中国石化386港元中国/石油与天然气由BNP PARIBAS SECURITIES ASIA编写目标TP向上/向下关闭港币6.20港币6.00港币6.19+0.2%保持从减少行业展望更改建议受通胀压力 U / g为保留。自8月以来已触底，目前已接近我们的目标价。 中国石化的主要推动力石油化工已经达到顶峰。 炼油利润目前为负。 通货膨胀率上升意味着燃料上涨的可能性不大。目标价：HKD6.20是什么驱动中石化？升级到HOLD。我们在2009年第一季度是买家，当时我们有一些证据表明至少有四分之一的炼油利润可观，并且petchem的刺激方案将有所增加。我们认为这两个因素已在2009年8月之前定价，因此我们将其评级下调为降低。库存是现在接近目标价，因此我们将建议提高至持有。但是，在当前的宏观因素（货币紧缩和通货膨胀）的影响下，我们需要购买便宜的股票。政府对提高布拉德利路+86 10 6561 1118分机1215库纳尔·阿格劳瓦尔（Kunal Agrawal）+91 22 6628 2433（香港D）中国石化 相对于MSCI China 7.006.005.004.003.00(%) 9(1)(11)(21)运送食物和货物（柴油）的成本。请注意，在刺激方案出台之前，石脑油裂缝是进出负面区域-我们预计将恢复这种情况或略有改善-这是2H09收益的主要驱动力。为什么加价为持有-我们什么时候买？自2009年8月以来，中国石化的表现明显不佳，目前已接近我们的目标价。如果冷却措施在2010年上半年有效，并且在此期间股价跌至5.50港元以下，我们可能会复审我们的建议。就目前而言，我们认为炼油毛利已成历史—该公司的炼油盈亏平衡点为64美元/桶，而市场利润约为6.50美元/桶，我们估计盈亏平衡点将为70.50美元/桶。接近但不足以与当前的原油价格接近。我们预计2009年的结果将显示精炼在09年第4季度重新出现亏损-现在是这样。 Petchem受益于糖的抢购–汽车销售和刺激方案的结合。这可能会在2010年保持正面，但我们预计收益贡献将大大降低。如果股价进一步下跌，并且宏观因素显示出一些进展（较低的通货膨胀，燃油价格上涨），我们可能会审查我们的建议。但不是现在，而且不可能在1H10。能源减持，中石化以较低价格收购区域性精炼商的市盈率通常为6-8倍。我们对中石化的估值是7倍2010年预期市盈率，即每股6.20港元。普光将增加收益 最近的公司和行业研究一年，如果将来通货膨胀率有所下降，则炼油可能会恢复盈利。我们正谨慎地从“减持”评级上调至“持有”评级，这仅是因为中石化的表现不佳，而且我们认为目前的估值水平不高。目标价的主要上行风险是燃料价格上涨提高了利润率。下行风险是，如果高通胀持续，原油上涨，这意味着中石化将不得不承担将加剧炼油亏损的成本。法国巴黎银行亚洲证券研究可在Thomson One，Bloomberg，TheMarkets.com，Factset和http://equities.bnpparibas.com上找到。请与您的销售人员联系以获取授权。请参阅背面的重要通知。此材料已获美国分销2010年2月3日我们与街道有何不同法国巴黎银行共识差异百分比目标价（港元）6.208.21(24.5)2009年（人民币）0.810.7114.12010年每股收益（人民币元）0.810.766.6市场记录正27中性7负2关键库存数据叶12月（人民币百万元）2009年2010年2011年收入1,166,7231,329,8931,582,075建议净利70,30069,97376,241经常性每股收益（人民币元）0.810.810.88事先记录每股收益（人民币）0.510.680.88g每股收益估算（％）57.919.30.2每股收益增长（％）136.2(0.5)9.0经常性市盈率（x）6.76.76.2股息收益率（％）3.73.74.0EV / EBITDA（x）4.24.03.5单价（x）1.21.10.9净债务/权益41.432.319.8净资产收益率（％）19.316.816.209年1月09年4月09年7月2010年10月9日至1月10日股价表现1个月3个月12个月绝对值（％）(5.5)(7.9)49.2相对国家（％）(2.8)0.4(8.9)下一个结果2010年4月交易上限（百万美元）69,089平均每日营业额3m（百万美元）73.9自由浮动 （％）23大股东中石化母公司（55％）12m高/低（HKD）7.15/3.653m历史性卷。 （％）25.5资料来源：彭博社共识；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估 布拉德威中国石化2010年2月3日2法国巴黎银行菲尼克斯（中国）中国石化收入1,173,869 1,420,321 1,166,723 1,329,893 1,582,075折旧前的销售成本（225,037）（1,308,440）（99,847）（216,802）（420,689）毛利折旧948,832 111,881 1,066,876 1,113,091 1,161,386其他营业收入30,974 31,780 29,323 32,132 35,303营业成本（850,627）（120,057）（937,402）（980,362）（1,017,487）经营EBITDA 129,179 23,604 158,796 164,862 179,202折旧（43,315）（45,823）（52,243）（58,006）（62,905）商誉摊销0 0 0 0 0营业息税前利润85,864（22,219）106,553 106,857 116,297净融资成本（8,101）（4,776）（10,125）（10,882）（11,639）员工8,907 50,922 580 580580经常性非营业收入1,657 390 390 390 390非经常性项目0 0 0 0 0税前利润88,327 24,317 97,397 96,945 