百盛零售（3368 HK）2014年第一季度：同店业绩不佳；新店的亏损进一步拖累了利润率

格特中国日常2014年5月16日，星期五1重要信息请参见最后一页。公司结果卖百盛零售（3368 HK）2014年1季度：同店业绩不佳；新店的亏损进一步拖累了利润率百盛的1Q14净利润为人民币1.49亿元，同比下降34％，同店销售同比增长同比下降8％，而特许权使用费率再同比下降0.2个百分点至17.1％。由于公司在2014年第1季度未计划开设5家新店中的任何一家，因此我们预计在2H14开始会出现启动亏损。此外，鉴于去年淘金热导致13年第二季度的高基数，我们预计这几个月的收入将更加坚挺。维持卖出。目标价：1.23港元。2014年1季度业绩（保持）股价HK $ 2.22目标价1.23港元上涨-44.6％公司介绍百盛零售集团在中国经营着一个全国性的百货商店网络。库存数据GICS部门全权委托消费者截至12月31日的年度（人民币百万元）2014年1季度1年13年同比备注彭博代码：3368 HK g营业额1,253 1,288 -3 SSSG和1.7ppt下降-8％已发行股份（百万）：2,779.5特许权人比率的收缩市值（百万港元）：6,170.6营业利润208298-30员工成本增加10.6％，而租金市值（百万美元）：796.0上涨1.4％yo每天平均3个月的平均收入（百万美元）：1.5税前利润220318 -31税(64)(82)-22有效税率更高，为29％价格表现（％）净利149227-3452周最高/最低HK $ 3.77 / HK $ 2.12资料来源：大华银行百盛零售结果H1个月3个月6个月(8.6)(11.6)(17.8)年初至今1年(46.0)(7.1)销售业绩恶化。百盛昨日收市后公布了2014年第一季度业绩。净利润为人民币1.49亿元，同比下降34％，占我们全年预测的44％和共识预测的38.3％。总销售收入同比下降1.9％至Rmb4.75b，这是由于同店销售同比增长8.0％（2013年为-1.2％）大幅下降，以及管理层早前将单位销售收入持平至低个位数的指导在2014年。特许经营商费率也同比下降0.2个百分点至17.1％，而运营成本同比增长4.3％。新店亏损总计大股东百分比--2014财年每股资产净值（人民币）2.062014财年净债务/份额（人民币）0.24价格表 百盛零售集团有限公司2800万人民币，而2013年1季度仅为270万人民币。特许公司费率下降和成本上升。由于竞争加剧，产品结构变化以及现有门店的客座情况恶化，特许经营率再次同比下降0.2个百分点至17.1％。由于工资上涨，员工成本同比增长10.6％，而租金成本同比增长1.4％。（lcy） 百盛零售集团有限公司/恒指4.504.003.503.002.502.001.50150100500(%)1201101009080706050405月13日7月13日9月13日11月13日1月14日3月14日5月14日资料来源：彭博社分析员泰妮+852 2826 1324体积（米）关键金融至12月31日（人民币百万元）201220132014F2015F2016F净营业额5,1405,1105,2845,6685,902息税折旧摊销前利润1,422876874908954营业利润1,122543519577641净利润（代表/实际）851354341380427净利润（调整）850352339378425EPS（分）30.212.512.113.415.2PE（x）5.914.314.813.311.8市净率（x）0.90.90.90.80.8EV / EBITDA（x）4.06.56.56.36.0股息收益率（％）10.13.43.13.43.8净利润率（％）16.66.96.56.77.2净负债/（现金）占权益的百分比（％）18.7(7.7)11.5(1.5)(3.8)利息保障（x）不适用不适用28.129.130.6净资产收益率（％）15.76.36.06.47.0共识净利润--389396425大华千里/共识（x）--0.870.951.00资料来源：百盛零售，彭博社，大华继显少数权益(7)(9)-27 格特中国日常2014年5月16日，星期五2重要信息请参见最后一页。5,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500-2010201120122013直销特许经营咨询和管理服务费租金收入19.9%20.0%19.2% 18.7%17.0%15.0%19.3%18.4% 17.5%16.5%10.0%5.0%基本要素停业期间亏损店铺的数量略有下降。 2014年第一季度，由于大同，昆山和南宁的商店设法扭亏为盈，有18家商店亏损，而去年为21家。尽管公司在2014年第一季度没有开设或关闭商店，但上周已在云南关闭了一家商店，并将于本月底关闭常州商店。我们预计随着管理层已与房东进行谈判，另一家商店将于2014年下半年关闭。特许经营费率下降25.0%店铺开业计划没有变化;预计2H14会有更高的启动损失。那就是0.0%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014F 2015F管理层保持其在2014年开设五家新店的计划，并期望损失 新店的营业额达到1.8亿元至2亿元人民币，而亏损仅为2800万元优惠率在2014年第一季度。不计淘金热的影响，同店销售增长在4月份下降了个位数低位。4月同店销售增长由2014年第1季度的-8％略微收窄至较低的个位数下降，这是由于上海旗舰店自9月13日重新开业以来以及受到该影响的店面的业绩略有回升地铁建设。收益修订/风险现有预测没有变化。尽管2014年第1季度的净利润已占我们全年预测的44％，但我们仍维持我们的预测。考虑到历史上第一季度比第二季度要强劲，而且4月份到目前为止的消费者信心依然存在，我们预计未来盈利能力会下降。此外，随着公司未来将开设更多商店，我们预计新商店的亏损将大大增加。