上证50ETF期权周度报告：下行中寻找反弹机会，建议买虚值认购卖虚值认沽

敬请阅读末页的重要说明 期权研究报告 | 金融研究 周度报告 下行中寻找反弹机会，建议买虚值认购卖虚值认沽 2016年01月18日 上证50ETF期权周度报告20160111—20160115 期权报价图 资料来源：WIND，招商期货研究所  一周回顾：在证监会暂停股票市场熔断机制的第一周内，股票市场继续下行，上证综指快速跌破3000大关，最终勉强守住2900一线。但是伴随大跌，无论是50ETF还是50ETF期权成交量均大幅增加，其中50ETF日均成交量达到近8亿份，期权持仓量接近历史高点。市场的大幅下挫反而凸显了作为重要做空手段的期权的对冲风险的作用。  从可以采取的策略看，单纯方向性投机以及牛市价差以及跨式和宽跨式的波动率策略依旧是是不错的选择，其他合成套利策略以及gamma对冲策略依旧难以实施，需要等待市场恢复正常后才能执行。  本期投资策略：从上周走势看，市场出现大幅波动，波动率直线飙升，尤其是深度实值认沽期权一度站上80的高位，而深度虚值认购也相应走高，我们之前推荐的买虚值认购卖虚值认沽的策略虽然在标的资产下跌中出现亏损，但是在隐含波动率这方面出现获取收益。  总体来说认沽期权波动率依旧较高，依旧可以尝试买虚值认购期权，卖出虚值认沽期权，该策略相当于看涨的合成期货策略，一旦行情上行则存在获利机会，而在一定范围内亏损与收益有限，预留给投资者加仓与止损的机会。如果行情窄幅波动，则获取买低波动率与卖出高波动率之间的波动率差值收益。 徐世伟 0755-23905171 xushiwei@cmschina.com.cn F0307617 Z0001836 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 在证监会暂停股票市场熔断机制的第一周内，股票市场继续下行，上证综指快速跌破3000大关，最终勉强守住2900一线。但是伴随大跌，无论是50ETF还是50ETF期权成交量均大幅增加，其中50ETF日均成交量达到近8亿份，期权持仓量接近历史高点。市场的大幅下挫反而凸显了作为重要做空手段的期权的对冲风险的作用。 从可以采取的策略看，单纯方向性投机以及牛市价差以及跨式和宽跨式的波动率策略依旧是是不错的选择，其他合成套利策略以及gamma对冲策略依旧难以实施，需要等待市场恢复正常后才能执行。 一、一周期权市场回顾 表1：上证50ETF期权周成交量统计 标的指数 周均成交量（份） 510050 2779342505 期权种类 2016年1月 2016年2月 2016年3月 2016年6月 合计 认购期权 471972 102064 95492 15955 685483 认沽期权 409699 58240 62697 8276 538912 合计 881671 160304 158189 24231 1224395 资料来源：WIND，招商期货研究所 图1：期权每日总成交量与未平仓合约总张数 资料来源：WIND，招商期货研究所 图2：期权日成交量走势 资料来源：WIND，招商期货研究所 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 从持仓量上看，伴随大跌认购期权持仓量继上周攀升后继续大幅增加，而认沽期权持仓则小幅增加。从这一数据判断大量资金继续利用认购期权下跌后亏损有限这一特点抄底做多，但是普通投资者需要注意的是认购期权的隐含波动率不宜太高，不然会出现50ETF大幅反弹，但是期权不涨甚至下跌的风险。 从1月15日成交量看，1月合约占据绝对主体，投资者依旧喜欢认购期权高于认沽期权。之前在远月3月及6月合约上出现的认沽期权成交高于认购期权持仓的现象消失。这种变化很可能是投机资金在大跌后更积极的买入远月认购期权抄底所致。 图3：期权日持仓量走势 资料来源：WIND，招商期货研究所 图4：1月15日上证50ETF期权成交情况 资料来源：WIND，招商期货研究所 图5：1月15日上证50ETF期权持仓情况 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 从1月15日持仓量看，1月合约占据绝大多数持仓，同时最近的季月3月合约持仓增长较为明显。而在远月6月合约上，认沽期权持仓继续高于认购期权。6月认沽期权持仓高于认购期权的原因可能是投资者采取的合成套利策略或者转换套利策略所致，通过卖出远月认沽获取时间价值。 资料来源：WIND，招商期货研究所 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 认沽与认购持仓再次回落至0.5附近，市场大跌下，认沽期权持仓相对于认购期权明显减少。 由于政策强力限制，参与期权市场与股指期货市场的投资者受到限制，较为复杂的gamma策略，delta对冲策略始终无法有效交易，只能通过方向性投机或者简单跨式、宽跨式策略进行交易。 从上周走势看，市场出现大幅波动，波动率直线飙升，尤其是深度实值认沽期权一度站上80的高位，而深度虚值认购也相应走高，我们之前推荐的买虚值认购卖虚值认沽的策略虽然在大盘下行中标的资产出现下跌，但是从隐含波动率这方面出现获取收益。 