动态跟踪报告：豪威科技（OV）突破48M技术，王者归来重塑格局

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年9月4日 韦尔股份（603501.SH） 电子行业 豪威科技（OV）突破48M技术，王者归来重塑格局 ——韦尔股份（603501.SH）动态跟踪报告 公司动态 ◆CIS技术：48M时代来临，三大核心技术铸就高端市场高门槛。CIS是手机摄像头的核心部件，占其价值量的52%。从发展历史来看，手机摄像头的数量不断增多，目前三摄已成主流，四摄五摄兴起；像素不断提高，48M时代来临，64M可期；像素点工艺不断提升，已突破0.8μm；经历了两次技术变革，CIS成像质量不断提高。目前索尼、三星、豪威进入48M时代，像素点工艺、图像处理算法、高速模拟电路设计三大核心技术铸就48M市场的高门槛。 ◆格局重塑：豪威（OV）突破48M技术，王者归来。2011年之前，豪威是CIS行业的龙头，但在2011年，豪威被索尼替代失去苹果订单。之后又因为研发落后于索尼三星，以及设计模式不敌IDM模式，市占率逐年下降至行业第三。2019年，豪威发布OV48B，突破48M技术，宣告王者归来。豪威48M技术虽与索尼三星还有差距，但已突破0.8μm关键技术节点，工艺升级的放缓，也让设计模式相比IDM的劣势在缩小。伴随国产手机厂商崛起，豪威有望迎来快速发展。 ◆市场空间：CIS市场广阔，48M进入千元机档次。CIS下游应用广泛，包括手机、安防、电脑、汽车等领域，根据IC Insights最新数据，预计2019年CIS市场规模将增长9%，达到155亿美元，预计2023年市场总量将达到215亿美元。2019年8月发布的红米Note8将48M从中高端手机带入低端千元机系列，60%的智能手机将成为48M的目标市场。  ◆投资建议：公司收购OV强强联合，协同效应显著。OV已发布48M产品，王者归来重回主摄战场，预计19Q4将批量出货。不考虑合并报表，由于经销业务受到半导体行业景气度下行影响以及并购导致财务费用增加，我们下调公司2019-2021年净利润预测分别为0.56、1.49、2.67亿元（上次分别为1.62、3.16、4.70亿元），根据最新股本，对应EPS分别为0.06、0.17、0.31元，维持“增持”评级。 备考利润：OV已发布48M产品，预计19Q4将批量出货。我们预计公司并表后2019-2021年净利润分别为3.56、16.49、22.67元，EPS分别0.41、1.91、2.62元。 ◆风险分析：半导体行业景气度持续下行风险、收购整合协同效应不及预期风险、48M渗透率不及预期的风险、行业竞争加剧风险。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 2,406 3,964 3,567 4,281 5,137 营业收入增长率 11.35% 64.74% -10.00% 20.00% 20.00% 净利润（百万元） 137 139 56 149 267 净利润增长率 -3.20% 1.20% -59.85% 167.60% 79.27% EPS（元） 0.16 0.16 0.06 0.17 0.31 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.63% 8.49% 2.47% 6.22% 10.13% P/E 610 603 1,501 561 313 P/B 70.9 51.1 37.0 34.9 31.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年9月2日 增持（维持） 当前价：96.85元 分析师 刘 凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 联系人 耿正 021-52523862 gengzheng@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.64 总市值(亿元)：836.45 一年最低/最高(元)：26.66/96.87 近3月换手率：38.27% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 39.95 125.38 142.63 绝对 42.64 131.40 158.04 资料来源：Wind -30%10%50%90%130%08-1810-1811-1801-1903-1904-1906-1907-19韦尔股份沪深300 2019-09-04 韦尔股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 CIS技术：48M时代来临，三大核心技术铸就高门槛 ............................................................... 3 1.1、 CIS简介：手机摄像头核心部件 ...................................................................................................................... 3 1.2、 发展历史：四个维度不断升级 ......................................................................................................................... 4 1.3、 48M技术：三大核心技术铸就高门槛 ............................................................................................................. 7 2、 格局重塑：豪威（OV）突破48M技术，王者归来 ................................................................. 