国美：2014年1季度盈利增长了三倍，其中同店销售增长8％，弹性毛利率，运营支出率下降和净利润率上升

2014年4月24日 亚洲日报国美维持领先2014年1季度盈利增长了三倍，其中8％的同店销售增长，稳定的毛利率，较低的运营支出率和较高的净额保证金EPS：▲TP：▲尹凯文/研究分析师/ 852 2101 7655 / kevin.yin@credit-suisse.com●根据盈利预警，国美电器的净利润在2014年1季度增长了两倍，达到了8％的同店销售增长，稳定的综合GP利润率，较低的运营支出率和净利润率增长。我们将每股收益预测提高了2％。●4月份，国美电器分三批以1.31-1.43港元的价格回购了股份，显示了管理层的坚定信心和信念。考虑到贝恩退出的近期风险，我们认为(1)国美电器在13年第4季度才刚开始加速复苏，（2）贝恩过去5年的5.7％的年化收益率很低，（3）投资基金将持续10-12年。●我们喜欢国美电器的新业务模式-基于低成本供应链的全渠道。它可以帮助国美从“地主”发展为供应链运营商，巩固其与其他线下/在线零售商的竞争能力，并巩固利润。优于大市。●我们的新目标价为1.80港元（原为1.70港元），基于1.5倍的动态市净率（相对于Esprit / sportswear等周转名称的1.6-3.4倍）/味千）。国美电器的2014年市盈率为0.3倍，而苏宁电器为0.4倍，百货商店为3.6-3.8倍，百丽为1.4倍，运动服市场为1.0-2.9倍。价格（14 Apr 23，HK $）1.43TP（上一个TPHK $）1.80美东时间。锅。 ％chg。至TP 2652周范围（港元）1.46 -交易上限（港元/百万美元）24,131.3 / 3,112.8表演Ë1M 3M1200万bbg / RIC493香港/ 0493.HK评分（上一个评分）O（O）[V]已发行股票（百万）16,875每日交易量-600万平均（百万）111.7每日交易价值-600万平均（美元mn）19.0自由流通量（％）66.3大股东黄光裕(31%)绝对（％）相对（％）10.810.88.411.683.883.8年12 / 12A12 / 13A12 / 14E12 / 15E12 / 16E收入（人民币百万元）51,09756,40164,73371,84979,467EBITDA（人民币百万元）(421)1,4421,8492,3072,553净利润（百万元）(728)8921,1371,3931,627每股收益（人民币）(0.04)0.050.070.080.10-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用220-共识每股收益（人民币元）不适用不适用0.070.090.10每股收益增长（％）n.m.n.m.27.422.516.8市盈率（x）n.m.21.817.113.911.9股息收益率（％）00.51.82.22.5EV / EBITDA（x）(35.9)9.16.76.04.3市净率（x）1.31.21.21.21.1净资产收益率（％）(4.7)5.77.18.69.6净债务（现金）/权益（％）(29.1)(41.3)(46.4)(35.4)(50.5)注1：ORD / ADR = 100.00。注2：国美电器控股有限公司及其附属公司在中国从事电器和消费电子产品的零售。该公司的收入主要来自中国大陆的业务活动。2014年第一季度盈利因利润率改善而增长了两倍根据积极的盈利预警，国美电器2014年1季度的收入同比增长超过240％（超出我们预期的3-5％），主要是由于利润率的提高（2014年1季度的净利润率从2013年1季度的0.8％上升至2％）超出了我们的预期1.7％）。(1)SSSG2014年第1季度同比增长8％，高于我们预期的5％。考虑到以下因素，这是一个不错的结果：（i）13年第一季度的高基数，以及（ii）总体不冷不热的消费情绪（主要百货公司和百丽的同店销售增长1-3％，达芙妮的负8-10％斯特拉和C.横幅）。国美电器在今年余下时间的比较基础相对比较容易（13年2季度至4季度为8-12％，2013年1季度为17％），因此国美有可能达到我们2014年全年的6％估计。(2)综合毛利率2014年第一季度为18％，高于2013年第一季度的17.1％，而我们2014年全年的预期为18.1％。(3)运营支出/销售比率同比下降，是盈利意外的主要来源。(4)净利润从2014年1季度的0.8％上升至2014年1季度的2％，超过了我们2014年全年的预期1.7％。净收益同比增长超过240％至2.58亿人民币，相当于我们2014年全年盈利预测的23％。从历史上看，第一季度贡献了国美电器全年收入的20-25％。2014年4月进行了三轮股票回购2014年4月，国美电器从市场上回购了三股股票，价格区间为每股1.31-1.43港元。这表明了管理层的信心和信念，并促进了每股收益的增长（在注销股票时不到1％）。贝恩资本现在会退出吗？我们认为短期内不太可能贝恩资本目前拥有国美电器9.87％的股份。它于2009年投资国美电器，估计成本接近每股1.14港元。由于以下原因，我们认为贝恩资本不太可能退出：（1）根据管理层的说法，该投资基金的存续期为10至12年。 （2）经过多年的奋斗，国美电器在2013年完善了业务模式，2013年第4季度开始恢复盈利，2014年第1季度继续实现强劲增长，并准备在未来几年取得更多成果； （3）对于刚刚开始加速复苏的扭亏为盈的公司而言，五年年度化投资收益率为5.7％还是不够的。基于低成本供应链的全渠道在其四年路线图上，国美电器计划从“地主”发展为拥有低成本高效供应链（包括采购/物流/ IT）的全渠道零售商。