Euro CLO Tracker – 2019年4月

Euro CLO Tracker – 2019年4月即使最近二级市场采取了更为紧缩的措施，今年迄今为止，欧洲CLO点差仍落后于整个信贷市场的大部分涨幅。因此，整个资本结构的CLO相对价值状况持续改善。根据我们的相对价值模型方法（相对于欧洲公司信用指数），IG夹层CLO批次（AA，A和BBB）似乎是最便宜的。就期限而言，我们认为短期AA债券和长期BBB债券具有很大的价差溢价。与美国的情况类似，中欧市场提供两种类型的机会：（1）为潜在的即将到来的赎回事件定位（通过重置），以及（2）为即将到来的债券评级升级定位（到下一个评级类别），定位交易（或即将退出）在再投资期限内。提高CLO的相对价值-专注于“ IG Mezz” 尽管最近二级市场的交易趋紧，但欧洲CLO点差仍保持相当宽的水平（接近2016年第四季度的水平），并且今年以来在更广泛的信贷市场中经历的大多数反弹都落后于欧洲（IG Corporate IG和HY为〜年初至今分别紧缩30和100个基点）。我们当前的通用点差（基于主要打印，包括Euribor最低收益的影响）为：121bp（AAA），200bp（AA），280bp（Single A），410bp（BBB），675bp（BB）和960bp（Single B）。如下我们的CLO通用点差表所示，自年初以来，大多数CLO交易段的表现都不佳（就总收益和点差变动而言），但BB除外，总收益为+ 3.8％，点差压缩为20bp 。 在CLO二级方面，情况看起来更好，在这种情况下，期限越短，抵押投资组合充分增加以及价格上涨的潜力（IG级债券可提供更多折价）就越能获得功劳。这体现在更广泛的一级/二级基础上，即二级债券的定价明显在一级水平之内。正如我们的CLO次要价差表所示，在更多的初级CLO档中，价差离散度仍然相当高：BBB（2985-390bp），BB（510-650bp）和Single B（640-930bp）。我们注意到，信用曲线在BBB档上更为陡峭（平均寿命每年增加约30bp的点差，而在今年早些时候为7bp），而在AA档上则进一步趋于平缓（点差分布相当受CLO经理的认知驱动，而不是担保期限。因此，我们倾向于使用期限较短的AA债券和期限较长的BBB债券，以获取大部分可用的价差溢价。2019年4月30日信用交易部分析师评论 过去几周，由于CLO点差落后于信贷市场的整体反弹，CLO相对价值状况在整个资本结构中持续改善。根据我们的相对价值模型方法（CLO相对价值表，我们在其中计算CLO价差与相关基准价差的比率，并将其与历史平均价进行比较），CLO档当前看起来比欧洲公司信贷便宜（绿色）指数（iTraxx，iBoxx现金和杠杆贷款指数）。我们认为IG夹层CLO批次（AA，Single A和BBB）是最便宜的，因为它们与历史平均值之间的距离（标准偏差的数量更多）更大。我们估计传播压缩潜力为如果市场状况保持稳定，则在近期至中期，将达到〜40bp（AA），〜50bp（Single A）和〜75bp（BBB）。更强大的CLO技术背景 新发行的CLO活动保持强劲增长，迄今发行量为94亿欧元（去年同期为83亿欧元）；尽管CLO套利情况充满挑战，如“ CLO新发行套利代理”图表中的超额价差代理水平所示。随着开放仓库的积压不断减少，鉴于充满挑战的新发行套利条件和Refi / Reset交易量的下降（16亿欧元对去年的64亿欧元），我们预计CLO的技术背景将会改善。这种情况可能导致进一步的CLO传播压缩。但是，与美国类似，鉴于CLO的平均债务成本较低（2倍的交易平均收紧约30个基点），中期而言，较短交易（再投资期较短）的发行量增加可以缓解这种情况。 -年再投资期）。二级CLO机会 与美国的情况类似，二级市场目前提供两种类型的机会：（1）当特定债券的交易价格仍低于面值时，为潜在的即将到来的赎回事件（通过重置）定位；以及（2）为即将到来的债券评级提升定位（ （到下一个评分类别）。 第二，鉴于即将进行的摊销程序和债券信用支持的改善，我们将目标定在其再投资期（或在2019年底之前退出本交易期）以外的交易。我们喜欢两家评级机构已经评级升级并处于下一评级类别风口浪尖的债券，因为它们具有更快的点差压缩潜力。我们将HARVT 14X B1R（Aa1 / AA +），HARVT 14X B2R（Aa1 / AA +）和HARVT 14X CR（A1 / A +）视为具有上涨潜力的债券。该文档由以下人员制作：David Nochimowski，信贷交易台分析师– ABS / CLO法国巴黎银行伦敦分行+44(0)207595 4813请参阅评论和MAR披露末尾的重要信息。 每月CLO主卷（十亿欧元）CLO价差演变（主要和更长期限债券，以bp为单位）1.71.2新发行重新编号/重置Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-18 Jan-19 Feb-19 Mar-19资料来源：LCD，法国巴黎银行800Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19资料来源：LCD，法国巴黎银行。点差包括Euribor最低收益。通用点差19年4月26日19年3月12月18日年初至今移动年初至今总回报欧元CLO AAA121121125-40.6%欧元CLO AA200190195+50.3%欧元CLO A280275275+50.6%欧元CLO BBB410395385+25-0.5%欧元CLO BB675635695-203.8%欧元CLO B960955925+350.9%次级贷款-ELLI429438452-232.6%新发行的TLB贷款409406381+28不适用Itraxx Main（bps）596587-29不适用Itraxx交叉（bps）250269353-102不适用iBoxx EUR Corp. IG-现金7689116-40不适用iBoxx EUR欧元HY-现金337368433-96不适用资料来源：LCD，法国巴黎银行（1）截至2019年4月26日。