上升。例如，世界500强企业阿斯利康（AstraZeneca）设法在财富广场再租了一层。同时，“ E基金”和“泰康人寿”等优质租户已设法将自己的办公室扩展到城市发展广场的整个楼层。珍荣燃气等大型国有企业和中国著名时尚品牌“康威体育”已成功进驻财富广场，进一步优化了租户结构。请参见最后一页的免责声明第2页，共5页公司报告书GZI房地产投资信托越 秀 房 托 基 金 （00405HK） 城市发展广场越秀大都会胜利广场资料来源：公司42,39727,26249,887211,03120.1%12.9%23.6%100.0%11215995210 11% 8% 13% 12% 56%表3：出租区2009出租面积（平方米）面积百分比租金/月（每平方米）白马50,12923.8%505财富广场41,35519.6%125预定重估收益；新业务价值为每股3.82港元。Vigers Appraisal and Consulting进行的物业估值报告显示，截至2009年12月31日的总价值为57.717亿港元，同比增长52.83百万港元。白马大厦占房地产总市值的56％。因此，公司在2009年录得重估收益3,660万港元，09财年新业务价值报3.82港元/股。图1：房地产的市场价值白马财富广场城市发展广场胜利广场越秀都会资料来源：公司收购其他物业以推动收入增长；计划在中国A股市场上市。出租率为99.2％，公司未来的收入增长将受到稳定的租金率增长的影响。管理层计划收购更多物业以推动盈利增长，并有可能在中国A股市场发行新股。升级收益估算。09财年，公司派发了100％的每股收益作为股息，09财年的每股股息为0.252港元，09财年的股息收益率为7.6％，股本回报率为7.4％。此前，我们预测公司的收入在2010-12年将以每年3％的速度增长。考虑到2010-11年度的1,000万港元的重估收益，将2010财年，2011财年的每股股息上调5％，2％，分别为0.271港元和0.284港元。重申买入。我们认为该股票的合理估值应等于1.0xNBV。该股的交易价格低于0.9倍新业务价值，显然被低估了。维持买入评级。将12个月目标价格从3.300港币上调至3.820港币。主要风险。1.广州的商业物业供过于求可能会降低租金。 2.未来收购物业可能会导致新股发行和每股收益稀释。请参见最后一页的免责声明第3页，共5页公司报告书GZI房地产投资信托越 秀 房 托 基 金 （00405HK）4月8日2010 收入证明HK $ 0002008年2009A2010F2011F2012F租金收入营业支出营业利润公允价值收益利息收入财务费用495,686(153,885)341,801(33,896)5,159(68,729)532,203(190,232)341,97136,0672,212(66,297)558,813(199,744)359,07010,0000(67,623)586,754(209,731)377,02310,0000(71,004)616,091(220,217)395,87400(74,554)4月8日2010PBT244,335313,953301,447316,019321,320所得税费用(11,362)(13,356)(12,824)(13,444)(13,669)给单位持有人的利润232,973300,417288,623302,575307,650每股盈利（港币）0.2200.2820.2710.2840.289每单位派息（港元）0.2460.2520.2710.2840.289资料来源：公司，国泰君安（香港）。资产负债表HK $ 0002008年2009A2010F2011F2012F投资物业5,718,8925,771,7215,771,7215,771,7215,771,721现金397,416410,295697,159660,930736,974其他资产236,365236,113236,525236,957237,410总资产6,352,6736,418,1296,705,4066,669,6086,746,105租金押金40,46590,31694,83299,573104,552应计费用及其他应付款58,29553,28055,94458,74161,678银行借款2,048,1072,066,4232,169,7441,952,7701,757,493其他负债183,487134,40355,98857,26358,600负债总额2,330,3542,344,4222,376,5082,168,3471,982,323净资产4,022,3194,073,7074,073,7074,073