2010年春季证券行业投资策略：创新业务试点开闸,精选首批受益券商

上海证券power point规范创新业务试点开闸，精选首批受益券商——2010年春季证券行业投资策略创新业务试点开闸，精选首批受益券商——2010年春季证券行业投资策略上海证券研究所 郭敏 刘洋2010.3 2目录2010年1季度证券业发展动态及趋势判断2010年证券行业的业绩预估行业估值水平行业评级及关注公司2 1.1 经纪业务——2010年增长空间有限经纪业务：货币紧缩政策带来A股成交额震荡下行，变化趋势的前景不明朗；券商经纪业务竞争激烈，整体佣金率水平呈现稳中有降的趋势；在不考虑创新业务对成交额影响的前提下，2010年券商经纪业务增长空间有限，传统业务模式下有可能出现 “量价齐跌”的局面。数据来源：Wind,上海证券研究所3 1.1 经纪业务——货币紧缩政策带来A股成交额震荡下行货币紧缩政策带来A股成交额震荡下行，券商经纪业务或面临压力：1月下旬，A股单日成交额呈现下降趋势，与1月18日存款准备金率上调0.5%紧密相关；2月，A股单日成交额呈现U型趋势，可能受到春节因素及公布1月新增贷款数据的影响；3月上旬，A股单日成交额呈现冲高回落趋势，与2月25日存款准备金率上调0.5%存在一定相关性；3月11日所公布的2月新增贷款环比下降50%，成交额持续走低；3月17日美联储宣布维持基准利率不变，国内的加息预期有所减弱，成交额再度回升。数据来源：Wind,上海证券研究所4图1 2010年1月4日-3月19日A股单日成交额情况（亿元）1月18日，存款准备金率上调0.5%2月25日，存款准备金率上调0.5%3月11日，央行公布2月新增贷款7001亿元3月17日，美联储宣布维持利率不变，国内的加息预期减弱。2月11日，央行公布1月新增贷款1.39万亿元05001000150020002500300035002010-01-042010-01-062010-01-082010-01-122010-01-142010-01-182010-01-202010-01-222010-01-262010-01-282010-02-012010-02-032010-02-052010-02-092010-02-112010-02-222010-02-242010-02-262010-03-022010-03-042010-03-082010-03-102010-03-122010-03-162010-03-18全部A股上证A股深证A股1月18日，存款准备金率上调0.5%2月25日，存款准备金率上调0.5%3月11日，央行公布2月新增贷款7001亿元3月17日，美联储宣布维持利率不变，国内的加息预期减弱。2月11日，央行公布1月新增贷款1.39万亿元1月18日，存款准备金率上调0.5%2月25日，存款准备金率上调0.5%3月11日，央行公布2月新增贷款7001亿元3月17日，美联储宣布维持利率不变，国内的加息预期减弱。2月11日，央行公布1月新增贷款1.39万亿元05001000150020002500300035002010-01-042010-01-062010-01-082010-01-122010-01-142010-01-182010-01-202010-01-222010-01-262010-01-282010-02-012010-02-032010-02-052010-02-092010-02-112010-02-222010-02-242010-02-262010-03-022010-03-042010-03-082010-03-102010-03-122010-03-162010-03-18全部A股上证A股深证A股 1.1 经纪业务——整体佣金费率或维持下降的趋势券商经纪业务竞争激烈，整体佣金率水平呈现下降趋势：按股票+基金+权证的统计口径，券商的整体佣金率从07年的0.161%下降到09年的0.119%；在监管方放宽券商新设网点条件的情况下，预计整体佣金率水平将有可能维持下降的趋势。数据来源：Wind,上海证券研究所5图2 2007年-2009年券商的代理买卖证券业务净收入（亿元）及整体佣金率水平02004006008001000120014001600180020002007200820090.000%0.020%0.040%0.060%0.080%0.100%0.120%0.140%0.160%0.180%代理买卖证券业务净收入(左轴）整体佣金率（右轴） 1.2 投行业务——2010年可能呈现同比高增长的趋势数据来源：Wind,上海证券研究所62010年券商投行业务因去年同期基数较低，或出现同比高速增长：2009年上半年，由于受到IPO发行暂停的影响，券商在股权融资方面的投行业务收入主要来自增发和配股项目，直到6月份IPO发行重启，券商股权融资项目的投行业务收入才逐渐好转；按发行费用的统计口径估算，如果2010年全年维持1-2月份的月均发行规模，预计全年投行收入可能呈现同比高增长的趋势，增速有望超过70%。