（2）短期的CLO交易不包括在内交易名称价钱尺寸（€m）重新邀请期AAA优惠券（E）翡翠CLO II DAC19年3月13日407.904.501.16%欧洲银河七世19年3月15日413.254.501.14%CVC Cordatus XIV19年3月15日412.204.501.10%乔木六世19-三月22410.004.501.09%阿沃卡CLO XX19年3月28日456.304.751.10%银禧CLO 2019-XXII19年4月5日407.704.501.09%OCP欧元CLO 2019-319年4月5日431.401.900.94%巴丁·希尔2019-1欧元CLO19年4月5日359.004.501.15%声点欧元CLO I资金19年4月11日507.504.501.16%贝莱德欧洲CLO VIII19年4月12日408.504.501.10%德莱顿6919年4月17日410.004.501.10%资料来源：LCD，法国巴黎银行。如果多次付款，AAA优惠券按加权平均计算（不包括加价优惠券）。优惠券不包括Euribor楼层的价值资料来源-法国巴黎银行，LCD，Markit450400350新发行的TLB贷款利差新发行的CLO债务DM超额利差代理409当前比率定义为CLO在相关指数上的比率（我们对AAA，AA，A CLO档使用主指数，对BBB，BB，B档使用交叉指数。平均比率是在大约三年的时间内计算的）。针对滚动效果标准化的iTraxx索引值。 （*）最后一列显示当前比率与平均比率之间的标准偏差数。绿色表示“便宜”偏差-红色表示“昂贵”偏差。资料来源：法国巴黎银行300250200150100新发行的CLO结构演变CLO通用点差（主要和更长期限债券，以bp为单位）CLO相对值（截至2019年4月26日）CLO新发行套利代理（以bp为单位）最近的新发行交易CLO二级点差（基于封面：2019年3月1日至4月26日）4月19日（1）19年3月19年2月新发行活动年初至今交易量（百万欧元）9,4186,8943,470月交易量（百万欧元）2,5243,4232,961交易数量687平均再投资期4.074.504.54股权杠杆（2）[x]10.49.710.1普通股净资产值（2）83%82%83%平均债务DM（3mE）（2）208205208重新上线活动年初至今交易量（百万欧元）35900月交易量（百万欧元）35900交易数量100重置活动年初至今交易量（百万欧元）1,192880403月交易量（百万欧元）312477403交易数量111CLO部门/ iTraxx指数目前的比例平均比率＃St.Dev/平均值（*）欧元CLO AAA2.131.671.67欧元CLO AA3.512.632.55欧元CLO A4.923.692.21欧元CLO BBB1.671.232.32欧元CLO BB2.742.192.36欧元CLO B3.902.992.86CLO批次/现金指数目前的比例平均比率＃St.Dev/平均值（*）欧元CLO AAA1.591.420.73欧元CLO AA2.632.231.15欧元CLO A3.683.131.26欧元CLO BBB1.221.110.71欧元CLO BB2.001.990.04欧元CLO B2.852.720.28CLO批次/ ELLI指数目前的比例平均比率＃St.Dev/平均值（*）欧元CLO AAA0.280.241.17欧元CLO AA0.470.391.70欧元CLO A0.650.541.51欧元CLO BBB0.960.771.89欧元CLO BB1.571.381.88欧元CLO B2.241.882.256.00AAA级机管局一种血脑屏障BB5.004.67006754.002.92.93.54.13.03.46005004103.002.22.44002.001.3 1.41.71.61.31.63002002802001.000.40.50.40.51001210.000 215209Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19资料来源：LCD，法国巴黎银行。超额点差代理：新发行的TLB贷款点差减去新发行的CLO债务DM（基于抵押金额）。 CLO债务DM：基于CLO债务规模资料来源：法国巴黎银行2019年4月30日2信用交易部分析师评论首席技术官交易百分比（数量）平均价差价差低-高曲线斜率（bps）欧元CLO AAA21%10080 – 1139欧元CLO AA21%165150 – 185-5欧元CLO A10%245200 – 27518欧元CLO BBB9%345285 – 39029欧元CLO BB26%600510 – 65023欧元CLO B8%820640 - 93048欧元CLO股票5%不适用不适用不适用 信用交易部分析师评论法律声明本文档构成了营销沟通，由信贷交易服务台分析师与法国巴黎银行（BNP Paribas）集团公司（统称“ BNPP”）中的销售和交易职能密切合作编写，针对以下对象：（a）专业客户和金融工具指令（2014/65 / EU）（MiFID II）中的重铸市场所定义的合格交易对手；以及（b）在相关情况下具有与投资相关事宜具有专业经验的人士（属于《金融工具指令》第19条第5款） 《 2000年金融服务和市场法（2005年金融促进）令》，以及可能与之有合法联系的其他人（统称为“相关人士”）。与本文档相关的任何投资或投资活动仅提供给相关人士，并且仅与有关人士进行。不是相关人员的任何人都不应行动或依赖本文档或其内容。本文档/通讯中的内容可能包含根据MiFID II捆绑规则定义的“研究”。如果文档/通讯中包