10 2.1、 强者陨落：不敌索尼三星，份额丢失 ............................................................................................................ 10 2.2、 王者归来：天时地利人和，未来可期 ............................................................................................................ 12 3、 市场空间：CIS持续增长，48M进入千元机档次 .................................................................... 15 3.1、 CIS市场：下游应用带动，持续保持增长 ..................................................................................................... 15 3.2、 48M市场：进入千元机档次，覆盖60%智能手机 ........................................................................................ 16 4、 韦尔股份：收购OV强强联合，协同效应显著 ........................................................................ 17 5、 风险分析 ................................................................................................................................. 19 国投瑞银 2019-09-04 韦尔股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、CIS技术：48M时代来临，三大核心技术铸就高门槛 1.1、CIS简介：手机摄像头核心部件 图像传感器是摄像头的重要组成部分，分为CCD图像传感器和CMOS图像传感器（CIS）。CCD成像质量较高，但是制造工艺复杂，价格昂贵，通常运用于单反相机和摄像机领域；CIS成像质量不如CCD，但是由于集成度高（体积小），成本低，广泛应用于手机摄像头、PC、消费电子、安防、汽车等领域，其中手机摄像头是CIS最重要的应用领域。 图表1：CIS应用领域划分与占比 资料来源：Yole, 2017 手机CIS与PC、安防等领域CIS对像素要求不同。手机摄像头对于CIS成像质量和像素要求较高，2019年部分旗舰机型像素已经提升至48M；而PC、安防等领域对像素要求较低，现在大部分PC和安防摄像头像素仍为5M-8M。 手机CIS与PC、安防等领域CIS的封装产业链也不同。手机CIS采用COB封装，高端机采用COB的变种形式，如苹果采用的flip chip封装，华为高端机采用的MOC、MOB封装，封装通常由摄像头模组厂商完成，如舜宇光学；PC、安防等领域的CIS采用CSP封装，由专门的半导体封装厂商来完成，比如晶方科技、华天科技。 图表2：手机CIS与PC、安防等领域CIS不同的封装产业链 应用领域 封装形式 封装厂商 手机 COB封装及COB变形（flip chip, MOC, MOB） 摄像头模组厂商，如舜宇光学 PC、安防等 CSP封装 半导体封装厂商，如晶方科技、华天科技 资料来源：光大证券研究所整理 CIS是手机摄像头的核心部件。手机摄像头的部件主要包括镜头组（Lens）、红外滤光片（IRCF）、音圈电机（VCM）、CMOS图像传感器（CIS）、模组封装等，其中CIS占据了 52%的价值量，是手机摄像头中价值量最高的部件。 67.8% 9.3% 8.1% 5.6% 4.7% 4.0% 0.5% 手机 PC消费 安防 汽车 工业/太空/国防 医疗 2019-09-04 韦尔股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图表3：手机摄像头结构分拆 图表4：手机摄像头各部件价值占比 资料来源：Yole 资料来源：TrendForce 1.2、发展历史：四个维度不断升级 手机摄像头CIS行业技术不断更新。光学始终是智能手机创新升级的最主流方向之一。从华为等知名品牌旗舰机发展历史来看，摄像头的数量不断增多，像素不断提高。2019年来，三摄已成主流，像素已进入48M时代。像素的提升得益于像素点越来越小，2019年已突破至0.8μm。另外，制造工艺从前照式（FSI）到背照式（BSI）、从背照式（BSI）到堆叠式（Stacked BSI、Triple Stacked BSI）的两次技术变革，使得CIS的成像质量实现飞跃式提升。 图表5：手机摄像头CIS行业发展历史 资料来源：光大证券研究所 1.2.1、摄像头数量：三摄已成主流，四摄五摄兴起 现阶段手机搭配三摄已成主流，四摄五摄机型已经推出。2011年，HTC G17最早开始搭载双摄5M+5M；2018年，华为P20 Pro后置40M+20M+8M开启三摄时代；2019年，三摄已成为市场主流；四摄五摄手机已推出，三星A9S、诺基亚9 PureView分别成为第一款搭载四摄和五摄的手机。手机摄像头个数的增多，逐步推动了“广角”、“长焦”、“微距”和“虚化”等3D成像质量的提升。 52% 20% 19% 6% 3% CIS模组封装 光学镜头 音圈马达 红外滤光片 2019-09-04 韦尔股份 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 1.2.2、像素：48M时代来临，64M初出茅庐 索尼、三星、豪威三家已发布48M产品。2018年，索尼发布IMX586图像传感器，三星发布GM1图像传感器，都