机械：建筑：抓住契机为时未晚；三一重工加入强力买入名单/买入龙工

2016年12月5日 中国：机械：建筑 证券研究报告抓住契机为时未晚；三一重工加入强力买入名单/买入龙工 建筑活动/置换需求走强推动需求出现拐点 4月份以来工程机械行业持续改善，2016年10月挖掘机/装载机销量同比增长了72%/19%。我们认为其原因在于建筑活动增加以及置换需求增长的共同推动，并预计这两方面的趋势将会继续，从而推动2017/18年销售持续复苏。目前我们预计2016/17/18年挖掘机和装载机销量增幅为18%/34%/21%和-11%/19%/14%（原预测为5%/8%/8%和-11%/5%/8%）。  建筑活动增加：随着基建/房地产行业双双改善，中国建筑活动的放缓势头在2016年出现逆转。我们预计2017年基建行业加速走强，得益于2016年四季度以来新订单强劲增长以及激励政策调整为更注重实际项目的执行。虽然房地产固定资产投资可能因政策调控和土地出让减少而走弱，但其对总体建筑活动的影响（令2017年同比增幅下降2个百分点）应会被基建开支在数年放缓后走强（令2017年同比增幅上升3个百分点）所抵消。  置换需求增长：根据我们的预测，即使在保守的使用寿命假设下，2017/18年中国也将有7.8-9.7万/9.7-17万台挖掘机退役，而2015年行业销量仅为5.8万台。考虑到建筑活动增加令利用率提高、燃料成本下降以及贷款利率下降令按揭减少，我们目前认为终端用户将恢复盈利，经济动机将推动置换需求迅速增长。 行业势头好转并不会使所有企业均等受益：强力买入三一重工/买入龙工 行业销售好转应会推动所有企业表现改善，但在过去行业衰退期间的企业做的决策会令他们在此次复苏中表现分化。我们将三一重工加入强力买入名单并重申买入评级。我们看好三一重工是因为：(1) 在其它企业退出时，三一重工整合市场份额，在经历上一轮下行周期后其保有量进一步增加，且定价能力增强；(2) 实施有力的成本控制并理顺销售网络，从而提高员工效率和公司利润率。此外，我们重申买入龙工。在下行周期中，龙工结算了较大规模的应收账款拨备并减少库存，因此进一步减值需要对其盈利的拖累应比较有限。 调整目标价格/预测；钢价/房价是主要风险 我们上调了所覆盖工程机械股的2016/17/18年每股盈利预测，调整幅度中值为14%/58%/101%，并将12个月目标价格上调了4%-40%。 研究范围概要 股价截至2016年12月2日。 资料来源： DataStream、高盛全球投资研究 挖掘机/装载机销售预测调整 资料来源：上实咨询、高盛全球投资研究 相关研究 中国：机械：建筑：将三一重工/龙工加入强力买入名单，因工程机械行业触底回升；2016年4月7日 杜茜 执业证书编号: S1420511100001 +86(10)6627-3147 jacqueline.du@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究TickerCompanyRating Old 12-m TPNew 12-m TPCurrent pricePotential upside/downside600031.SSSany HeavyBuy*Rmb 6.6Rmb 9.1Rmb 6.442%000680.SZShantuiNeutralRmb 5.2Rmb 5.4Rmb 6.12-12%000528.SZGuangxi LiugongNeutralRmb 8.1Rmb 8.4Rmb 7.739%000157.SZZoomlion (A)NeutralRmb 4.65Rmb 5.1Rmb 4.669%1157.HKZoomlion (H)NeutralHK$ 2.9HK$ 3.5HK$ 3.422%3339.HKLonking HoldingsBuyHK$ 1.57HK$ 2.2HK$ 1.638%182,127118,918114,78392,58357,61967,81091,166110,67918%34%21%5%8%8%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050,000100,000150,000200,0002011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018EExcavator sales volume (LHS)Yoy growth - new (RHS)Yoy growth - old (RHS)Unit246,832173,699180,775150,61473,58165,22577,33488,089-11%19%14%-11%5%8%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%050,000100,000150,000200,000250,000300,0002011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018ELoader sales volume (LHS)Yoy growth - new (RHS)Yoy growth - old (RHS)Unit 2016年12月5日 中国：机械：建筑 全球投资研究 2 目录 实体经济活动回暖/置换需求走强推动拐点出现 3 过去4年工程机械行业经历了重大回调... 