总体来说认沽期权波动率依旧较高，依旧可以尝试买虚值认购期权，卖出虚值认沽期权，该策略相当于看涨的合成期货策略，一旦行情上行则存在获利机会，而在一定范围内亏损与收益有限，预留给投资图6：上证50ETF期权认购认沽持仓比与标的收盘价 资料来源：WIND，招商期货研究所 二、期权隐含波动率 图7：上证50ETF期权1月11日近月合约隐含波动率曲线 资料来源：WIND，招商期货研究所（去除明显不合理的样本点） 图8：上证50ETF期权1月12日近月隐含波动率曲线 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 者加仓与止损的机会。如果行情窄幅波动，则获取买低波动率与卖出高波动率之间的波动率差值收益。 资料来源：WIND，招商期货研究所（去除明显不合理的样本点） 图9：上证50ETF期权1月13日近月隐含波动率曲线 资料来源：WIND，招商期货研究所（去除明显不合理的样本点） 图10：上证50ETF期权1月14日近月隐含波动率曲线 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 资料来源：WIND，招商期货研究所（去除明显不合理的样本点） 图11：上证50ETF期权1月15日近月隐含波动率曲线 资料来源：WIND，招商期货研究所（去除明显不合理的样本点） 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 IVIX是根据CBOE VIX的编制方法根据近月合约的虚值期权加权计算而得到的指数，该指数与市场走势呈现负相关性，能够在一定程度上反应市场的恐慌情绪。从多个交易日的数据看只要行情没有太多的变化，市场上午的IVIX普遍高于下午。目前来看造成卖期权，中午平仓的策略似乎收益较好。 表2：上证50ETF的历史波动率 5日波动率 15日波动率 30日波动率 60日波动率 最新值 36.99% 42.51% 35.15% 31.94% 均值 25.04% 26.44% 26.84% 27.23% 最大值 113.91% 80.33% 64.96% 59.98% 最小值 3.11% 7.55% 9.98% 10.93% 标准差 15.12% 12.46% 11.45% 10.61% 注：这里的“日”指交易日 资料来源：招商期货研究所 三、50ETF期权恐慌指数IVIX走势图 表3：1月11日IVIX指数日内走势 资料来源：招商期货研究所 上交所 表4：1月12日IVIX指数日内走势 资料来源：招商期货研究所 上交所 表5：1月13日IVIX指数日内走势 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 资料来源：招商期货研究所 上交所 表6：1月14日IVIX指数日内走势 资料来源：招商期货研究所 上交所 表6：1月15日IVIX指数日内走势 资料来源：招商期货研究所 上交所 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 四、操作建议 周末重要消息： 消息面，今年以来短短10个交易日，沪深两市有329家上市公司获得589位重要股东（大股东、董监高、员工持股以及持股比例在5%以上的股东）781次增持，增持总市值为111.04亿元，涉及8.57亿股。从去年7月份以来累计增持3200多亿元。据能源局数据，中国2015年全社会用电量增长0.5%，至55500亿千瓦时。根据历史数据测算，中国2015年12月全社会用电量为5007亿千瓦时，同比下滑约1.6%。商务部昨天公布2015年实际使用外资（FDI）金额7813.5亿元人民币（折1262.7亿美元），同比增长6.4%。但从2015年前11月的FDI金额7043.3亿可以算出，12月FDI金额为770.2亿元，较上年同期（818.7亿元）减少了48.5亿元 汇总分析： 从上周走势看，市场出现大幅波动，波动率直线飙升，尤其是深度实值认沽期权一度站上80的高位，而深度虚值认购也相应走高，我们之前推荐的买虚值认购卖虚值认沽的策略虽然在标的资产下跌中出现亏损，但是在隐含波动率这方面出现获取收益。 总体来说认沽期权波动率依旧较高，依旧可以尝试买虚值认购期权，卖出虚值认沽期权，该策略相当于看涨的合成期货策略，一旦行情上行则存在获利机会，而在一定范围内亏损与收益有限，预留给投资者加仓与止损的机会。如果行情窄幅波动，则获取买低波动率与卖出高波动率之间的波动率差值收益。 期权研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 研究员简介 徐世伟：股指期权研究员，从业超过5年，具有期货从业资格（证书编号：F0307617）及投资咨询资格（证书编号：Z0001836）。擅长衍生品分析与建模，连续三届获中金所期权与期货论文大赛二等奖、优胜奖，并长期借调中金所期权组参与期权开发工作。 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。