（香港）苏豪中国-未来惊喜

香港/中国公司重点苏豪中国彭博社: 410港币| 路透社：0410.HK星展集团研究。公平2010年1月21日买HK $ 4.08恒指：21,286目标价：12个月HK $ 5.71举报原因：销售更新潜在催化剂：资产净值增长分析员吴（Carol Wu）·（852）2863 8841·carol_wu@hk.dbsvickers.com王丹妮·（852）2820 4915·danielle_wang @ hk.dbsvickers.com相对价格港币$相对指数11. 80 94 284 29. 80 74 264 27. 80 54 25. 80 44 234 23. 80 24 214 21. 80 42 10月10日a p r-0 8 O ct-0 80-0一10月10日中国苏豪（L H S) 相对辐射强度（R H S）预测与估值 12月（百万元）2008A 2009F 2010F 2011FICB行业：金融ICB部门：房地产控股与发展主要业务：物业发展及管理所有数据来源：公司，DBSV，彭博社，香港交易所乍看上去在新加坡，本研究报告或研究分析只能分发给机构投资者，新加坡《证券与期货法》（第289章）所定义的专家投资者或认可投资者。请参阅本报告末尾的重要披露内容ed-SGC / sa- DC周转3,2137,63515 ,24711, 734息税折旧摊销前利润1,0763,0705,8223, 915税前收益1,1494,7275,8573, 942净利3992,9883,2002, 325核心净利润3731,7883,2002, 325每股收益（人民币）0. 080.570.610.30每股盈利（港元）0. 090.650.700.34EPS Gth（％）(84.0)648.77.1(51.2)每股股息（港元）0. 110.160.140.07每股BV（港元）3. 073.564.124.53PE（X）46.96.35.912.0EV / EBITDA（十）11.55.93.46.7净股利收益率（％）2.84.03.41.7P /账面价值（X）1.31.11.00.9净债务/权益（X）现金现金0.0现金净资产收益率（％）2.819.818.311.8收益率（％）68%零零共识每股收益（港币）0.380.670.56维持买入评级，商业交易的政策风险较低。作为商业活动，我们认为SOHO受近期住宅销售紧缩的影响较小。由于50％的买家付款现金全额支付后，加息对公司的威胁也较小。交易价较资产净值折让43％，2010年预期市盈率为6倍，以及2009财年市净率1.1倍，估值吸引。前门项目带来16亿元人民币的重估收益，加上强劲的销售，带动了市场。Nexis Center和Exchange的最新发布的销售情况好于预期。以商业地产为重点降低政策风险。将09财年每股收益提高67％，以反映重估收益。维持买入以获得有吸引力的估值。09财年的收益和股息支付可能超出预期。SOHO将从前门入账16亿元人民币的重估收益项目，这促使我们将09财年的每股收益估算提高了67％。 SOHO在2009年实现了130亿元人民币的合同销售，比2008年增长了70％。在强劲的销售之后，管理层计划支付每股0.16港元的每股股息或4％的股息收益率，这是该行业中最高的。最近推出的ASP和销售使市场感到惊讶。SOHO最近启动了The Exchange Shanghai和Beijing Nexis的销售。这些已完成项目的销售额达到13亿元人民币，写字楼单位的平均售价分别为21亿元人民币和6.2万元人民币每平方米。比分别高出24％和13％我们的估计。这两个项目仅在去年9月和11月分别以每平方米人民币3.4万元和人民币2.9万元的价格被收购，这表明管理层有能力实现快速的资产周转。强劲的财务状况为进一步增长铺平了道路。SOHO的目标是今年合同销售额为150亿人民币。 SOHO手持100亿元人民币现金，仍处于净现金状况。为了促进增长，该公司计划在2010年花费120亿元人民币用于土地收购。目前正在谈判收购五栋已完工的土地。总建筑面积为352K平方米的项目。预计新收购将为2011年后的收益增长奠定基础上行惊喜09财年每股收益和股息派发将令公司感到惊讶已发行资本（百万股）5,188市值上限（百万美元/百万美元）21,166 / 2,726主要股东（％）潘章新玛丽塔64.08自由浮动 （％）35.92平均每日成交量（m shrs）14.6 公司重点苏豪中国第4页2关键财务，新旧资产净值目标价每股盈利（港元）（港币/元）200920102011新7.135.710.650.700.34旧7.135.710.390.700.34变化（％）0%0%68%0%0%资料来源：星展唯高达2009年预售合同销售同比增长70％人民币米项目销售区均价14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000020052006200720082009人民币百万平方米人民币每平方米三里屯苏豪8,600181,20047,400中关村SOHO 1,200 32,60036,900朝阳门SOHO相我1,221 46,40025,800朝阳门SOHO相II 1,360 30,40044,700北京SOHO住宅788 18,60042,400包括停车场资料来源：公司不包括停车场资料来源：公司按项目销售平均售价人民币每平方米60,00050,000P125,800100%1,22120052006200720082009P244,700100%1,360零售59,000100%办公室38,500100%总20,261不包括停车场不包括停车场资料来源：公司资料来源：公司三里屯SOHO48,20089%15,50040,000零售61,50097%办公室39,50095%30,000住宅39,00081%20,000中关村苏豪区37,00065%1,200零售74,00059%10,000办公室朝阳门SOHO32,00066%0均价售出百分比塞勒斯BJ SOHO公寓人民币每平方米42,000人民币百万元980 公司重点苏豪中国第5页32009年的收购为未来3年的增长铺平了道路年SOHO的目标是完成5个收购项目资料来源：公司项目预期成本预期销售额值预期内部收益率（人民币）m）（人民币百万元）目标获取量：352,000平方米一种63098024%乙1,0 701,82078%C1,4 502,54061%d3,3 005,02026%Ë5502,32046%总7,0 0012,680资料来源：公司SOHO仍具有强大的并购财务实力SOHO仍有100亿元人民币现金可用现金和设施十亿人民币人民币m 16,000现金头寸10银行设施被利用18+总计28利用资金可转换键2.5银行贷款6.3总8.814,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000020052006200720082009资料来源：公司资料来源：公司它仍然处于净现金状况作为商业活动，SOHO受住宅政策收紧的影响较小%0(20)(40)(60)(80)(100)(120)(140)(160)(180)20052006200720081H09抵押50％Soho的购房者 支付现金占总交易的百分比50％资料来源：公司资料来源：公司项目市建筑面积考虑（十亿人民币）天安门南（前门）北京54,6911.77交易所-SOHO上海80,5092.45望京地块B29北京500,0004.00连结中心北京103,3402.34总738,54010.56 公司重点苏豪中国第4页4再报价（HK $）93倍70倍48倍 未来三年的销售时间表2010三里屯SOHO2011望京地块B292012望京地块B29中关村苏豪区银河SOHO *银河SOHO *交易所-SOHO光华路SOHO II SOHO Nexus中心 光华路SOHO II 银河SOHO **前朝阳门SOHO三期资料来源：公司资产净值折让资产净值折让% 100806040200(20)(40)(60)(80)HK $ 1614121086420106%63%20% -23%-66%资料来源：彭博资讯，星展唯高达（DBS Vickers）PE带状图PB带状图沙2018161412108642026倍4倍股价（港元）141210864203.9倍3.1倍2.2倍1.4倍0.6倍资料来源：彭博资讯，星展唯高达（DBS Vickers）+ 1SD 9.2％平均：-24.3％-1SD -57.8％07年10月10月07日12月7日2月08日4月08日6月8日08月08日10月8日12月08日2月9日09年4月9日9月9日9月9日09年12月08年3月08年8月09年1月09年6月09年11月07年10月10月07日12月7日2月08日4月08日6月8日08月08日10月8日12月08日2月9日09年4月9日9月9日9月9日09年12月08年3月08年8月09年1月09年6月09年11月 公司重点苏豪中国第5页5同行估值20 Jan Mkt Recom 12米每股收益增长净聚乙烯 聚乙烯 PE收益率收益率ROE ROE资产负债率P / Bk NAV光盘/（Prem）至公司名码价钱港币帽百万港元目标港币10楼%11楼%09楼X10楼X11楼X09楼%10楼%09楼%10楼%1H09%1H09X港币资产净值%中国海外*68815.18124,006购买21.134.722.619.014.111.51.11.418.221.013.53.316.89.9华润置地*110915.4477,663购买23. 7331.011.524.418.616.70.81.18.39.419.22.221.5828.4恒大33333.9559,250NR不适用1100.063.284.77.14.30.32.010.152.377.2不适用不适用不适用世茂房地产*81313.0646,266购买21. 5624.37.212.410.09.32.12.616.017.043.21.922.6942.4碧桂园20072.9348,203NR不适用22.119.817.314.211.81.92.312.113.648.82.13.720.8龙湖地产9607.9140,737NR不适用18.352.419.616.610.90.91.119.918.6118.2不适用不适用不适用敏捷财产338311.0439,593NR不适用42.331.617.312.29.31.82.514.718.224.22.611.97.2仁和商业1387244,000NR不适用35.35.99.46.96.65.67.645.342.7-58.07.0不适用不适用远洋地产*33777.3441,373购买8. 4694.026.628.214.511.50.71.46.410.239.41.78.513.3保利香港1199.4628,229NR不适用98.358.440.420.412.90.40.85.010.510.42.912.222.5光荣地产8453. 224,936NR不适用79.022.314.17.96.41.12.526.222.5不适用0.3#不适用不适用方兴*8172.7625,286购买3. 364.7(30.2)26.225.035.80.70.86.46.354.81.74.234.2仁恒置地^ *YLLG1.973,800购买2.77.3(1.5)13.913.013.20.70.812.711.96.91.73.0234.8中国绿城390011.0818,344NR不适用51.962.313.89.15.6