煤炭行业2017年中报点评：煤企中期答卷，成绩差强人意？

2017年 9月工商企业一部煤炭行业研究团队曹燕鸥电话：010-88090094邮件：caoyanou@chinaratings.com.cn李晓静电话：010-88090167邮件：lixiaojing@chinaratings.com.cn客户服务部电话：010-88090123邮件：cs@chinaratings.com.cn中债资信是国内首家以采用投资人付费营运模式为主的新型信用评级公司，以“依托市场、植根市场、服务市场”为经营理念，按照独立、客观、公正的原则为客户提供评级等信用信息综合服务。公司网站：www.chinaratings.com.cn 电话：010-88090001地址：北京市西城区金融大街 28号院盈泰中心 2号楼 6层专题报告 2017年第 138期 总第 455期煤企中期答卷，成绩差强人意？ ——煤炭行业 2017年中报点评 内容摘要 2017年以来，随着国内宏观经济改善，社会投资增速回升，煤炭行业下游需求有所改善；煤炭行业供给能力虽仍过剩，但受全国范围内全年实行严格安全、环保检查，上半年煤炭产能释放受限，国内产量无法满足上半年消费量，导致国内煤价持续维持高位，各煤种均价同比较上年大幅增长。 为梳理煤炭行业财务风险情况，中债资信选取披露2017年上半年财务报表的50家发债煤企作为样本进行分析。分析发现，2017年上半年发债企业盈利情况及经营获现能力均显著改善，但部分企业盈利实际改善幅度远小于煤价上涨所应带来的改善，债务结构有所优化，债务负担小幅下降，但仍处于行业较重水平，企业的短期偿债指标表现小幅改善，但企业债务周转仍较大依赖外部融资。区域分化方面，受地质条件、区域环境、非煤业务拖累等因素影响，2017年各区域财务表现的改善程度有所分化，华东（包含山东省、安徽省、江苏省、江西省等发债煤企）、山西、陕西、内蒙古、西北地区（青海、宁夏、新疆发债煤企）区域财务表现改善较为显著，华中（河南省）、西南（云贵川渝发债煤企）、东北（黑吉辽三省发债煤企）、华北（北京、河北发债煤企）地区财务改善程度有限。 煤炭行业 2017年中报点评12017年以来，随着国内宏观经济改善，社会投资增速回升，上半年火电发电量、粗钢产量、水泥产量分别同比增长7.1%、4.6%、0.4%，行业下游需求有所改善，根据国家能源局初步统计数据，上半年我国煤炭消费量约18.3亿吨，同比增长1%。煤炭供给方面，我国煤炭行业持续推进供给侧改革，2017年上半年，煤炭行业去产能1.11亿吨，完成全年目标的74%，同时通过减量置换新增产能9000万吨，行业产能小幅下降，但整体供给能力仍过剩。产量方面，尽管2017年我国取消“276工作日”政策，但受全国范围内全年实行严格安全、环保检查，上半年煤炭产能释放受限，1~6月原煤产量合计17.13亿吨，同比增长5%，国内产量无法满足上半年消费量，缺口主要依赖进口煤，导致国内煤价持续维持高位。 价格方面，2017上半年，环渤海动力煤价格指数持续维持高位，均价为590.29元/吨，较上年同期增长52.59%；炼焦煤价格（以京津唐山西主焦煤库提价为例）呈下降态势，2017年6月末炼焦煤价格较年初下降21.14%至1380元/吨，但2017年上半年均价1551.6元/吨，较上年同比增长1.2倍；无烟煤价格（以晋城中块车板价为例）较年初上涨8.14%至930元/吨，上半年均价同比增长30.88%。 在上述行业形势下，为梳理煤炭行业财务风险情况，中债资信选取截至9月8日发布2017年半年报的50家1发债煤企（以下简称“样本企业”）作为样本进行分析。 一、盈利及现金流情况 2017年上半年，煤炭行业发债企业盈利能力及经营获现能力较上年同期显著好转，样本企业中利润总额亏损企业家数下降至3家，但部分煤炭企业盈利的实际改善幅度小于煤价上涨所应带来的改善 图1:近年样本企业收入及利润情况（单位：亿元） 资料来源：Wind，中债资信整理 1 已剔除发债集团的发债子公司。 