哥伦比亚宏观追踪者：六个难题的六个答案

哥伦比亚宏观跟踪器：六个棘手问题的六个答案 深潜 Joel Virgen Rojano，经济学家 |法国巴黎银行证券公司请参阅重要信息™本报告结束2019 年 6 月 2哥伦比亚展望更新20192020GDP实际增长（y/y）3.5%3.0%第一季度 GDP 意外下行，显示建筑业大幅收缩。最近的活动数据表明增长势头放缓。3.8%3.5%4.50%4.25%BanRep 率 (y/y, eop)我们认为，比之前预期的更广泛的经济疲软可能会将 BanRep 正常化周期的开始时间从 2019 年第四季度推迟到 2020 年第一季度。我们现在看到一个更短的周期（周期中总共加息 50 个基点）。5.25%4.75%-3.5%-4.2%经常账户（占 GDP 的百分比）第一季度 GDP 增长疲软与可观的贸易逆差相遇，这解释了尽管贸易条件略有改善，但第一季度 CA 逆差仍大于预期。我们现在预计会出现更广泛但可控的 CA 赤字。-3.2%-3.5%资料来源：法国巴黎银行3.3% = 3.3%通货膨胀 (y/y, eop)今年到目前为止，CPI 数据符合我们的预期，而通胀预期仍接近观察到的数据。基本通胀率已经低于 3% 的目标。3.4% =3.4% 3哥伦比亚宏观跟踪器：六个棘手问题的六个答案1哥伦比亚是否对全球减速免疫？2经济疲软正在缩小吗？3货币政策：现在正常化？4收支平衡危机即将来临吗？5财政规则：现在是真的吗？6降级还是不降级？ 哥伦比亚是否对全球减速免疫？4不它不是。全球条件很重要BNPP 新兴市场 GDP 增长与出口增长追踪指标（% q/q s.a.增长） 资料来源：Macrobond、世贸组织、法国巴黎银行BNPP 新兴市场（中国除外）出口增长跟踪器与中国进口对比（同比增长%，3mma）1我们的贸易监测显示新兴市场的出口尚未复苏，对经济活动构成下行倾向。我们的追踪器指出，第一季度新兴市场的季度 GDP 增长下降了 0.3 个百分点。从我们对 2019 年第三季度的新兴市场展望来看——差异化很重要 哥伦比亚是否对全球减速免疫？5贸易争端很重要美国和中国在各国出口总额中的权重（值）墨西哥哥伦比亚 32越南 22中国21印度 17马来西亚 16智利 14泰国 13韩国 12印度尼西亚 12南非 9阿根廷 8782618815342712271597沙特阿拉伯813火鸡62俄罗斯513匈牙利413罗马尼亚31波兰31捷克共和国 3 10%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%重量，美国其他重量，中国资料来源：UNCTAD（右侧）、WTO、法国巴黎银行差异化是关键，因为不同新兴市场的影响可能会有所不同，这取决于它们的出口概况。从我们对 2019 年第三季度的新兴市场展望来看——差异化很重要 哥伦比亚是否对全球减速免疫？6历史美元周期美元实际有效汇率，CPI平减指数（3mma，1980=100）美元周期波涛汹涌；我们认为美元已经见顶。美元与大宗商品价格之间的强相关性与新兴市场相关：美元走软，大宗商品价格走高。资料来源：UNCTAD（右侧）、WTO、法国巴黎银行从我们对 2019 年第三季度的新兴市场展望来看——差异化很重要 哥伦比亚是否对全球减速免疫？7资料来源：标准普尔、法国巴黎银行BNPP 主权评级指数BNPP 新兴市场主权评级指数 (3mma) 与新兴市场外汇指数 (RHS)新兴市场的主权评级普遍显示出稳步改善。从我们对 2019 年第三季度的新兴市场展望来看——差异化很重要 经济疲软正在减少吗？8资料来源：DANE、BNPP 预测。不它不是。输出差距仍然很大在第一季度失去了一些动力......资料来源：DANE、BNPP 预测。......因此，产出缺口仍然相对较大。2第一季度 GDP 增长的下行意外中断了经济疲软的逐渐收窄。我们认为今年的产出缺口不会缩小。 