合肥三洋：继续阔步前行,静待南岗项目落成

研究报告 第 1 页 研究创造价值 研究所 国都证券 家用电器 2010年03月15日 公司研究 公司点评 维持评级：短期_推荐，长期_A 合肥三洋（600983）：继续阔步前行，静待南岗项目落成 ——合肥三洋(600983)公司点评 核心观点 股价走势图 2009-3-15～2010-3-150%38%76%114%152%09-309-609-909-12 上证综指合肥三洋 基础数据 总股本(万股) 33300.00流通A股(万股) 12293.7852周内股价区间(元) 10.2-29.88总市值(亿元) 84.25总资产(亿元) 11.27每股净资产(元) 1.956个月 28.5目标价 12个月 30 相关报告 1、业绩延续了高增长态势。09 年公司实现营业收入 20.2 亿元，同比增长86.7%；实现归属于母公司股东净利润2.07亿元，增长80%，对应EPS0.62 元，符合我们的预期。公司自 08 年以来业绩的高增长得以延续，主要源于产品国内外销售规模的扩大和整体经营质量的提升。而第4季度是传统的洗衣机销售旺季，公司单季实现收入7.2亿元，增速达到 99%，较上个季度提高了 5 个百分点，实现利润 5164.5 万元，增速52%，较上季出现下滑，主要是由于成本和费用增加较多。 2、销售规模放大是业绩增长的主要原因。 分产品来看，洗衣机与微波炉收入分别增长 87.5%和 66.8%，可见在国家强力政策的刺激下，公司积极进行渠道拓展和新品宣传取得了积极地效果。而分地区来看，国内收入增长了77.8%，国外收入增长更是超过四倍。 3、毛利率提升不明显，费用大幅增加。09年公司洗衣机和微波炉产品的毛利率分别增加 1.65 和 1.2 个百分点，在产品价格稳定，结构继续优化调整的同时，第4季度原材料价格的上涨带来了一定的成本压力，但今年由于原材料储备充足，变频电机即将投产仍有望使综合毛利率保持在 40%左右。费用方面，销售费用增加 96%源于连锁渠道费用增加，而管理费用增加 115%，主要是公司向日本三洋了大量的商标使用费和技术专利使用费。 4、经营现金流状况良好。报告期内，公司实现经营现金流量净额1.66亿元，较去年增加104.5%，表明整体经营和现金管理的水平显著提升。5、出口实现外延式增长。出口业务已经成为公司新的利润增长点，之前主要是为三洋电机和伊莱克斯 OEM 生产波轮洗衣机，09 年 3 月份公司又与三洋电机签订了返销日本的合同，已经在 11 月份开始供货，预计10年出口总量可达30万台。 6、静待南岗工业园正式投产。150 亿南岗机电产业园一期已经于去年底建设完毕，预计将在今年6月份之前正式投产，主要包括洗衣机的扩产和变频电机制造项目，届时将解决公司的产能瓶颈压力，形成产业链一体化延伸，扩大成本和差异化优势，并孕育新的利润增长点。 7、资产注入预期强烈，再融资提上日程。据了解，松下收购日本三洋已经完成，但双方在资产整合上的谈判进展缓慢，公司有望成为日本三洋海外白电资产整合的平台，获得其在大陆的小家电或冰箱资产，同时也存在电池等新能源资产注入的可能。年报中，公司也表示今年的工作重点之一是与大股东进行渠道整合，共同开展新业务，这实际是对此进行了定调。此外，今年公司推出增发再融资方案的可能性也较大，主要用于电机产业园扩产，销售渠道建设和补充自有资金等。 8、技术领先才是真的领先。借助于日本三洋的支持，09年公司大量推出家电新品，其中洗衣机 130 款和微波炉 30 款，斜滚筒技术在国内也保持领先。而今年公司将加快产品的变频化覆盖力度，引领节能潮流。9、以“335”战略为基础确立今年目标。公司预计今年收入将超过 30亿元（增长 50%以上），利润超过 3 亿元（增长 40%以上），费用计划为5.91亿元，业绩增速有所回落。 研究员：夏茂胜 电 话： 84183362 Email： xiamaosheng@guodu.com 执业证书编号： S0940205110079 联系人：王京乐 电 话： 010- 84183317 Email： wangjingle@guodu.com 独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 公司点评 研究报告 第 2 页 研究创造价值10、分红计划：每10股派发现金股利1元，共计3330万元，占归属母公司股东净利润16%，明显低于前几年。 投资建议与估值：公司一直是我们比较关注的品种，一方面由于借助日本三洋的支持，公司在产品技术和综合管理水平上凝聚了较强的竞争力，而后续的资产注入更值得期待。另一方面，在国家强力政策刺激下，家电行业迎来了发展的黄金阶段，公司自08年开始内生和外延增长比较突出，渠道扩展和市场知名度持续提高，高增长态势有望延续，但由于前期股价涨幅过大，给予“短期-推荐，长期A”的评级。估值方面，预计10、11年EPS分别为0.95元和1.27元，对应PE为27倍和20倍，可以考虑在调整后买入。 