敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年9月1日 科锐国际（300662.SZ） 社会服务业 业绩增长放缓，灵活用工平滑周期保持高增速 ——科锐国际（300662.SZ）2019年半年报点评 公司简报 ◆营收保持高速增长，宏观环境与研发投入致业绩增速放缓：上半年营收16.75亿/+130.82%,归母净利6429万/+34.42%，扣非归母净利5409万/+23.88%,主因今年获得政府补贴1414万（去年同期1126万）以及去年产生并购investigo重组费用437万，处于业绩预告区间，EPS0.36元/股，investigo上半年贡献营收6.04亿，估算同比增10+%，净利润1012万，剔除investigo并表影响（2018年6月并表），营收+40.6%，扣非归母净利4397万/+0.7%。毛利率13.73%/-7.86pct，主因investigo并表、低毛利率灵活用工业务收入占比提升以及业务拓展加大投入所致。销售费用率3.13%/-1.6pct，管理费用率4.51%/-3.6pct，财务费用率 0.06%/+0.4pct。 其中Q2单季实现营收8.71亿/+112.06%，归母净利3889万/+19.01%,扣非后归母净利3167万/+1.05%。净利增速下滑主要受宏观经济影响以及为扩大业务规模导致的前期成本投入增长所致。 ◆灵活用工高增长，中高端人才寻访业务增速放缓：上半年灵活用工业务依靠investigo并表以及自身业务发展延续高速增长，目前外派员工1.31万人，营收12.78亿/+198.66%，毛利率7.97%/-1.49%，净收入率13.37%/-1.26%，剔除investigo预计营收增速为70+%，估算investigo净收入率在12%左右；受宏观经济周期影响，中高端人才寻访增速较去年有所放缓，营收2.55亿/+32.74%,毛利率36.05%/-2.05pct；RPO业务基本保持平稳，营收0.74亿/+0.17%，毛利率44.29%/-3.31pct。 ◆预计未来灵活用工强势不变，科技赋能获取长尾客户：宏观经济增速承压下，灵活用工行业尚处蓝海具有平滑周期特点，规模仍逆势有着较快增速，预计全年内生营收增速仍将保持50%以上。除了维持自有客户75%的高复购率外，针对长尾市场，未来公司也将通过技术和系统的持续开发及AI机器学习的不断升级加大对三大主业赋能与引流，上半年追加了对Co-Hire，才到SaaS等新技术的投资，其带来付费用户已达400家，年底预计付费用户将达到1000家。上半年新设澳洲分支机构，国际化仍在推进中。 ◆盈利预测：公司作为人力资源龙头企业，仍处于高速成长时期。我们维持19-21年EPS为0.82 /1.09/1.52元，维持“增持”评级。 ◆风险提示：宏观经济波动影响中高端业务下滑，并购项目不达预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1,135 2,197 3,422 4,339 5,787 营业收入增长率 30.75% 93.54% 55.77% 26.81% 33.36% 净利润（百万元） 74 118 148 197 274 净利润增长率 20.78% 58.30% 26.09% 32.72% 38.99% EPS（元） 0.41 0.65 0.82 1.09 1.52 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.90% 16.16% 17.40% 19.26% 21.71% P/E 82 51 41 31 22 P/B 9.7 8.3 7.1 5.9 4.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年8月30日 增持（维持） 分析师 谢宁铃 (执业证书编号：S0930512060002) 021-52523873 xienl@ebscn.com 联系人 李泽楠 021-52523875 lizn@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1.80 总市值(亿元)：60.59 一年最低/最高(元)：19.43/41.64 近3月换手率：49.48% 股价表现(一年) -20%5%30%55%80%08-1810-1811-1801-1903-1904-1906-1907-19科锐国际沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 1.26 -16.24 25.44 绝对 0.18 -11.30 37.48 资料来源：Wind 2019-09-01 科锐国际 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 1,135 2,197 3,422 4,339 5,787 营业成本 880 1,799 2,840 3,580 4,774 折旧和摊销 7 13 13 19 23 营业税费 8 12 34 43 58 销售费用 49 93 147 187 249 管理费用 95 132 205 260 347 财务费用 -4 -1 0 0 0 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 1 2 0 0 0 营业利润 109 164 190 255 352 利润总额 113 180 206 270 367 少数股东损益 11 19 11 11 11 归属母公司净利润 74 118 148 197 274 