经济疲软正在减少吗？9增长贡献 (pp)97531-1-3-5资料来源：DANE、BNPP 预测。2012201320142015201620172018政府消费个人消费出口 投资进口 投资/EA 经济疲软正在减少吗？10s：铁罗洛核电厂演员表禁止生存法国巴黎银行转播动物精神产能利用率资料来源：Fedesarrollo，BNPP 预测。消费者信心增长预期资料来源：ANDI、BNPP 预测。信心和气候总体上有利于强劲的经济增长。来源经社部,乙 前面.资料来源： 代表 哎，P 为s。商业氛围百分百分 货币政策：现在正常化？11%, 年/年3不，不仅仅是现在。总体通胀率仍略高于 3% 的目标。然而，核心通胀已经低于目标。中短期通胀预期仍高于3%。我们不认为 BanRep 认为最近（暂时）标题指标的反弹会损害融合模式。通胀表现%, 年/年通胀预期资料来源：Dane，BNPP 预测。资料来源：BanRep 调查，BNPP 预测。 货币政策：现在正常化？1200051015长期(> 8 岁)中期(1-8 岁)短期(<1 年)1210864203210-1-21.151.101.051.000.950.900.859095000500051015百分1919资料来源：Dane，BNPP 的估计。将通胀模式分解为三个不同的频率表明，通胀的下降趋势不仅仅是一种周期性现象。 货币政策：现在正常化？13BanRep政策利率4.25%1.0%资料来源：IMF、MinHacienda、DNP、世界银行、法国巴黎银行货币政策条件仍然略微宽松。BanRep 最近采取了中立的语气。 货币政策：现在正常化？见 BanRep 见远足，迟于早BNPP 预测 80% 统计置信度间隔149.008.007.006.005.004.003.002.00 7.507.006.50 6.005.505.004.504.003.50101112131415161718201720182019 资料来源：Dane，BNPP 的估计。鉴于我们对（更大的）产出缺口的最新估计，我们对 BanRep 反应函数的估计表明政策正常化的开始时间较晚。我们现在预计央行将在 2020 年第一季度而不是 2019 年第四季度开始其加息周期，并且周期会更短（总共 50 个基点）。 收支平衡危机即将来临吗？15不，事实并非如此，但 CA 赤字是保持谨慎的理由2,0000-2,000-4,000-6,000-8,0002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018资料来源：BanRep，BNPP 的估计。4缔约方会议转移因数支付贸易差额（商品和服务）经常账户 16收支平衡危机即将来临吗？151050-5-10“BBB”俱乐部 哥伦比亚 匈牙利印度尼西亚资料来源：IMF WEO 2019（2018 年数据），BNPP 预测。-15-15-10-5051015 哈萨克斯坦 菲律宾政府广泛平衡经常账户余额哥伦比亚的 CA 赤字还不是一个异常值，但信用评级对给哥伦比亚带来了相对劣势。 收支平衡危机即将来临吗？17传统出口4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500020122013201420152016201720182019资料来源：BanRep、彭博社、BNPP 预测。百万美元铁镍与石油相关的出口是扩大贸易平衡并因此导致 CA 恶化的关键。石油相关煤炭咖啡 财政规则：现在是真的吗？18-0.5是的，很有可能。全神贯注于实现目标0.0-1.0-1.5-2.0-2.5-3.0-3.5-4.0-4.5资料来源：最低工资委员会。51415161718192021222324252627282930结构平衡2018 年总余额 MFMP总余额更新（2019 年 3 月） 财政规则：现在是真的吗？ 