3 ...但自4月份的上一个低点以来，销量有所回升 4 我们预计将迎来持续的需求上升周期，得益于基建的加速... 5 ...由于机械所有者再度盈利，置换速度也加快 7 行业势头好转并不会使所有企业均等受益：买入三一重工/龙工 9 过去几轮周期显示估值或将进一步重估；调整每股盈利预测/目标价格 12 主要风险：房地产市场放缓、钢价 14 三一重工：市场份额上升且产品结构有利；加入强力买入名单 17 信息披露附录 19 本报告股价截至2016年12月2日收盘价，除非另有说明。 高华证券感谢高盛分析师陆天，CFA、贺美琪，CFA、石天逸和赵丹琪在本报告中的贡献。 图表1: 估值比较表 资料来源：DataStream、高盛全球投资研究 China Construction Machinery CompsNet debt/equity 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E2016ESany Heavy600031.SSRmb6.4 Buy*7,082 122.1X 29.8X14.1X2.1X2.0X1.8X20.5X12.8X7.6X188%309%111%2%7%14%7%10%14%73%Shantui000680.SZRmb6.4 Neutral1,103 2.8X2.9X3.1X 152.0X 68.2X60%40%37%-12%-8%-5%0%3%4%75%Heli600761.SSRmb11.8 Neutral1,057 18.9X16.8X14.6X1.7X1.6X1.5X10.7X9.3X7.9X-3%12%15%9%10%10%11%11%12%-18%Guangxi Liugong000528.SZRmb7.9 Neutral1,283 83.8X43.6X28.1X1.0X1.0X1.0X26.6X17.2X13.6X395%92%55%1%2%4%7%8%9%25%Zoomlion (A)000157.SZRmb4.8 Neutral5,302 58.3X24.8X1.0X0.9X0.9X39.0X22.1X15.5X-554%266%135%-1%2%4%3%4%5%51%Zoomlion (H)1157.HKHK$3.6Neutral3,379 37.1X15.8X0.6X0.6X0.6X29.9X16.7X11.5X-554%266%135%-1%2%4%3%4%5%51%Lonking Holdings3339.HKHK$1.6Buy883 23.2X13.5X8.9X0.9X0.9X0.8X13.4X9.0X6.3X124%72%51%4%7%10%8%10%13%34%Median53.5X33.5X15.2X1.0X1.0X1.0X23.5X16.7X11.5X60%92%55%1%2%4%7%8%9%51%Global Machinery CompsNet debt/equity 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E2016EKomatsu6301.T¥2666Not Rated22,076 24.2X25.4X22.9X1.7X1.7X1.6X10.1X10.5X10.1X-26%-5%11%7%7%7%10%9%9%8%Hitachi Construction Machinery6305.T¥2451Neutral4,578 86.7X24.1X17.6X1.3X1.3X1.2X10.4X8.5X7.4X-51%260%37%2%5%7%5%8%8%13%Manitowoc Co.MTW$6Neutral820 1.3X1.4X1.4X37.0X13.8X12.4X-150%81%75%-7%-2%0%-3%3%3%39%Terex Corp.TEX$29.7Buy3,261 28.3X26.2X18.9X1.7X1.6X1.5X12.0X11.1X9.6X-45%8%39%6%6%8%5%6%7%56%Caterpillar Inc.CAT$95.1Buy55,628 28.4X23.8X19.7X4.1X3.9X3.6X11.0X10.1X9.0X-24%19%21%14%17%19%5%10%10%33%VolvoVOLVb.STSkr99.6 Sell23,735 17.6X15.4X14.0X2.3X2.1X1.9X6.2X5.7X5.2X-24%15%10%13%14%15%8%11%11%0%Joy Global Inc.JOY$