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 923 1,378 2,220 2,738 3,496 流动资产 841 973 1,649 2,093 2,799 货币资金 510 334 684 868 1,157 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 261 553 791 1,003 1,337 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 48 57 113 143 191 存货 0 0 0 -3 -3 可供出售投资 10 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 4 79 79 79 79 固定资产 8 12 125 193 243 无形资产 10 120 114 108 103 总负债 273 546 1,252 1,589 2,098 无息负债 273 486 725 940 1,239 有息负债 0 60 526 649 859 股东权益 650 832 968 1,149 1,398 股本 180 180 180 180 180 公积金 238 243 258 277 305 未分配利润 207 304 414 564 775 少数股东权益 25 104 115 126 137 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 93 133 58 191 195 净利润 74 118 148 197 274 折旧摊销 7 13 13 19 23 净营运资金增加 55 327 304 226 402 其他 -44 -324 -407 -250 -504 投资活动产生现金流 -32 -302 -146 -100 -75 净资本支出 -17 -25 -146 -100 -75 长期投资变化 4 79 0 0 0 其他资产变化 -19 -356 0 0 0 融资活动现金流 258 -9 438 92 169 股本变化 45 0 0 0 0 债务净变化 0 60 466 123 210 无息负债变化 54 213 239 215 299 净现金流 320 -176 350 183 290 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%0 100 200 300 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%20%40%60%80%100%0 2000 4000 6000 8000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-09-01 科锐国际 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 30.75% 93.54% 55.77% 26.81% 33.36% 净利润增长率 20.78% 58.30% 26.09% 32.72% 38.99% EBITDA增长率 43.66% 53.79% 20.78% 34.70% 37.11% EBIT增长率 43.56% 52.49% 22.44% 33.95% 38.14% 估值指标 PE 82 51 41 31 22 PB 10 8 7 6 5 EV/EBITDA 53 38 33 25 19 EV/EBIT 57 41 35 27 20 EV/NOPLAT 75 54 46 35 26 EV/Sales 5 3 2 2 1 EV/IC 16 7 5 4 3 盈利能力（%） 毛利率 22.46% 18.12% 17.00% 17.50% 17.50% EBITDA率 9.62% 7.65% 5.93% 6.30% 6.47% EBIT率 8.97% 7.07% 5.55% 5.87% 6.08% 税前净利润率 9.94% 8.19% 6.01% 6.22% 6.34% 税后净利润率（归属母公司） 6.55% 5.36% 4.34% 4.54% 4.73% ROA 9.26% 9.94% 7.18% 7.59% 8.14% ROE（归属母公司）（摊薄） 11.90% 16.16% 17.40% 19.26% 21.71% 经营性ROIC 21.87% 12.87% 10.41% 11.41% 12.52% 偿债能力 流动比率 3.27 1.90 1.33 1.32 1.33 速动比率 3.27 1.90 1.33 1.32 1.34 归属母公司权益/有息债务 - 12.11 1.62 1.58 1.47 有形资产/有息债务 - 18.18 3.69 3.80 3.76 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.41 0.65 0.82 1.09 1.52 每股红利 0.08 0.13 0.15 0.20 0.27 每股经营现金流 0.52 0.74 0.32 1.06 1.08 每股自由现金流(FCFF) 0.08 -1.19 -1.58 -0.54 -0.97 每股净资产 3.47 4.04 4.74 5.68 7.01 每股销售收入 6.31 12.20 19.01 24.11 32.15 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-09-01 科锐国际 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基