CMOC (3993.HK) Surge in Molybdenum prices boosts earnings

中国移动通信集团（3993.HK）钼价上涨带动收益公司报告评分：购买价钱：HK $ 6.69TP：HK $ 8.2上行空间：22.57%概要：2010年3月23日特殊意见：(1)全球钢铁业的复苏将提振钼价。 CMOC将从价格上涨中受益。(2)钼价和产量的增长将成为驱动公司利润的两个关键因素。股票数据（港币）52w高（HK $）7.9252w低（HK $）3.40市值（港币百万元）32,622股份数（米）1,311平均每日体积（米）0.001个月变更（%）9.67年初至今变化（%）7.2150天MA6.32200天6.3114天RSI61.19资料来源：彭博社1-年价格走势图180%160%140%120%100%80%60%40%➢洛阳钼业在2009年经历了低谷。2009年营业额为30.45亿元人民币，同比下降45.3％，而归属于母公司股东的利润为5.03亿元人民币，同比下降69.3％。每股盈利同比下跌69.6％至0.1元人民币。 2009年收入的下降主要是由于2009年主要钼产品的单位平均售价与去年同期相比下降了近50％。➢由于钼价飙升，2010年收益将改善。与钼相关的产品（包括钼铁）对公司的收益产生了重大影响，因为其占营业额和毛利率的77.7％和88.0％。 2009年国内钼铁价格仅跌至人民币126,900元/吨，达到近几年的低位。进入2010年，钼价迅速回升，近期钼铁价格飙升至16万元/吨。我们认为价格可能会进一步上涨。➢随着全球钢铁业的复苏，钼价将飙升。由于不锈钢和特殊钢的生产中消耗了70％的钼，因此钢铁，特别是不锈钢的生产将显着影响钼的价格。我们认为全球钢铁业的复苏将提振钼价。➢资源优势为中长期增长潜力奠定了坚实的基础。公司拥有的三道庄矿区钼储量为67万吨，钨储量为50万吨。这种储量可以开采40多年。公司钼产品每年使用钼1.5万吨，钼相关材料生产的自给率达到90％，具有突出的资源优势。➢初始覆盖范围为“买入”。的净利润增长率20%0%-20%中国移动通信集团预计2010/11/12分别达到157.3％，29.1％和10.3％。每股盈利可能分别达到0.27元，0.34元和0.38元。组合式资料来源：彭博社2010-2012年净利润增速可能攀升至54.16％。我们认为公司正在稳步增长，随着钼价上涨，其估值将上升。首次覆盖“买入”评级，目标价为HK $ 8.2。研究部估价FY07 FY08 FY09 FY10F FY11F从下载我们的报告每股收益（人民币）0.500.340.100.270.34交银国际收入（人民币百万元）5,8985,5633,0465,6546,862同比增长（%）54.1%-5.7%-45.3%85.6%21.4%电话：（8610）8518 4067-70（北京）净利润（万元）2,2411,6415031,2951,671同比增长（%）47.9%-26.8%-69.3%157.3%29.1%彭博社：BOCM〈输入〉聚乙烯每股净资产57.022.217.2（人民币）2.42.32.32.93.2PB2.52.11.9资料来源：交通银行国际公司 洛阳钼业（3993.HK）2010年3月23日钼价上涨带动收益从彭博信息下载我们的报告：BOCM <enter>页面PAGE2I.中国最大的钼精炼公司洛阳钼业是中国最大的钼精炼公司，其主要业务集中在生产钼相关产品。该公司专门从事钼和钨的开采，选矿，冶炼和加工。该公司的精炼能力超过20,000吨，2009年生产钼铁17,100吨。生产钼相关产品所需的90％原材料均来自该公司的采矿矿石，这表明资源安全。除钼相关产品外，该公司还开采钨精矿。此外，洛阳钼业还具有提炼黄金和铅的能力。展望未来，公司的目标是发展成为一家以钼为核心业务，以钨和铅为辅的综合采矿企业。目前，洛阳钼业的钼铁产量约占中国总市场份额的30％，约占世界总份额的8％，在钼相关市场上保持了出色的地位。图表1：钼相关产品的产量变化（单位：吨）20062007200820092010F钼精矿（45％钼）2174930753344003280031650氧化钼（51％钼）1336421035249872090033800钼铁（60％钼）673913309147501715023500钨精矿（65％WO3）112866816600资料来源：交通银行国际公司2009年营业额为30.45亿元人民币。钼相关产品贡献了23.66亿元人民币，占总营业额的77.69％和毛利率的88.1％。尽管观察到GM％下降，但钼相关产品仍是收入和利润的主要来源。 洛阳钼业（3993.HK）2010年3月23日钼价上涨带动收益从彭博信息下载我们的报告：BOCM <enter>页面PAGE3图2：公司主要产品2009年营业额细分钨精矿6.2％黄金和白银6.08％其他4.03％加工的钨钼产品5.99％钼相关产品77.69％资料来源：交通银行国际公司年度报告图3：按公司主要产品划分的2009年毛利率细分钨精矿7.7％黄金和白银3.1％加工的钨钼产品1.1％钼相关产品88.1％资料来源：交通银行国际公司年度报告图表4：公司主要产品的毛利率变化200720082009钼相关产品66.2%62.20%30.92%钨精矿-32.6%33.96%加工的钨钼产品24.9%8.2%4.62%硫酸8.9%33.7%-黄金和白银--18.28%其他-6.10%-资料来源：交通银行国际公司 洛阳钼业（3993.HK）2010年3月23日钼价上涨带动收益从彭博信息下载我们的报告：BOCM <enter>页面PAGE4II.CMOC在2009年经历了低谷2009年国内钼铁平均售价为12690元/吨，而2007年和2008年分别为28410元/吨和15200元/吨。 2009年的平均销售价格不到2007年的一半，并且是过去五年中的最低水平。较低的平均售价导致CMOC的毛利率和净利润在2009年下滑。