请注意，2014年第一季度没有新的商店开业。我们预测的主要风险是同店销售增长加快，新店周转速度加快以及租金下降。估值/建议维持卖出。我们预计，随着竞争的加剧，特许经营商费率的下降以及运营费用在青岛购物中心的发展，百盛的销售业绩将继续面临疲软。我们的目标价维持在1.23港元不变，相当于8倍的2014年预期市盈率，与低谷估值相当。我们维持卖出评级，因为盈利可见度仍然很低，因为公司在当前环境下开设商店的策略将继续拖累盈利。资料来源：大华继显，百盛零售销售细分资料来源：大华继显，百盛零售人民币元 格特中国日常2014年5月16日，星期五3重要信息请参见最后一页。投资(808)233(114)(109)资本支出（增长）(342)(144)(144)(144)投资额(466)3773035理财(160)(102)(89)(102)股利支付(81)(85)(89)(102)发行股份(76)000借款收益0000偿还借款(3)(17)00其他/已付利息(1)000现金净流入（流出）(683)679336395期初现金及现金等价物1,0954131,0541,395因外汇影响而发生的变化1(37)44成长性周转10.89.615.317.1息税折旧摊销前利润13.137.314.013.8税前收益11.03.914.315.7净利10.34.814.315.7净利润（调整）10.34.814.315.7每股收益12.14.814.315.7杠杆作用债务占总资本1.00.20.20.2债权转股权1.00.20.20.2利润损失资产负债表至12月31日（人民币百万元）20122013F2014F2015F至12月31日（人民币百万元）20122013F2014F2015F净营业额9311,0201,1771,378固定资产655609502375息税折旧摊销前利润431592674768其他长期资产407444480515弃用＆amort。45190211231现金/ ST投资4131,0541,3951,794息税前利润386402464536其他流动资产1,1938519321,030净利息收入/（支出）29303035总资产2,6682,9583,3093,715税前收益415431493571ST债务20333其他电流负债184205221237长期债务3 3 3 3净利润（调整）354371424491其他长期负债141141141141股东权益2,3202,6062,9413,331负债和权益总额2,6682,9583,3093,715现金周转关键指标至12月31日（人民币百万元）20122013F2014F2015F截至12月31日的一年（％）20122013F2014F2015F操作286548539606盈利能力税前收益415431493571EBITDA利润率46.358.057.355.7税(67)(60)(69)(80)税前利润率44.642.341.941.4弃用＆amort。42190211231净利润38.036.436.035.6营运资金变动(94)17(66)(82)资产回报率14.113.214.214.7非现金项目其他经营现金流量1(13)0(30)0(30)0(35)鱼子16.015.116.116.5期末现金及现金等价物4131,0541,3951,794净负债/（现金）权益比(16.8)(40.2)(47.2)(53.7)利息保障（x）不适用不适用不适用不适用税(61)(60)(69)(80)净利354371424491 格特中国日常2014年5月16日，星期五4重要信息请参见最后一页。披露/免责声明本报告由大华继显私人有限公司（“ UOBKH”）准备和/或分发，大华继显私人有限公司是资本市场服务许可证的持有者，也是新加坡的免税财务顾问。本报告仅供参考，不是要约或邀请进行证券交易或建立任何法律关系，也不是有关此类证券的建议或推荐。本报告仅供一般发行。它不考虑特定的投资目标，财务状况以及任何接受方的特定需求。在买卖本报告中提及的任何证券之前，您应该独立评估特定的投资并咨询独立的财务顾问。该报告是机密的。未经UOBKH事先书面同意，本报告的任何接收者不得将本报告的全部或部分发行，分发，复制或分发给任何其他人。本报告无意于分发，出版或使用给新加坡以外的任何司法管辖区中的任何人，或由大华继华绝对酌情决定，在任何情况下，本报告的发行，发布或使用均违反适用法律或将使UOBKH及其关联人（根据新加坡《金融顾问法》第110章的定义）受到该管辖区内的任何注册，许可或其他要求。报告中的信息或观点（以下简称“信息”）是从大华继信认为可靠的来源获得或获得的。但是，大华继显不就此类来源或信息的准确性或完整性做任何陈述，对于因使用或依赖本信息而引起的任何损失或损害，大华继显概不承担任何责任。 UOBKH及其关连人士可能发表了其他报告，表达了与信息不同的观点，并且UOBKH及其关连人士的所有报告中表达的所有观点如有变更，恕不另行通知。 UOBKH保留在任何时候（包括在此发布之前）对信息采取行动或使用信息的权利。除非以下另有说明，否则（1）大华继科，其关连人士及其高级职员，雇员和代表可以在法律允许的范围内，为或请求进行交易，提供或提供经纪，承销，公司融资相关或其他服务本报告中提及的目标公司的业务； （2）UOBKH，其关连人士及其高级职员，雇员和代表在法律允许的范围内，也可以就证券交易与其他人进行交易，为其提供经纪服务或其他经纪服务或从其他人那里获得经纪业务或其他服务，或从该人那里寻求经纪业务本报告中提及的或与之相关的其他投资； （3）大华继显的高管，雇员和代表也可以在本报告中提及的目标公司中担任董事会成员或受托人职务。 （以上所有内容在下文中均称为“主题业务”）； （4）UOBKH可能在本报告中提及的标的公司中拥有权益（包括专有权益）。截至本报告发布之日，概无负责本报告任何内容的分析师对公司证券拥有任何所有权或重大利益，而在各自的内容中提及或有其他责任的