2018年报和2019年一季报点评：运营管理效率大幅改善，18Q4和19Q1经营现金流改善显著

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年4月29日 海能达（002583.SZ） 通信行业 运营管理效率大幅改善，18Q4和19Q1经营现金流改善显著 ——海能达（002583.SZ）2018年报和2019年一季报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：10.87元 分析师 刘凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 石崎良(执业证书编号：S0930518070005) 021-52523856 shiql@ebscn.com 联系人 冷玥 lengyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 18.37 总市值(亿元)：199.71 一年最低/最高(元)：6.20/12.34 近3月换手率：54.14% 股价表现(一年) -50%-35%-20%-5%10%04-1807-1810-1801-19海能达沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -1.18 4.67 0.54 绝对 3.13 26.83 4.07 资料来源：Wind 相关研报 1、再中西欧订单，海外市场持续突破—— 海能达（002583.SZ）跟踪报告......2019-02-25 事件： 海能达披露《2018年年度报告》和《2019年第一季度报告》， 2018年实现收入69.35亿元（YoY +29.6%），归母净利润4.77亿元（YoY +94.7%），扣非归母净利润3.14亿元（YoY +95.0%）。2019Q1实现收入10.92亿元（YoY -10.7%），归母净利润-1.0亿元（YoY +4.0%），扣非归母净利润-1.13亿元（YoY -4.9%）。 点评： ◆2018年归母净利润增长95%，2018Q4经营活动现金流创历史新高。 海能达2018年实现收入69.35亿元（YoY +29.6%），归母净利润4.77亿元（YoY +94.7%），扣非归母净利润3.14亿元（YoY +95.0%），经营活动现金流净额0.97亿元（YoY +139.8%），EPS为0.26元。 2018年收入增长的原因：（1）公司积极推进营销体系变革，大项目运作能力持续增强，在海外市场紧跟国家“一带一路”发展战略，在新兴市场不断取得突破；（2）公司收购整合进展顺利，协同效应显著，公司2017年收购的子公司赛普乐发展态势良好，2018年赛普乐实现收入11.2亿元，同比增长66.96%；（3）公司围绕“精工智坊”核心战略进行制造能力升级，持续拓展高端制造业务，OEM销售收入实现翻倍增长。 2018年四个季度的收入分别为12.2、18.3、14.8和24.0亿元；归母净利润分别为-1.0、1.1、1.2和3.5亿元；经营活动现金流净额分别为-4.2、-3.1、2.2和6.0亿元，其中2018Q4经营活动现金流净额创历史最高水平。 ◆2019Q1经营活动现金流创近三年同期新高。 海能达2019年第一季度实现收入10.92亿元（YoY -10.7%），归母净利润-1.0亿元（YoY +4.0%），扣非归母净利润-1.13亿元（YoY -4.9%）。 2019年第一季度经营活动现金流净额3.09亿元（YoY +174.4%），2017-2018年第一季度经营活动现金流净额分别为-4.27亿元和-4.15亿元，2019Q1现金流情况创三年来第一季度新高，连续两年一季度经营情况同比大幅改善。 ◆2018年毛利率和净利率保持提升，销售费用率和管理费用率改善明显。 海能达2018年毛利率47.30%，同比上升0.26pcts；净利率6.88%，同比上升2.30pcts；管理费用率22.02%，同比下降2.23pcts；销售费用率14.96%，同比下降2.12pcts。 分业务看：（1）终端业务实现收入29.1亿元，同比增长18.9%，毛利率58.0%（+3.8pcts）；（2）系统业务实现收入20.0亿元，同比增长1.4%，毛利率55.3%（+7.6pcts）；（3）OEM及其它业务实现收入20.3亿元，同比增长116.7%，毛利率24.0%（-2.8pcts）。 2019-04-29 海能达 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 分区域看：（1）国内业务实现收入29.2亿元，同比增长37.8%，毛利率42.97%（-7.66pcts）；（2）海外业务实现收入40.1亿元，同比增长24.2%，毛利率50.46%（+6.52pcts）。 ◆海外业务收入保持快速增长。 海能达在海外市场实现深耕与拓展并举，把握“一带一路”地区和新兴市场专网“模转数”及宽带化的市场机遇，在公共安全领域逐步构建大集成能力，在美洲市场稳步开拓，并实现与赛普乐团队的良好融合。海外子公司管理效率全面提升，赛普乐盈利显著提升；HMF大项目运作顺利，荷兰2018年C2000项目在原有Part 1部分全部完成安装的基础上，与荷兰安全与司法部达成协议，由HMF承接荷兰现有调度指挥系统与新网络系统的迁移服务；Norsat业务保持稳定，融合进展顺利。赛普乐2018年实现收入11.24亿元和净利润5686万元。 2019年初，公司公告陆续中标了菲律宾国家警察专业无线通信设备采购项目（0.40亿元）、巴西CEARA州公共安全专网通信网络项目（2.14亿元）、北美洲某城市轨道交通TETRA通信系统项目（0.55亿元）、巴西GOIAS州公共安全部TETRA终端采购项目（0.47亿元）、西欧某国公共安全TETRA 终端设备采购项目（1.13亿元）。 ◆业绩预测和估值指标。 