图表5：2004年以来的毛利率和净利润率变化90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%2004 2005 2006 2007 2008 2009毛利率净利润率资料来源：交通银行国际公司年度报告图6：2004年以来营业额和净利润的变化（单位：亿元人民币）7060504030201002004 2005 200620072008 2009营业额净利润资料来源：交通银行国际公司年度报告76.9%68.1%63.8%61.4%50.3%48.9%39.6%38.0%29.5%27.3%23.6%16.5%59.055.638.330.523.022.415.216.411.711.62.85.0 洛阳钼业（3993.HK）2010年3月23日钼价上涨带动收益从彭博信息下载我们的报告：BOCM <enter>页面PAGE5III.钢铁业复苏以提振钼价钼是生产不锈钢和特殊钢的重要成瘾剂。全世界75％的钼产品以焙烧钼精矿或钼铁形式用于钢铁工业，而其余25％则用于钼化学和钼金属制造业。图7：主要钼消费量钼化学的不锈高温合金5.0％工业14.0％合金6.0%钢25.0％铸造6.0％建筑钢35.0％特殊钢9.0％资料来源：交银国际图8：全球粗钢产能利用率100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：IISI，交通银行国际 洛阳钼业（3993.HK）2010年3月23日钼价上涨带动收益从彭博信息下载我们的报告：BOCM <enter>页面PAGE6自2009年下半年以来，全球钢铁行业重回复苏轨道。钼需求强劲的不锈钢行业于2009年第三季度开始全面复苏。预计2010年全球不锈钢产量将达到2700万吨，而国内不锈钢产量将增长20％至1200万吨左右。我们认为，中国不锈钢行业的发展将推动国内外钼价上涨。图9：全球不锈钢产量变化，每季度（千吨单位）800070006000500040003000200010000资料来源：IISI，交通银行国际图10：国内不锈钢产量变化（千吨单位）140001200010000800060004000200002001 2002 2003 2004 2005 2005 2006 2007 2008 2009 2010F90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%资料来源：IISI，交通银行国际不锈钢产量同比（％）7165 70627520 7584 74627376 74217064661269136277587860284856 48301200099007589734353352802335015808201100 洛阳钼业（3993.HK）2010年3月23日钼价上涨带动收益从彭博信息下载我们的报告：BOCM <enter>页面PAGE7由于钼属于稀有资源，因此我们认为，长期来看，钼价格将保持高位。尽管全球钼行业在2009年经历了调整，但随着全球钢铁行业（尤其是不锈钢行业）的复苏，钼价格有望再次飙升。图11：2009年以来国内钼铁价格变化（单位：人民币1000元/吨）2252001751501251007550250资料来源：交银国际IV.突出的资源优势我们将资源视为矿业公司的核心竞争力。位于栾川县的钼矿是中国最大的钼矿床。其钼储量在世界七大钼矿中位居第一。该公司拥有栾川钼矿的三道庄矿场。该矿场的钼储量为67万吨，钨储量为50万吨。鉴于每年的钼产能为15,000吨，这种储量可以开采40多年。我们认为公司有潜力进一步提高其采矿能力。V.钼价将成为影响公司利润的关键因素除钼相关材料外，钨精矿和金矿开采是公司的重要业务。但是，钨精矿的产量不稳定，我们预计在未来几年中钨精矿的产量将保持在8,000至10,000吨左右。公司的产能扩张将集中于永宁每年8万吨的金和铅项目。但是，由于大多数铅材料都将依赖于采购，因此我们预计将对其收入而不是利润做出重大贡献。因此，我们认为钼价上涨将成为影响公司利润的关键因素。同时，产出的潜在增长 洛阳钼业（3993.HK）2010年3月23日钼价上涨带动收益从彭博信息下载我们的报告：BOCM <enter>页面PAGE8钼精矿的产能将有助于利润增长。我们对未来五年钼铁和主要产品的产量和收入的估计如下：图12：未来主要产品的估计产量（单位：吨）2010F2011F2012F2013F2014F钼铁23,50026,00030,00033,00035,000氧化钼1,5001,5001,5001,5001,500钨精矿6,6008,0008,00010,00010,000金1.201.201.401.501.50资料来源：交银国际图表13：未来重点产品预计价格（不含税）（单位：元/吨）2010F2011F2012F2013F2014F钼铁165,000180,000180,000190,000190,000氧化钼105,000120,000135,000140,000140,000钨精矿58,00062,00062,00062,00062,000金（元/克）250260260260260资料来源：交银国际VI.公司估值分析1.自由现金流折现估值让我们首先使用自由现金流量折现模型对公司进行估值估计。上表列出了我们对未来五年主要产品产量和售价的估计。假设加权平均资本成本（WACC）为10.4％，自由现金流的长期稳定增长率为5.0％，则公司的合理内在价值将为人民币7.13元，相当于8.1港元。图14：自由现金流量折现模型的假设债务成本5.3%公司总价值（单位：“ 000 m”）33,271.4所得税税率25%负债总额（单位：'000 m）50.0无风险收益率5%剩余现金（单位：'000 m）1,861.5风险溢价5%少数股东权益（单位：'000 m）320.3ß值1.1总权益价值（单位：“ 000