具竞争力的医药营销网络平台型公司,估值充分,首次评级“中性”

参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共19公司报告：中国医疗体系（00867）香港）孙强孙凤强公司报(00867香港）+8522014年3月6日一种制药公司 与 竞争的定价合理的营销平台，以“中性”为起点具竞争力的医药营销网络平台型公司，估值充分，首次评级“中性”CMS在中国的胃肠病学部门运行一个竞争性的药品营销平台。它是其所有主要产品的独家发起人和发行人。其广泛的销售网络由1）直接以学术为导向的1,400个销售网络组成评分：中性初始评级：中性 (首次研究)代表12,000家医院的代表（主要产品包括Deanxit 和Ursofalk），以及2）1200个销售代表的子代理商8,000家医院（主要产品是沙多丽卡和伊诺舒）。 主要产品Deanix和Ursofalk可能已经成熟，而新火速，Salofalk和Bioflor可以继续推动增长。调整后TP 6-18m目:HK $ 10.10分享价格股：HK $ 9.350CMS的总销售额预计将同比增长17.3％/ 18.5％/ 15.3％在 2013-15年，低于2011/12年59.2％/ 34.0％的同比增长。估计成功采购新产品会增加费用。 我们估计其2013/14/15年的每股收益为0.042 / 0.050 / 0.059美元，比共识低3％/ 8％/ 13％。通常，我们希望CMS能够继续股票表现股价表现凭借其在销售网络覆盖方面的核心竞争力，尤其是在胃肠病学方面，其行业增长了约20％。“中性”，目标价10.10港元。我们认为CMS的估值相当于2014年PE的24.0倍，而2013-15财年的预期净利润复合增长率为18.7％。 CMS024项目三期临床试验的近期失败影响了其股价。但是，我们认为CMS拥有出色的管理水平，因此值得获得估值溢价。更大的优势在于成功采购新产品。 康哲是一家有竞争力的医药销售平台公司，主要覆盖消化科。公司从生产企业获得药品的50.040.030.020.010.00.0(10.0)(20.0)(30.0)回报百分比独家代理权，然后通过其销售平台，销售给医院。有两种模式：1)由 1,400 个医药代表构成的直接学术推广网络，覆盖 12,000 家医院，主要产品为黛力新、优思弗等，2)由 1,2003月13日6月13日8月13日11月13日2月14日恒指成份股（00867 HK）个分销商构成的代理商网络，覆盖8,000家医院，主要产品为沙多力卡、伊诺舒等。  主要产品黛力新和优思弗或已经成熟，而新活素、莎尔福、亿活将会推动增长。预测康哲2013-15 年调整后收入将分别同比增长 17.3%/18.5%/15.3%，这低于 2011 年和 2012 年分别 59.2%和 34.0%的收入增长。此预测未包括引入重磅新产品的假设，我们会关注其引进新产品的进程，调整预期。 我们预测其 2013-15年每股盈利分别为 0.042 / 0.050 / 0.059美元，这比市场预期分别低3%/8%/13%。整体而言，我们基于其销售网络覆盖的竞争力，特别是在消化科的竞争力， 20%的增速。“中性”，目标价 10.10港元。康哲目前估值为 24.0x2014PE，考虑到其 2013-15年 18.7% 的净利润年复合增长率，估值较充分。近日公司已经公布了其肝癌晚期用药酪丝亮肽CMS024的三期临床数据，结果令人失望，影响了股价。不过我们认为公司管理层极其卓相对恒指变动 %平均股价（港元）资料来源：彭博社，国泰君安国际。年末年结周转收入净利股东净利每股收益每股净利每股收益每股净利变动每市盈率BPS每股净资产PBR市净率DPS每股股息产量股息率鱼子净资产收益率12月31日（百万美元）（百万美元）（美元$）(△%)（X）（美元$）（X）（美元$）(%)(%)2011A210.462.30.02671.645.80.1647.30.0161.315.92012A281.985.00.03534.234.20.1866.50.0141.218.92013F353.7101.00.04218.828.80.2115.70.0171.419.72014F414.8121.30.05020.124.00.2415.00.0201.720.82015F474.6142.40.05917.320.40.2764.40.0242.021.3已发行股份（m）总股数 （米）2,414.7大股东大股东孔林林 刚 50.3%市值。 （百万港元）市 值 （百万港元）22,577.9自由浮动 （％）自由流通比率 (%)31.43个月平均成交量3个月平均成交股数 (‘000)5,045.92014财年净负债率（％）净负债/股东资金 (%)净现金52周最高/最低（HK $）52周高/低10.480 / 5.760聚乙二醇1.3资源︰国泰君安国际公司。公司报告书中国医疗系统（00867 HK）康哲药业GTJA研究国泰君安研究股价变动1百万股价变动1 个月3 M3 个月1年1 年吸收％绝对变动 %6.729.531.7相对％兑换HS指数0.634.331.6平均分享价格（HK $）9.638.807.46 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共19目录公司分析3简要历史和里程碑3商业模式分析3产品分析5Deanxit（“黛力新”,氟哌噻吨和美利曲) ....................................................................................................................................................................5Ursofalk（“优思弗”,熊去氧胆) .................................................................................................................................................................................7新火速（“新活素”,重组人脑利钠).............................................................................................................................................................................7呆滞的眼药水（“施图伦”,七叶洋地黄双苷滴眼”) ......................................................................................................................................................8Salofalk（美沙拉嗪，“沙尔福”) .............................................................................................................................................................................................9Bioflor（“亿活”) .......................................................................................................................................................................................................9甘富利（“肝复乐”) .................................................................................................................................................................................................10Exacin（“依克沙”) .................................................................................................................................................................................................10稳压器（“西施泰”) .................................................................................................................................................................................................10沙多丽卡（“沙多力卡”)..........................................................................................................................................................................................10一诺书（“伊诺舒”) .................................................................................................................................................................................................11西大康（“喜达康”) .................................................................................................................................................................................................11尹连庆干刻里（“茵连清肝颗”) ...............................................................................................................................................................................11未来产品11财务分析13投资建议15风险15公司报告书中国医疗系统（00867 HK）康哲药业2014年3月6日 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共19公司分析中国医疗系统（CMS）运营着一个药品营销平台，总部位于深圳，在中国各地运营。它是其所有主要产品的唯一发起人和发行人。其广泛的销售网络包括：1）直接学术界的网络，由1,400名销售代表组成