煤炭行业 2017年中报点评22017年1~6月，样本企业实现营业收入总额1.59万亿元，同比上涨27.70%。同期，尽管样本企业成本随着煤价上涨而同比上涨21.34%，但成本涨幅不及煤价涨幅，样本企业平均毛利率由上年同期的16.56%改善至24.25%。样本企业期间费用较上年同期上涨20.75%，其中销售费用涨幅最高，为28.47%，管理费用和财务费用分别上涨19.57%、18.66%。2017年1~6月经营性业务利润仍亏损的企业有9家（分别为同煤集团、阜新矿业、河南能化、江西能源、晋能集团、山西焦煤、重庆能源、龙口煤电、青海能源），亏损面为18%，较2016年底大幅改善（亏损企业达26家，亏损面达52%）；样本企业经营性业务利润总额667.31亿元，与上年同期（-3.43亿元）相比实现扭亏为盈，为2016年全年（305.12亿元）的2.19倍。利润总额亏损企业数量仅3家（江西能源、龙口煤电、青海能源），较2016年末亏损企业数量减少10家；样本企业合计实现利润总额675.68亿元，为上年同期的7.39倍，为2016年全年的1.77倍。样本企业中神华集团2017年上半年分别实现经营性业务利润和利润总额324.63亿元和315.66亿元，较上年同期分别增加96%和114%。因神华集团规模远大于其他样本企业，因而将神华集团剔除，其他样本企业2017年上半年经营性业务利润盈利342.69亿元，较上年同期（-155亿元）扭亏为盈；利润总额为360.02亿元，与上年同期（-69.99亿元）相比实现扭亏为盈。 但值得关注的是，对于部分煤炭企业，其盈利的改善幅度小于煤价上涨应带来的改善。由于煤炭生产企业其他业务利润对公司整体利润影响远小于煤炭业务，中债资信假设样本企业经营性业务利润的改善主要来源于煤炭业务，且样本企业2017年上半年销量以2016年全年销量的一半估计，根据其经营性业务利润计算吨煤盈利的改善。如表1所示，2017年上半年，山西五大煤炭集团等的吨煤盈利同比改善均不到20元，冀中能源、开滦集团、兖矿集团等的吨煤盈利同比改善不足50元。各地区主要煤炭生产企业的煤炭售价同比上涨200~400元/吨，因此盈利改善幅度远小于煤价上涨应带来的改善。根据中债资信了解，部分企业（以山西地区企业为代表）吨煤成本上涨较高，成本上涨主要由于材料费等安全生产支出、人工成本增加所致，其中材料费等安全生产支出的增长主要为补齐历史拖欠支出，人工成本增长主要为工资的恢复性上涨。 整体看，尽管煤企成本及费用随煤价回升明显上涨，但得益于煤价较高涨幅，煤炭行业盈利能力较上年同期显著好转，但对部分煤炭生产企业，由于补齐历史拖欠支出和人工成本的恢复性上涨，吨煤成本增长较大，其盈利改善小于煤价上涨应带来的改善程度。 表1:部分样本企业经营性业务利润情况及吨煤盈利上涨测算（单位：万吨、亿元） 经营性业务利润 煤炭企业 2016年销量 地区 2016H1 2017H1 同比增加 吨煤同比增加 陕西煤业化工集团有限责任公司 12593 陕西省 -3.14 42.17 45.31 72 山东能源集团有限公司 9519 山东省 4.56 52.32 47.77 100.4 兖矿集团有限公司 10263 山东省 -9.06 8.9 17.95 35 淮北矿业(集团)有限责任公司 2876 安徽省 -4.48 16.37 20.86 145 淮南矿业(集团)有限责任公司 4856 安徽省 -7.88 26.81 34.68 142.8 安徽省皖北煤电集团有限责任公司 1557 安徽省 -2.89 5.07 7.96 102.2 河南能源化工集团有限公司 7148 河南省 -38.68 -0.62 38.06 106.5 郑州煤炭工业(集团)有限责任公司 1764 河南省 -7.46 3 10.46 118.6 煤炭行业 2017年中报点评3中国平煤神马能源化工集团有限责任公司 2783 河南省 -10.71 6.9 17.61 126.6 