回购+配股，抢抓证券行业重要的发展机遇

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 招商证券（600999） 证券研究报告 2019年03月13日 投资评级 行业 非银金融/证券 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 17.78元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 5,719.01 流通A股股本(百万股) 4,903.70 A股总市值(百万元) 101,683.96 流通A股市值(百万元) 87,187.78 每股净资产(元) 9.68 资产负债率(%) 72.58 一年内最高/最低(元) 19.99/11.13 作者 夏昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110003 xiachangsheng@tfzq.com 罗钻辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060005 luozuanhui@tfzq.com 舒思勤 联系人 shusiqin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《招商证券-公司定期报告点评:受益于自营及投行，三季度单季净利润环比改善》 2018-10-30 2 《招商证券-公司定期报告点评:经纪资管逆势增长，资本驱动型业务拖累业绩》 2018-08-30 3 《招商证券-公司定期报告点评:传统业务发展稳中有进，机构业务创新领先》 2018-03-30 股价走势 回购+配股，抢抓证券行业重要的发展机遇 招商证券公布6.5-13亿元回购方案，用于股权激励（限制性股票）或员工持股计划 招商证券拟以集中竞价交易方式回购公司A股股份回购计划，一方面能够推动公司股票市场价格与公司长期内在价值相匹配，另一方面能够作为公司股权激励（限制性股票）或员工持股计划的股票来源。拟不超过26.35元/股回购A股，总额6.5亿元至13亿元。若以回购价格上限测算，预计回购股份总数为2466.79万股至4933.59万股，约占公司目前已发行总股本的0.37%至0.74%。 证券行业监管边际放松进一步明确。证监会于2018年11月9日发布《关于支持上市公司回购股份的意见》，扩大回购范围、简便回购机制、放宽回购条件。招商证券是继中信证券后年内第二家通过股票回购方式推进员工持股的上市券商，释放监管层对券商更加积极的监管态度，或为新一轮市场化监管周期的开端。 拟通过配股方式募集资金不超过150亿元，抢抓证券行业重要的发展机遇 公司拟以每10股配售不超过3股的比例向全体A股股东及全体H股股东配股，预计募集资不超150亿元，用于子公司增资及多元化布局（不超105亿元）、资本中介业务（不超20亿元）、资本投资业务（不超20亿元）、补充营运资金（不超5亿元）。A股和H股配股比例相同，配股价格经汇率调整后相同。公司控股股东及其一致行动人承诺全额认购可配股份。 证券行业正处于重要的战略机遇期，通过再融资方式补充资本金，增强资本实力是证券公司抢抓行业发展机遇的必然选择。目前包括海通证券（200亿元）、广发证券（150亿元）、国信证券（150亿元）、中信建投（130亿元）在推进非公开发行A股股票计划。配股相对于非公开发行股份的审核难度略显宽松，发行周期相对较短。此外，与此前上市券商募集资金用途不同的是，公司募集资金主要投向是子公司增资及多元化布局，大力发展另类投资业务。我们认为这反映证券公司在国家“设立科创板并试点注册制”的大背景下推进业务转型的方向之一。 券商基本面改善趋势强，招商证券有望迎来戴维斯双击 2019年资本市场改革与政策纠偏+投行和直投业务增长+融资成本下行+股权质押纾困+集中度提升+股票市场回升+高Beta。招商证券当前估值1.48x PB（对应19E净资产），历史估值的中位数为1.97x PB，政策+市场趋势性向好背景下，招商证券的业绩和估值有望迎来双升，维持“增持”评级。 风险提示：政策落地不及预期；科创板推出进度不及预期；本次回购计划和配股计划被暂停、中止或取消的风险。 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 11,695.45 13,353.21 11,432.88 12,762.45 14,132.80 增长率（%） (53.76) 14.17 (14.38) 11.63 10.74 净利润（百万元） 5,403.45 5,785.96 4,572.32 5,394.29 6,169.89 增长率（%） (50.47) 7.08 (20.98) 17.98 14.38 净利润率 46.20% 43.33% 39.99% 42.27% 43.66% 净资产收益率 9.03% 7.30% 5.75% 6.70% 7.54% 市盈率（倍） 20.88 19.50 24.67 20.91 18.29 市净率（倍） 1.89 1.42 1.42 1.40 1.38 每股净利润（元/股） 0.81 0.86 0.68 0.81 0.92 每股净资产（元/股） 8.93 11.83 11.86 12.02 12.21 资料来源：wind，天风证券研究所 -35%-27%-19%-11%-3%5%13%2018-032018-072018-112019-03招商证券 证券 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：主要上市公司再融资计划（单位：亿元） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 