图3 2007年1月-2010年2月A股单月股权融资发行费用情况（亿元）0510152025302007-012007-022007-032007-042007-052007-062007-072007-082007-092007-102007-112007-122008-012008-022008-032008-042008-052008-062008-072008-082008-092008-102008-112008-122009-012009-022009-032009-042009-052009-062009-072009-082009-092009-102009-112009-122010-012010-02股票发行费用首发发行费用(亿元)增发费用(亿元)配股费用(亿元)IPO停发期间0510152025302007-012007-022007-032007-042007-052007-062007-072007-082007-092007-102007-112007-122008-012008-022008-032008-042008-052008-062008-072008-082008-092008-102008-112008-122009-012009-022009-032009-042009-052009-062009-072009-082009-092009-102009-112009-122010-012010-02股票发行费用首发发行费用(亿元)增发费用(亿元)配股费用(亿元)IPO停发期间 1.3 资产管理业务——2010年可能出现小幅增长数据来源：Wind,上海证券研究所7政策导向的变化可能带来券商资产管理业务的小幅增长：东方证券、国泰君安、光大证券正在申请设立独立的资产管理公司，结果有望在二季度浮出水面，券商旗下的资产管理业务可能会迎来新的发展机遇；截至3月18日，券商集合资产管理计划规模达到1096亿元，数量为99只，假设全年实现10%-20%的增长，可实现新增管理费收入约为1.2-2.2亿元。图4 近三年券商集合理财计划规模及数量情况图5 截至3月18日券商集合理财计划规模及数量情况020406080100120140160华泰证券中信证券光大证券国泰君安证券国信证券东方证券中金公司招商证券长江证券广发证券012345678910管理资产规模(亿元)产品数量(只)0200400600800100012002007年底 2008年底 2009年底 20100318020406080100120管理资产规模(亿元）集合资产管理计划数量（只） 1.4 融资融券业务——行业短期获益有限，试点券商受益8融资融券盈利模式：新增利息收入；产生经纪业务增量收入。影响：行业短期获益有限；试点券商受益。证监会已经公布首批试点券商名单：国泰君安、国信、中信、光大、海通、广发。 1.4 融资融券业务——行业短期获益有限9行业获益程度有限：在融资融券对市场的影响方面，我们认为，试点期间由于融资融券的总体规模有限，仅部分试点券商的自有资金和证券（属于“可供出售金融资产”）可用于融资融券业务，且试点期间的比例不会太高，导致其对市场难以产生实质性影响。我们的判断：试点期间，融资业务发展会超前于融券业务。1、融资业务：参考11家券商自有资金规模约1400亿元，试点券商融资业务总量有限；2、融券业务：估算11家券商的“可供出售金融资产”合计约为500亿元，总体规模较小；同时，券商对于市场趋势的判断以及经纪业务、自营业务等传统业务的发展需要，也会影响到融券业务在试点期间的规模。 1.4 融资融券业务——行业短期获益有限假设条件：1、券商以自有资金和自有证券开展融资融资业务。根据2008年和2009年中期公布财务报表的券商情况推算，我们判断，截至2009年中期，证券公司的自有资金约为2500亿元，自有证券约为1500亿元，考虑到2009年下半年部分上市券商融资金额，预计证券公司的自有资金约为2800亿元，自有证券约为1550亿元，其中，29家创新类券商自有资金约为2200亿元，自有证券约为780亿元。2、券商将自有资金用于融资业务的比例：50%；3、券商将自有证券用于融券业务的比例：50%；4、融资利率为8%，融券利率为6%；5、融资融券的换手率为600%;6、证券交易佣金率为0.12%。10 1.4 融资融券业务——行业短期获益有限根据以上假设条件，如果全部券商均可开展融资融券业务，券商每年的融资融券业务利息收入及交易佣金收入为190亿元，按09年证券业营业收入2050亿元估算，可产生9.3%的年营业收入增量；如果仅创新类券商可开展融资融券业务，券商每年的融资融券业务利息收入及交易佣金收入为138亿元，按09年证券业营业收入2050亿元估算，可产生6.7%的年营业收入增量。由于融资融券的标的证券为上证50和深证成指的90只股票，短期内，融资融券形成的业务增量会小于上述测算情况。11 我们认为，决定券商融资融券业务收入最重要的两个因素是：1、券商用于融资融券的自有资金和自有证券比例；2、与同期贷款基准利率相关的融资融券利率。基于以上变量，我们对券商融资融券业务收入进行敏感性分析如下：121.4 融资融券业务——行业短期获益有限 13假设全部券商可开展融资融券业务表 2 券商融资融券交易佣金收入对自有资金比例、自有证券比例的敏感性分析券商融资融券交易佣金收入（单位：亿元）自有资金比例30%40%50%60%70%80%自有证券比例10%14 18 22 26 30 34 20%17 21 25 29 33 37 30%19 23 27 31 35 39 40%21 25 29 33 37 41 50%23 27 31 35 39 43 60%25 30