图1：09年下半年公司的市场零售占有率逐月上升 0%5%10%15%20%25%30%35%40%09-05 09-06 09-07 09-08 09-09 09-10 09-11 09-12海尔美的系合肥三洋松下LG西门子 资料来源：国家信息中心、国都证券研究所 表1：合肥三洋盈利预测 单位：元 2008 2009E 2010E 2011E 一、营业总收入 1,082,726,539 2,021,729,1253,066,862,631 4287970202 营业收入 1,082,726,539 2,021,729,1253,066,862,631 4287970202营业收入增长率 70.6% 86.7%51.7% 39.8%二、营业总成本 951,531,523 1,797,913,6642,697,133,003 3,792,569,852 营业成本 648,485,137 1,182,749,8301,786,274,801 2504892400销售毛利率 40.1% 41.5%41.8% 41.6% 营业税金及附加 0 0 0 0 销售费用 259,236,198 508,313,363757,515,070 1063416610 管理费用 44,101,790 95,026,092147,209,406 214398510 财务费用 -7,955,477 -2,513,071-1,533,431 -857594.0403 资产减值损失 7,663,875 14,337,4497,667,156 10,719,925 三、其他经营收益 公允价值变动净收益 投资净收益 8,870 17,60810,000 10,000 汇兑净收益 四、营业利润 131,203,886 223,833,069369,739,628 495,410,349 加：营业外收入 4,621,790 13,995,1465,000,000 5,000,000 减：营业外支出 1,332,581 779,9752,000,000 2,000,000 五、利润总额 134,493,096 237,048,240372,739,628 498,410,349 减：所得税 19,566,194 30,415,64555,910,944 74,761,552 加：未确认的投资损失 公司点评 研究报告 第 3 页 研究创造价值 六、净利润 114,926,901 206,632,595316,828,684 423,648,796 净利润率 10.6% 10.2% 10.3% 10%减：少数股东损益 归属于母公司所有者的净利润 114,926,901.50 206,632,595.01 316,828,684.28 423,648,796.79 净利润增长率 69.1% 79.8% 53.3% 33.7%七、每股收益： 基本每股收益 0.35 0.62 0.95 1.27 资料来源：国都证券研究所 公司点评 研究报告 第 4 页 研究创造价值 国都证券投资评级 国都证券行业投资评级的类别、级别定义 类别 级别 定义 推荐 行业基本面向好，未来6个月内，行业指数跑赢综合指数 中性 行业基本面稳定，未来6个月内，行业指数跟随综合指数 短期 评级 回避 行业基本面向淡，未来6个月内，行业指数跑输综合指数 A 预计未来三年内，该行业竞争力高于所有行业平均水平 B 预计未来三年内，该行业竞争力等于所有行业平均水平 长期 评级 C 预计未来三年内，该行业竞争力低于所有行业平均水平 国都证券公司投资评级的类别、级别定义 类别 级别 定义 强烈推荐 预计未来6 个月内，股价涨幅在15%以上 推荐 预计未来6 个月内，股价涨幅在5-15%之间 中性 预计未来6 个月内，股价变动幅度介于±5%之间 短期 评级 回避 预计未来6 个月内，股价跌幅在5%以上 A 预计未来三年内，公司竞争力高于行业平均水平 B 预计未来三年内，公司竞争力与行业平均水平一致 长期 评级 C 预计未来三年内，公司竞争力低于行业平均水平 免责声明 本报告中的信息均来源于公开资料或国都证券研究所研究员实地调研所取得的信息，国都证券研究所及其研究员不对这些信息的准确性与完整性做出任何保证。国都证券及其关联机构可能持有报告所涉及的证券品种并进行交易，也有可能为这些公司提供相关服务。本报告中所有观点与建议仅供参考，投资者据此操作，风险自负。 国都证券研究员及其研究行业一览表 研究员 研究领域 E-mail 研究员研究领域 E-mail 许维鸿 研究管理 宏观领域 xuweihong@guodu.com 王明德研究管理、农业、食品饮料 wangmingde@guodu.com 李元 机械、电力设备 liyuan@guodu.com 巩俊杰交通运输 gongjunjie@guodu.com 张翔 首席策略分析师 zhangxiang@guodu.com夏茂胜商业、纺织服装 xiamaosheng@guodu.com 徐文峰 基础化工 xuwenfeng@guodu.com 马琳娜建材 malinna@guodu.com 邹文军 房地产 zouwenjun@guodu.com 邓婷 金融 dengting@guodu.com 徐才华 机械-汽车及零部件 xucaihua@guodu.com 徐昊 农业、食品饮料 xuhao@guodu.com 姜瑛 IT jiangying@guodu.com 伍颖 石化、化工 wuying@guodu.com 曹源 策略研究、传媒 caoyuan@guodu.com 潘蕾 医药行业 panlei@guodu.com 蔡建军 医药行业 caijianjun@guodu.com 王招华钢铁行业 wangzhaohua@guodu.com 王京乐 家电、旅游 wangjingle@guodu.com 刘斐 煤炭电力 liufei