巨腾国际-共识收益预测风险下调评级

巨腾国际（3336 HK）电子：香港2010年1月27日（页数：10）6个月评分：2  3目标价：6.40港元 HK $ 8.00(+25.0%)股价：HK $ 7.78（1月25日）黄伯宝(852) 2848 4922根据共识收益预测风险下调评级▪我们将巨腾国际（Ju Teng）的评级下调至3 （持有）来自2（优于大市），因为：1）我们认为，随着过去三个月股价上涨17.5％，该公司的FY10盈利增长前景已得到充分体现，2）彭博社存在下行风险-共识性的FY09盈利预测，因为该公司09财年的2H出货量受到劳动力和零部件短缺的影响，并且3）我们认为2010财年彭博共识性盈利预测是乐观的。▪我们将09财年的净利润预测下调了5.6％，并将2010财年的净利润预测下调了0.4％。我们对2010财年的收入预测为9% 低于彭博共识预测。但是，我们将6个月目标价格从6.40港币上调至8.00港币，目前基于我们10财年每股收益预测的10倍目标市盈率。我们认为，由于巨腾在供应链中的相对议价能力，公司的规模以及降低价格以支持主要PC ODM客户与新的PC竞争的潜力，因此该股值得以笔记本ODM的价格进行折价。路透社码3336.HK 市场数据恒指20,598.55市场帽（十亿美元）1.06电动车（十亿美元;09E）1.31每天平均3个月至（百万美元）3.88分享优秀（米）1,060自由浮动(%)66.0重大的股东郑氏家族信托（24.5％）交换率港元/美元7.769性能(%)*1M 3M600万绝对3.517.549.0 相对的8.128.944.6资料来源：大和注意：*相对于恒指 投资指标 2009E 2010E2011年每（x）11.6 9.7 8.7PCFR（x）17.3 10.5 7.2EV / EBITDA（x）8.1 6.4 5.5PBR（x）2.1 1.9 1.6股利让(%)0.91.01.1鱼子(%)21.320.919.7资产回报率(%)8.99.810.1 净债务公平(%)45.523.811.5资料来源：大和的预测 价格和相对性能参与者鸿海精密工业（2317 TT，NT $ 139.5，1）。▪巨腾预计其2010财年的出货量增长将超过笔记本电脑行业的增长，而便携式PC机壳的出货量将超过笔记本电脑行业。（HK $）10.007.505.002.500.00相对恒指6004503001500同比增长超过20％。该公司将与纬创（3231 TT，NT $ 60.4，1）紧密合作，并计划在纬创在中国的新工厂附近建立一个新的便携式PC机壳工厂（月产能为100万片）。我们认为，电视和便携式PC外壳生产能力的任何增长都将推动股价上涨。07/1 07/7 08/1 08/7 09/1 09/7 10/1资料来源：彭博社，大和 收入概要一年至12月31日收入（百万港元）(%)息税折旧摊销前利润（百万港元）(%)净利（百万港元）(%)（港元）每股收益(%)CFPS（港元）DPS（港元）20075,27648.376463.4410102.00.410102.00.4140.00020087,24937.41,10945.265860.60.65860.6(0.217)0.0502009年7,6135.01,26514.17097.70.6691.60.4500.0672010年9,52625.11,54422.088324.60.80119.70.7410.0802011年10,72212.61,71711.298211.20.89011.21.0770.089资料来源：大和公司预测公司报告书全球股票研究本报告的后两页提供了重要的披露信息，包括任何必要的研究证明。 巨腾国际2DBP-大和资本市场菲律宾有限公司巨腾国际–财务摘要 收益与损失（百万港元）资产负债表（百万港元）一年至12月31日200720082009年2010年2011年截至12月31日200720082009年2010年2011年笔记本外壳5,0126,4644,6425,8946,656现金和短期投资406451578679806上网本外壳03311,3961,0441,213库存7288228561,2941,464其他收益2644541,5742,5882,853应收账款2,1933,1543,6793,9964,204总收入5,2767,2497,6139,52610,722其他流动资产81133126126126其他的收入9599848185流动资产总额3,4084,5595,2396,0966,600齿轮(4,480)(6,036)(6,246)(7,874)(8,907)固定资产1,6622,2802,7193,0363,277SG＆A(296)(391)(457)(528)(579)商誉和无形资产00000其他操作花费(13)(27)(23)(18)(15)其他非流动资产154305763208208息税前利润5838949711,1871,307总资产5,2247,1448,7219,34010,085净利息公司/（exp。）(100)(75)(73)(79)(77)短期债务7579471,147947847Assoc / forex / extraord。/其他10000应付账款1,8142,2022,2372,6302,875税前收益4848198981,1081,230其他流动负债44474104104104税(57)(130)(171)(199)(221)流动负债合计3,0143,2243,4883,6813,827最小内部/首选项div./others(17)(30)(19)(25)(26)长期债务09301,181827579净利润（报告）410658709883982其他非流动负债269999净利润（调整）410658709883982负债总额3,0404,1634,6784,5174,415每股收益（报告）（港币）0.4100.6580.6690.8010.890股本100100110110110每股盈利（调整）（港元）0.4100.6580.6690.8010.890储备金/R.E./其他2,0112,7203,7394,4815,286每股股息（港元）0.0000.0500.0670.0800.089股东权益2,1112,8203,8494,5915,396息税前利润（adj。）