证券公司募集资金投向具体金额招商证券子公司增资及多元化布局不超过105亿元资本中介业务不超过20亿元资本投资业务不超过20亿元补充营运资金不超过5亿元合计不超过150亿元海通证券发展资本中介业务不超过100亿元扩大FICC投资规模，增厚公司流动性不超过40亿元信息系统建设不超过10亿元增资境内外子公司不超过40亿元其他营运资金不超过10亿元合计不超过200亿元广发证券加快推进集团化战略，增加对全资子公司的投入不超过40亿元提升证券金融服务能力，主要用于融资融券、股票质押等资本中介业务不超过65亿元大力拓展FICC业务，主要用于固定收益等投资不超过25亿元进一步提升科技金融支持业务发展的能力，加大对信息技术系统等的投入不超过15亿元其他营运资金安排不超过5亿元合计不超过150亿元国信证券向全资子公司增资不超过23亿元投资与交易业务不超过60亿元资本中介业务不超过25亿元偿还债务不超过40亿元其他营运资金安排不超过2亿元合计不超过150亿元中信建投发展资本中介业务不超过55亿元发展投资交易业务不超过45亿元信息系统建设不超过10亿元增资子公司不超过15亿元其他运营资金安排不超过5亿元合计不超过130亿元 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 单位：百万元 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 61,272.26 52,656.70 55,897.31 56,646.91 58,630.52 营业收入 11,695.45 13,353.21 11,432.88 12,762.45 14,132.80 其中：客户资金存款 50,326.99 42,526.06 45,877.35 45,877.35 45,877.35 手续费及佣金净收入 结算备付金 19,043.47 14,010.49 15,428.56 15,794.20 16,610.65 其中：代理买卖证券业务净收入 4,720.30 4,036.00 3,224.34 3,577.20 3,683.42 其中：客户备付金 17,468.56 10,026.69 11,393.91 11,397.58 11,388.26 证券承销业务净收入 2,154.41 2,198.24 2,453.84 2,804.88 3,071.61 融出资金 53,351.54 59,235.43 58,393.90 63,749.77 69,641.22 资产管理业务净收入 1,142.58 1,145.49 1,279.80 1,408.82 1,682.27 交易性金融资产 48,244.45 73,070.28 78,704.66 86,206.87 102,329.89 利息净收入 895.30 1,796.49 737.76 969.97 1,146.45 衍生金融资产 1,109.61 1,021.64 905.58 988.44 1,177.65 投资净收益 2,024.26 3,722.44 3,122.67 3,325.66 3,805.54 买入返售金融资产 18,953.14 36,099.32 40,546.75 43,821.12 47,586.64 其他业务收入 758.61 454.57 614.47 675.92 743.51 可供出售金融资产 24,722.19 33,275.35 21,440.10 20,447.43 23,799.37 营业支出 5,308.69 6,249.02 5,863.84 6,189.28 6,612.62 持有至到期投资 0.00 0.00 586.53 624.99 722.11 营业税金及附加 412.34 96.49 403.08 449.96 498.27 长期股权投资 5,288.51 7,489.50 8,180.65 8,946.17 10,617.34 管理费用 4,829.31 6,111.87 5,459.76 5,738.23 6,113.15 应收利息 1,261.98 1,894.87 2,119.23 2,360.06 2,771.71 资产减值损失 66.22 40.65 0.00 0.00 0.00 存出保证金 540.44 1,224.48 1,247.70 1,230.87 1,228.84 其他业务成本 0.82 0.00 0.99 1.09 1.20 固定资产 1,779.17 1,832.09 1,969.67 2,151.81 2,554.21 营业利润 6,386.76 7,104.20 5,569.04 6,573.17 7,520.18 无形资产 23.43 21.58 22.91 25.05 29.75 加：营业外收入 81.29 16.03 79.47 88.71 98.24 其他资产 6,260.24 2,908.62 13,474.35 17,136.22 19,968.77 减：营业外支出 15.14 13.67 13.67 36.39 40.29 总资产 243,058.43 285,643.56 323,959.04 367,408.65 444,361.63 利润总额 6,452.92 7,106.56 5,615.92 6,625.49 7,578.12 短期借款 3,251.97 6,611.44 5,133.54 4,955.85 4,946.50 减：所得税 1,035.84 1,301.85 1,028.78 1,213.72 1,388.23 拆入资金 1,500.00 1,470.00 3,432.50 3,706.73 3,744.94 净利润 5,417.08 5,804.71 4,587.14 5,411.77 6,189.89 交易性金融负债 4,439.96 5,492.51 13,568.31 33,518.22 82,801.07 减：少数股东损益 13.63 18.75 14.82 17.48 20.00 衍生金融负债 1,842.80 1,584.91 799.31 799.31 799.31 归属于母公司所有者的净利润 5,403.45 5,785.96 4,572.32 5,394.2