国美电器一直在建立供应链，目标是在2015-17年度向在线/离线/移动客户开放。作为其全渠道扩展的一部分，国美电器计划与更多的大型超市和百货商店合作。三年前，国美电器开始管理浙江联华的家电业务，并实现了近20％的复合年增长率，而大多数其他自营业务的大卖场的销售和亏损却在下降。 2013年12月，国美电器与物美签署了为期十年的协议。国美以特许经营权的形式向物美支付了3-4％的销售额，低于国美普通独立商店的5-6％租金支出率。国美电器没有销售保证要求，它可以选择与哪家物美商店合作。我们预计扩大的采购规模将支撑国美电器的利润率。目标是在2014-17年实现20％的复合年增长率国美电器计划在2017年将其目前的销售和收入翻一番，这意味着2014-17年销售和收入的复合年增长率接近20％。增长的驱动力是：（1）现有商店（主要在1级和2级城市）增长60-70％； （2）新店开业的5-10％（主要在三线和四线城市）； （3）5-10％来自渠道扩张（例如物美，Mopark和浙江联华），（4）15-20％来自电子商务。本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 2014年4月24日 亚洲日报-页2 之5-提及的公司（价格截至2014年4月23日）味千（0538.HK，HK $ 7.33）安踏体育用品有限公司（2020.HK，HK $ 11.68）百丽国际控股有限公司（1880.HK，HK $ 8.39）百思买（BBY.N，24.27美元）横幅（1028.HK，HK $ 2.57）芫（0210.HK，HK $ 3.27）思捷环球控股（0330.HK，HK $ 13.78）国美电器控股有限公司（0493.HK，HK $ 1.43，优于大市[V]，目标价HK $ 1.8）李宁有限公司（2331.HK，HK $ 4.99）联华（0980.HK，HK $ 4.6）斯特拉（1836.HK，HK $ 19.04）苏宁电器（002024.SZ，人民币7.02元）物美（1025.HK，HK $ 8.25）重要的全球披露披露附录本人尹凯文（Kevin Yin）证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了我对所有主题公司和证券的个人观点，（2）我的薪酬中没有任何部分与本报告中表达的具体建议或观点直接相关，或与之直接或间接相关。国美电器控股有限公司（0493.HK）三年价格及评级历史0493.HK收盘价目标价 日期（ HK $）（ HK $）评分11年8月30日3.20 4.23 O11年9月28日2.30 2.46牛11年11月24日1.952.362012年2月16日2.092.272012年3月28日1.62 1.772012年5月2日1.221.482012年5月27日1.301.142012年8月31日0.66 0.53 U2013年3月26日0.88 0.792013年10月11日1.05 1.54 O2013年11月19日1.391.70*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟联合国ERP ERP负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师所覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最具吸引力，中立代表吸引力下降，并且表现不及吸引力最低的投资机会。 截至2012年10月2日，美国S. 以及加拿大和欧洲的评级均基于相对于分析师覆盖范围的股票总回报率，该总回报率包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最有吸引力，中性卖场代表吸引力较小，而跑赢大盘代表最具吸引力的投资机会。 对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；美国2012年10月2日之前S. 加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。 对于澳大利亚和新西兰的股票，绝对总收益计算中包含12个月的滚动收益率，分别为15％和7。5％的门槛分别替换了优于大市和低于大市股票评级定义中的10-15％。 15％和7。5％的阈值分别替换了中性股票评级定义中的+ 10-15％和-10-15％。 在2012年12月10日之前，日本的评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益。受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。 2014年4月24日 亚洲日报-页3 之5-波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个领域。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*44%（53％的银行客户）中立/持有*40%（50％的银行客户）跑输/卖出*14%（46％的银行客户）受限制的3%*出于纽约证券交易所和纳斯达克评级分布披露要求的目的，我们对“跑赢大盘”，“中性”和“跑输大盘”的股票评级分别最接近买入，持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是根据相对的基础确定的。 （请参阅上面的定义。）