5838949711,1871,307少数群体利益73161193231274EBITDA（调整）7641,1091,2651,5441,717权益总额5,2247,1448,7219,34010,085净债务/（现金）3511,4271,7501,095620 现金流量（港币百万元）键比率一年至12月31日200720082009年2010年2011年一年至12月31日200720082009年2010年2011年除税前溢利4848198981,1081,230销售额–同比％48.337.45.025.112.6折旧及摊销169206285349402EBITDA（调整）–同比％63.445.214.122.011.2已付税款00000净利润（同比）–同比％102.060.67.724.611.2营运资金变动(239)(1,241)(664)(552)(343)每股收益（调整）–同比％102.060.61.619.711.2其他运行CF项目00(42)(88)(102)EBITDA利润率％（调整）14.515.316.616.216.0经营现金流量414(217)4778171,187息税前利润率（调整）11.012.312.812.512.2资本支出(217)(555)(723)(667)(643)净利润率（调整）7.89.19.39.39.2净（收购）/处置00000净资产收益率（％）19.426.721.320.919.7其他投资CF项目107(312)(458)5550广告支出回报率（％）7.810.68.99.810.1投资产生的现金流量(110)(867)(1,182)(112)(643)ROCE（％）19.822.917.318.319.1债务变动(2,022)(2,155)251(354)(248)资本回报率（％）20.321.715.416.617.6净股发行/（回购）1,9393,228200(200)(100)净负债对权益（％）16.650.645.523.811.5已付股息00(50)(71)(88)有效税率（％）11.815.919.018.018.0其他融资CF项目03341000应收账款（天）151.7134.6163.8147.0139.6筹资活动产生的现金流量(83)1,106811(625)(436)应付款（天）125.5101.1106.493.293.7外汇效应/其他622212019净利息保障（x）5.811.913.315.017.0现金变动22644128101127净派息率（％）0.07.610.010.010.0 关键假设 每乐队（港元）10.08.06.04.02.00.013.2倍10.4倍7.6倍4.7倍1.9倍1月7日12月7日12月08日12月9日资料来源：大和公司预测公司背景全球最大的PC机壳制造商巨腾（Ju Teng）于2000年在中国成立。该公司主要为台湾主要的ODM和OEM供应商提供半成品。笔记本电脑外壳是其主要产品。巨腾于2008年中收购了LCD-TV外壳公司Gold Connection，并于2009年3月完成了对镁外壳公司Wah Yuen的收购。 一年至12月31日200720082009年2010年2011年笔记本电脑发货量（米）2938293843上网本出货量（米）0211911 巨腾国际3DBP-大和资本市场菲律宾有限公司我们将09财年的盈利预测下调了5.6％我们预计2010财年笔记本电脑外壳生产能力将增长约20％巨腾尚未开始大量生产智能本机壳09财年业绩预览巨腾将于3月底宣布其2009财年业绩。我们将09财年的盈利预测下调了5.6％，主要是由于：1）09财年第四季度某些客户的出货量低于预期，以及2）由于零件和劳动力短缺，笔记本电脑的产量低于预期在2009财年，我们预测该公司的便携式PC外壳出货量总计为4500万（同比增长12.8％），其中，上网本为1100万，笔记本为3400万。我们预计收入将同比增长5％，主要是由于笔记本ODM公司的订单增加以及电视外壳业务的收入首次增加。为了使笔记本ODM公司能够与鸿海精密工业竞争，他们正在逐步将外壳订单从富士康技术（未评级）转移到巨腾，环新（未评级）和他们自己的内部产能。展望09年下半年，聚腾的收入将同比增长17.5％至45亿港元，毛利率为18.0％，较2009年上半年的17.8％略有增长，这是由于镁制套管的销量增加单位。扩能计划通常，笔记本电脑外壳约占笔记本电脑总材料成本的3-4％。为了节省运输成本和时间，外壳生产设备通常位于笔记本组装工厂附近。 2009年9月，纬创资通开始在中国江苏省台州建立新工厂。该公司预计从2010年末开始批量生产，月产能为100万台便携式PC。巨腾的管理层表示，将在纬创资通的设施附近建立一个新的便携式PC机壳工厂，以支持后者的业务。但是，巨腾目前还没有任何牢固的电视外壳扩展计划。该公司主要生产纬创资材的大尺寸电视外壳（37-50英寸）。管理层表示，目前，其电视外壳的生产能力仅足以满足纬创2010年电视出货目标的50％。有新产品吗？联想集团（992 HK，5.55港元，2）在2010年拉斯维加斯CES大会上推出了其智能本。我们相信智能本是纬创公司组装的。但是，我们了解到，巨腾尚未为智能本生产外壳。该公司管理层表示，只有收到大量订单后，才会考虑进入智能书壳业务。 Smartbook外壳所需的组件数量少于便携式PC外壳，但是这些外壳比普通笔记本需要更高的精度。缩小与TDR的估值