数字集群市场空间仍将保持继续增长，宽窄融合的发展方向越发明显，宽带化和智能化是未来重要发展趋势，海能达作为全球第二、中国第一的专网龙头企业，未来仍有望保持快速增长。结合公司18年报及19年一季报的表现，考虑到一季度为公司的业务淡季，且公司17Q4订单收入在18Q1延迟确认，影响公司19Q1同比增速，因此判断19Q1为同比暂时性下滑。维持海能达19~20年净利润预测为6.43亿元/8.67亿元，新增2021年预测为11.70亿元，对应2019~2021年EPS为0.35/0.47/0.64元，对应PE为31X/23X/17X，维持“买入”评级。 ◆风险提示：海外市场拓展不达预期，汇率波动风险 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 5,351.53 6,934.53 8,734.70 10,878.99 13,596.14 营业收入增长率 55.77% 29.58% 25.96% 24.55% 24.98% 净利润（百万元） 244.86 476.81 643.00 867.12 1,170.45 净利润增长率 -39.06% 94.72% 34.86% 34.85% 34.98% EPS（元） 0.13 0.26 0.35 0.47 0.64 ROE（归属母公司)（摊薄） 4.33% 7.80% 9.39% 11.24% 13.18% P/E 81 42 31 23 17 P/B 4 3 3 3 2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年4月29日 2019-04-29 海能达 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%60%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 5,352 6,935 8,735 10,879 13,596 营业成本 2,834 3,654 4,474 5,530 7,018 折旧和摊销 321 448 448 574 716 营业税费 50 53 67 82 98 销售费用 914 1,038 1,188 1,414 1,700 管理费用 1,298 753 873 1,034 1,224 财务费用 94 238 319 468 593 公允价值变动损益 0 1 0 0 0 投资收益 9 0 2 2 2 营业利润 244 511 653 893 1,210 利润总额 247 517 684 922 1,245 少数股东损益 (0) (0) 0 0 0 归属母公司净利润 245 477 643 867 1,170 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 13,930 14,970 17,702 21,357 25,519 流动资产 7,056 7,534 9,461 11,463 13,866 货币资金 1,592 1,103 1,310 1,632 2,039 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 3,219 3,883 4,896 5,788 6,846 应收票据 91 121 118 174 213 其他应收款 142 142 242 270 330 存货 1,700 1,918 2,487 3,126 3,850 可供出售投资 20 20 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 1,443 1,438 2,755 4,127 5,540 无形资产 3,390 3,512 3,341 3,179 3,025 总负债 8,279 8,855 10,856 13,644 16,635 无息负债 3,871 3,262 3,903 4,870 5,652 有息负债 4,409 5,593 6,953 8,774 10,984 股东权益 5,650 6,115 6,846 7,713 8,883 股本 1,815 1,837 1,837 1,837 1,837 公积金 2,823 2,924 2,978 3,051 3,151 未分配利润 1,072 1,482 1,969 2,630 3,523 少数股东权益 0 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 (243) 97 496 959 968 净利润 245 477 643 867 1,170 折旧摊销 321 448 448 574 716 净营运资金增加 119 1,820 1,146 1,046 1,636 其他 (928) (2,647) (1,742) (1,528) (2,554) 投资活动产生现金流 (2,965) (1,731) (1,427) (2,003) (2,191) 净资本支出 (1,420) (1,731) (1,241) (2,005) (2,205) 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 (1,545) (0) (186) 2 14 融资活动现金流 4,291 967 1,138 1,365 1,631 股本变化 75 22 0 0 0 债务净变化 3,808 1,184 1,360 1,822 2,209 无息负债变化 2,418 (609) 641 967 782 净现金流 1,027 (636) 207 322 408 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -50%0%50%100%150%0 500 1000 1500 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%60%0 5000 10000 15000 20172018201