一季度货币政策例会点评：重在调控流动性,加息时机尚未成熟

www.chinastock.com.cn 请务必阅读正文后的免责声明部分 宏观简评研究报告 宏观 2010年4月1日 重在调控流动性 加息时机尚未成熟 ——一季度货币政策例会点评 分析师：张新法 ：zhangxinfa@chinastock.com.cn ：010-66568535 执业证书编号：S01302000115301．事件 3月31日，中国人民银行货币政策委员会召开了2010年第一季度例会。会议分析了当前国内外经济金融形势，提出并部署了今后货币政策的任务、方向和重点。 2．我们的分析与判断 （1）货币政策基调以“稳”为主，强调政策的稳定性和连续性，提高金融支持经济发展的可持续性。此次例会是央行货币政策委员会成员调整之后年内的首次例会，会议如何定调今后的货币政策，受到市场和各方的高度关注。从会后的公告来看，货币政策委员会的“新面孔”并未带来“新基调”。会议强调，要继续实施适度宽松的货币政策，处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期的关系。要把握好货币政策实施的力度、节奏和重点，保持政策的连续性和稳定性，根据新形势新情况着力提高政策的针对性和灵活性，在提高金融支持经济发展的可持续性的同时，维护金融体系健康稳定运行。 （2）调控流动性、引导货币信贷总量适度增长，仍然是今后货币政策的主要任务和工作重点。会议强调，要灵活运用多种货币政策工具，保持银行体系流动性合理充裕，引导货币信贷总量适度增长；努力做到信贷资金的相对均衡投放，促进全年货币信贷调控目标的实现。 这意味着，在今年二季度，央行将主要运用数量型工具调控流动性，货币信贷的规模管理仍是调控的重点，以期实现全年M2增长17%、人民币贷款增加7.5万亿的目标。我们预计，今年货币信贷预期目标的执行情况将比去年更为“靠谱”。 数量型工具主要是公开市场操作、存款准备金率和贷款规模控制这三个手段。公开市场操作作为调控银行体系流动性的常态工具，它的运用将最为频繁。比如，在今年3月份，到期债券总规模高达8541亿元，央行就9次通过发行央行票据和91天正回购回收流动性（表1），当月净回笼流动性6020亿元。鉴于4月份到期债券总规模仍然较大，达到7408亿（仅次于3月份的8541亿），估计央行仍要倚重公开市场操作调控流动性。 宏观简评 请务必阅读正文后的免责声明部分 表1 2010年3月份公开市场操作明细 日期 品种 规模[亿] 期限 收益率[%] 变化[BP] 3-2 央行票据 600 1年 1.9264 --- 3-4 央行票据 900 3月 1.4088 --- 正回购 490 91天 1.41 --- 3-9 央行票据 1000 1年 1.9264 --- 正回购 500 28天 1.18 --- 3-11 央行票据 1200 3月 1.4088 --- 正回购 830 91天 1.41 --- 3-16 央行票据 1100 1年 1.9264 --- 正回购 830 28天 1.41 --- 3-18 央行票据 1300 3月 1.4088 --- 正回购 800 91天 1.41 --- 3-23 央行票据 780 1年 1.9264 --- 正回购 450 28天 1.41 --- 3-25 央行票据 1600 3月 1.4088 --- 正回购 500 91天 1.41 --- 3-30 央行票据 500 1年 1.9264 --- 正回购 300 28天 1.41 --- 资料来源：中国人民银行网站 中国银河证券研究所 存款准备金率兼具调控流动性和抑制商业银行贷款能力的功能，它在二季度很可能只作为备用手段存在。这是因为，公开市场操作和信贷规模管理这两个工具分别担当了调控流动性和贷款投放的主角，只有当两者出现力有不逮的情况下，存款准备金率的上调才会成为可能。 关于信贷管理，由于全年新增人民币贷款7.5万亿元的总规模已定，信贷投放将着重从以下三个方面进行调控，一是信贷投放的节奏，二是信贷投放的结构，三是信贷风险的防范。引人注目的是，此次会议在信贷的均衡投放前加上了“相对”二字。这可能表明，央行对信贷投放的节奏管理在态度上和艺术手法上更客观、理性，注重信贷的投放与实体经济需要、投放规律相适应，而不是追求简单的均衡，今年四个季度的信贷投放很可能呈现“4321”的分布格局。在信贷结构方面，将体现金融支持经济发展方式转变和经济结构调整的意图，继续落实“有保有控”的信贷政策，进一步调整和优化信贷结构，加大信贷政策对经济社会薄弱环节、就业、战略性新兴产业、产业转移等方面的支持，努力缓解农业和小企业融资难的问题。严格控制对“两高一资”行业、产能过剩行业以及新开工项目的贷款。在防范信贷风险方面，会继续完善商业银行内部治理结构，建立科学有效的业绩考核制度和风险管理制度，对房地产开发贷款会更趋严格，对个人购房贷款将通过提高首付比例、提高优惠贷款利率门槛的方式，防范可能的风险。 （3）加息和升值均为小概率事件。此次会议公告对利率和汇率政策均未提及，这表明加息在近期没有可能，人民币汇率形成机制的改革也未提上议事日程。我们认为，利率政策和汇率政策保持协调，在当下非常重要。预计在第二季度，加息和升值均为小概率事件。 3．结论 运用公开市场操作调控银行体系流动性、倚重贷款额度管理来调控信贷投放，存款准备金率作为备用手段应付不 宏观简评 请务必阅读正文后的免责声明部分 时之需，构成了央行二季度货币政策操作的“路线图”。加息和升值均为小概率事件。无论是经济增长率还是通胀水平，均不足以促使央行抠动加息扳机。更为重要的是，在当下，保持利率政策和汇率政策的协调，至为重要。在人民币汇率承受空前压力的情况下，加息要具备的前提条件就是，更具弹性的人民币汇率形成机制预案，我们已经准备好了。 宏观简评 请务必阅读正文后的免责声明部分 评级标准 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 宏观简评 请务必阅读正文后的免责声明部分 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部份，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给银河证券客户的，属于机密材料，只有银河证券客户才能参考或使用，如接收人并非银河证券客户，请及时退回并删除。 银河证券有权在发送本报告前使用本报告所涉及的研究或分析内容。 所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为银河证券的商标、服务标识及标记。 银河证券版权所有并保留一切权利。 联系 中国银河证券股份有限公司 研究所 北京市西城区金融街35号国际企业大厦C座 100032 电话：010-66568888 传真：010-66568641 网址：www.chinastock.com.cn 机构请致电： 北京地区联系： 010-66568849 上海地区联系： 010-66568281 深圳广州地区联系：010-66568908