冀中能源集团有限责任公司 7504 河北省 -5.62 7.63 13.25 35.3 开滦(集团)有限责任公司 2662 河北省 -4.93 1.81 6.75 50.7 抚顺矿业集团有限责任公司 484 辽宁省 -0.67 3.86 4.53 187.1 阜新矿业(集团)有限责任公司 865 辽宁省 -2.99 -1.66 1.33 30.7 沈阳焦煤股份有限公司 673 辽宁省 -1.72 4.88 6.6 196.2 沈阳煤业(集团)有限责任公司 1035 辽宁省 -7.86 1.8 9.66 186.7 铁法煤业(集团)有限责任公司 1793 辽宁省 -3.13 3.23 6.36 70.9 晋能集团有限公司 5123 山西省 -8.74 -0.13 8.61 33.6 山西煤炭进出口集团有限公司 2657 山西省 -5.65 1.48 7.13 53.7 大同煤矿集团有限责任公司 14648 山西省 -1.84 -2.47 -0.64 -0.9 山西焦煤集团有限责任公司 7681 山西省 -2.23 -0.96 1.27 3.3 山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司 5164 山西省 -4.59 0.24 4.83 18.7 阳泉煤业(集团)有限责任公司 7018 山西省 -2.07 2.87 4.94 14.1 山西潞安矿业(集团)有限责任公司 6717 山西省 10.12 7.52 -2.6 -7.7 资料来源：Wind，中债资信整理 现金流方面，2017年上半年，样本企业应收账款规模较上年同期下降310.99亿元，下降幅度达11.85%，但较2016年末水平上升126.78亿元，应收账款周转率中位值由2016年末的9.45倍下降到2017年6月末的6.42倍，说明2017年以来煤炭企业对下游的信用政策稍有放松。2017年上半年样本企业的经营活动净现金流为1279.47亿元，较上年同比增加454.04亿元，增长幅度高达55.01%。样本企业中神华集团经营净现金流493.97亿元，较上年同期减少41.52亿元；剔除神华集团的其他样本企业经营净现金流为785.50亿元，较上年同期增加495.56亿元，增长幅度170.92%。考虑票据变动，截至2017年6月末，公司应收票据－应付票据净增加360.66亿元，整体看，受益于煤价的增长，煤炭企业经营获现能力同比明显改善。 图2:近年样本企业存货、应付账款、应收账款及经营活动净现金流情况（单位：亿元） 资料来源：Wind，中债资信整理 煤炭行业 2017年中报点评4二、债务负担及偿债情况 2017年上半年，煤炭行业发债企业债务结构略有改善、债务负担略有下降，但仍处于较重水平；样本企业短期偿债能力有所改善，但债务周转仍依赖外部融资 受供给侧改革及前期煤炭企业经营困难资金紧张影响，2017年上半年煤炭行业内众多煤炭企业仍推迟或暂缓部分在建、拟建项目，2017年1~6月，样本企业投资净现金流流出465.57亿元，较上年同期减少165.27亿元，下降幅度达26.2%。剔除神华的其他煤炭企业2017年上半年投资净现金流流出较上年同期减少84.87亿元。虽然样本企业固定资产投资仍放缓且现金流情况好转，但大部分企业的自有资金仍难以完全覆盖其投资支出需求及日常资金周转，样本企业债务融资规模有所提高。截至2017年6月末，样本企业全部债务达到2.80万亿元，同比增长5.94%，增速略高于上年同期水平（3.74%）。短期债务在全部债务中的占比为50.43%，较2016年末水平下降2.03个百分点，债务结构略有改善。截至2017年6月末，样本企业资产负债率和全部债务资本化比率中位数分别达到74.10%和65.13%，尽管较2016年末的74.81%和65.82%略有改善，但仍处于较重水平。短期偿债指标表现方面，截至2017年6月末，样本企业现金类资产/短期债务的中位数为0.51倍，较2016年末（0.43倍）及上年同