105,629税项（24,721）1,883（24,349）（24,236）（26,407）税后利润63,606 26,200 73,048 72,708 79,222少数股东权益（2,210）3,569（2,748）（2,735）（2,980）优先股红0 0 0 0 0其他项目0 0 0 0 0报告净利润61,396 29,769 70,300 69,973 76,241非经常性项目和商誉（净额）0 0 0 0 0经常性净利润61,396 29,769 70,300 69,973 76,241每股（人民币）经常性每股收益* 0.71 0.34 0.81 0.81 0.88报告每股收益0.71 0.34 0.81 0.81 0.88每秒伤害0.17 0.12 0.20 0.20 0.22成长性收入（％）13.4 21.0（17.9）14.0 19.0营业EBITDA（％）13.1（81.7）572.8 3.8 8.7营业息税前利润（％）6.5（125.9）（579.6）0.3 8.8经常性每股收益（％）10.2（51.5）136.2（0.5）9.0报告每股收益（％）10.2（51.5）136.2（0.5）9.0经营业绩毛利率折旧（％）77.1 4.7 87.0 79.3 69.4营业EBITDA利润率（％）11.0 1.7 13.6 12.4 11.3营业EBIT利润率（％）7.3（1.6）9.1 8.0 7.4净利率（％）5.2 2.1 6.0 5.3 4.8有效税率（％）28.0（7.7）25.0 25.0 25.0经常性利润的股息支付（％）23.3 34.9 25.0 25.0 25.0利息保障（x）11.9 6.1 10.6 9.9 10.1存货天数171.1 29.5 263.6 130.7 135.6债务人天数9.2 6.7 8.2 10.4 10.2债权人日145.7 25.0 225.1 126.6 129.3营运资本回报率（％）17.5（5.6）17.5 14.7 15.3经营ROIC – WACC（％）3.0（20.5）2.9 0.1 0.8投资回报率（％）14.0 4.9 13.0 12.0 12.6ROIC – WACC（％）（0.5）（10.0）（1.6）（2.5）（1.9）净资产收益率（％）21.5 9.2 19.3 16.8 16.2资产回报率（％）10.3 4.1 10.3 9.3 8.5*特殊，事先商誉和充分稀释我们预计2010年的收入将同比保持稳定勘探与生产20,437 26,403 21,273 22,933 25,923精炼117,256 129,668 99,546 121,478 138,589市场营销659,552 802,817 605,973665955955 849,175化学品217,452 207,396 179,543 252,631 294,818其他159,172 254,037 260,388 266,898 273,570资料来源：中国石化；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估2007A 2008A 2009E 2010E 2011E截至12月止的年度损益（人民币百万元）分部收入（人民币）m）2007A 2008A 2009E 2010E 2011E 布拉德威中国石化2010年2月3日3法国巴黎银行一世资料来源：中国石化；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估中国石化现金流量（人民币百万元）截至12月的年度2007年2008年2009年2010年2011年经常性净利润61,39629,76970,30069,97376,241折旧43,31545,82352,24358,00662,905员工与少数民族(6,697)(54,491)2,1682,1552,400其他非现金项目7,60455,3615,852(1,158)(1,158)经常性现金流量105,61876,462130,563128,976140,388营运资金变动13,976(8,750)(1,660)(1,683)275资本支出-维护(109,769)(106,387)(101,357)(89,389)(74,760)资本支出–新投资00000权益自由现金流9,825(38,675)27,54637,90565,903净收购与处置(5,549)(3,687)000已付股息(13,872)(12,572)(17,575)(17,493)(19,060)非经常性现金流量1,821(84)000净现金流量(7,775)(55,018)9,97120,41146,843股权融资540(267)(1,099)(1,094)(1,192)债务融资7,93254,616(5,845)14,51414,514现金变动697(669)3,02733,83160,165每股（人民币）每股经常性现金流量1.220.881.511.491.62FCF至每股权益0.11-0.450.320.440.76资产负债表（人民币百万元）截至12月的年度2007年2008年2009年2010年2011年营运资金资产177,420157,363117,514184,763299,852营运资金负债(204,861)(176,054)(134,544)(200,111)(315,475)净营运资金(27,441)(18,691)(17,031)(15,348)(15,623)有形固定资产375,142403,265545,369577,832591,166营运投资资本347,701384,574528,338562,484575,543善意00000其他无形资产15,49014,23714,23714,23714,237投资额15,91717,07817,81618,55419,292其他资产141,060168,93695,28895,20894,729投入资金520,168584,825655,