2019 年足够的资金法1900.00.050.090.110.23资助法：估计净收入对 GDP 0.7pp 的影响, 2019 年资金法——参议院批准的主要项目和 2019 年的预期财政影响需要进行结构性改革以控制支出压力......1% 的资产税（超过 50 亿 COP）财产税 退税股息税 15% 公司对外汇款征收7.5%的税 对金融业征收 4% 的附加税含糖饮料和啤酒的特别税 顶级个人的所得税更高中小企业的特殊税收制度 逐步取消推定税降低公司税 资本货物的豁免 农民/创意产业的豁免。 降低固定收入业务的税收0.00-0.02-0.14-0.08-0.05-0.110.100.21.125资料来源：财政部、哥伦比亚参议院、法国巴黎银行资料来源：财政部、哥伦比亚参议院、法国巴黎银行2018年税制改革不及预期；不足以解决阻碍税收征收的结构性问题。然而，我们认为这足以实现 2019 年的财政目标，辅以预算削减（占 GDP 的 0.4 个百分点）。鉴于较低的公司税和资本货物的豁免，这项改革被视为增长积极。 降级还是不降级？2091011121314151314资料来源：惠誉、穆迪、标普、BNPP 的预测。6不，我们预计今年不会有人参加比赛。Baa1 BBB穆迪和惠誉已经调整了他们的展望（分别为 Baa2 和 BBB），我们预计标准普尔不会下调评级。Baa2 BBBBaa3 BBB- Ba1 BB穆迪、惠誉 Baa2 BBB标普Baa3 BBB-投资等级Ba2 BBBa3 BB-穆迪标准普尔惠誉乙1乙Jan-93 Nov-93 Sep-94 Jul-95 May-96 Mar-97 Jan-98 Nov-98 Sep-99 Jul-00 May-01 Mar-02 Jan-03 Nov-03 Sep-04 Jul-05 May- 06 Mar-07 Jan-08 Nov-08 Sep-09 Jul-10 May-11 Mar-12 Jan-13 Nov-13 Sep-14 Jul-15 May-16 Mar-17 Jan-18 Nov-18 降级还是不降级？新闻稿中的关键词21 资料来源：穆迪、惠誉、法国巴黎银行的预测。负面到稳定穆迪(5月24日)惠誉(5月24日)稳定到负 降级还是不降级？ BNPP 主权评级模型22BBB结构：3.7灵活性/性能：2.6法国巴黎银行评分模型结构性养老金和税收改革。扩大基础，多元化•扩大税基的税制改革•养老金改革减轻了与年龄相关的负债•微观经济改革有助于提高生产力劳动力市场更加正规化经济多元化遵守财政规则2019 年和 2020 年的税收调整以符合目标政府限制开支养老金改革推迟一年GDP增长温和复苏外部账户不会偏离可持续发展太远水平预期结果财政规则松动/违规，未能通过改革政府大幅放松财政规则缺乏额外改革会增加赤字收入增长继续滞后于支出更胆小的增长复苏布伦特原油跌至每桶 50 美元以下资料来源：IMF、MinHacienda、DNP、世界银行、法国巴黎银行BB结构：4.1灵活性/性能：3.4BBB结构：3.9灵活性/性能：2.9123 降级还是不降级？信用评级触发因素23资料来源：惠誉、穆迪、标准普尔、法国巴黎银行的预测。惠誉：2018年11月14日、12月4日穆迪：2019 年 11 月 21 日（2019 年 4 月至 11 月） 标准普尔：2018 年 12 月 14 日（两年期）积极的公共财政财政整顿与改善的债务轨迹相一致（惠誉） 防止财政指标和政府债务指标进一步受到侵蚀的政策措施（穆迪）强劲的财政收入和更快的财政整顿 (S&P)经济更高的增长（惠誉） 收入差距缩小（惠誉）经济增长持续回升（穆迪）政策通过更好的安全性改进治理（惠誉）外部的Sovereign 的外部疲软明显消退（标准普尔）消极的公共财政财政结果疲软导致债务和利息负担增加或影响长期财政整顿路径的可信度（惠誉） 财政政策执行下滑或政府或国会审慎财政管理受挫（标准普尔）更高的净外债或