1核心太平洋-山一10/08/15百富环球科技（327 HK）目标价：11.65港元先前目标价：HK12.45中国/软件与服务/结果报告 上次价格：HK $ 10.00 [R1H15收入增长受挫潜在回报：16.5％■MPOS交付减少了收入增长■保证金扩张是增长动力■调低后2年的税前利润仍保持17％的复合增长率维持买入2015年8月10日谭凯文终审法院电话：852 2826 0007预测修订（％） 一年至31十二月15F 16F 收入更改(13.4) 净利更改16.5 每股收益更改16.5 关键共享数据52周最高/低HK $ 14.2 / 5.79 30D平均卷9.07百万发行分享1,111.47百万市场帽11,115百万 重大的股东喜新科技（32.91％）股价表现19517515513511595755508/1410/1412/1402/1504/1506/15关键财务 什么是新的 百富环球（327 HK）宣布1H15净利润同比增长56％至3.09亿港元，而收入增长10％至11.08亿港元。 催化剂类 MPOS交付使收入增长下降。收入增长不足的主要原因是中国收入增长持平，这归因于收入确认和新产品发布的延迟。我们将FY15F / 16F的中国细分增长率下调至7.5％/ 7.0％。随着修订后的海外增长预测下调，我们将FY15F / 16F集团收入增长下调至14.8％/ 17.0％。我们认为收入不足的原因是销量的强劲增长主要是由MPOS推动的，MPOS的平均售价较低，尽管毛利率与传统毛利率相差不大。 保证金扩张是增长动力。积极的惊喜和增长动力来自毛利率的3.7个百分点至41.5％的增长，这归因于更高利润的海外销售的贡献。尽管如此，由于海外竞争对手的定价压力增加以及2H15的中国贡献反弹，我们预计全年毛利率将回落至38.9％，但仍高于我们最初的预期36.4％。 并购路线图正步入正轨。在过去的一年中，PAX收购了Kashuo和PAX ITALIA。前者将促进中国的CRM设置，而后者将加强意大利的分销渠道。管理层正在积极寻求并购，以利用下游支付服务。 我们的观点 经下调后，2年的税前利润仍复合增长17％。我们将2015财年净利润提高16.5％，但将2016财年削减11.6％。的一年至312014年12月2015F 2016F2017F成交额m）2,3732,7243,1863,664增长（％）61 15 17 15净利润（港币）m）392606624728 增长（％）73 55 3 17每股收益（港元）0.3630.5410.5470.628 增长（％）66 49 1 15每（x）27.6 18.5 18.315.9 DPS（港元）-0.0540.0550.094产率（％）-0.5 0.5 0.9 资料来源：核心太平洋-Yamaichi估算FY15F的上调幅度归因于税收抵免和政府补贴的增加，而核心营业利润基本相同，而FY16F的下调幅度则是由于增长预期不那么乐观。我们的修正模型指出2年净利润的复合年增长率为9.6％，税前利润的复合年增长率为17.1％。 目标市盈率下调至21.5倍。即使增长前景不那么乐观，我们仍然认为，鉴于管理层的稳健执行和迅速扩展的全球影响力，百富仍应进行高价交易。我们将目标价下调至11.65港币，相当于21.5倍/21.3倍15财年/ 16财年市盈率。免责声明：本报告仅供参考，不得解释为买卖证券的要约。虽然该报告是使用可靠的消息来源编写的，但Core Pacific-Yamaichi International（H.K.）有限（“ CPYI”）不保证其准确性或完整性。 CPYI可能会更新或更改本报告中包含的任何信息，恕不另行通知。 CPYI，Core Pacific Group的任何公司或与该集团有关的任何个人均不承担因使用或依赖报告而引起的任何法律责任。本报告的版权归CPYI所有，未经CPYI的书面许可，任何人不得出于任何目的复制或发布本报告的任何部分。本报告的作者是证券及期货事务监察委员会的特许代表，他们保证本报告中表达的所有观点均能准确反映其个人观点。 CPYI，Core Pacific Group的任何公司，其董事和/或其员工可能在此处提及的证券中拥有头寸，并可能影响与您所持头寸相反的证券交易。股票恒指 2利润损失（合并）现金流量（合并） 一年至12月31日（港元mn）2013 2014 2015F 2016F2017F收入1,472 2,373 2,724 3,1863,664中国1,046 1,386 1,490 1,5941,674海外426987 1,234 1,5921,990毛盈利541865 1,059 1,2271,412其他的收入，净35 47 70 85100操作费用（325）（472）（526）（602）(685)销售与行销费用（131）（219）（256）（300）(344)一般和行政费用（194）（254）（270）（303）(341)操作利润251440603709827财务收入净1523212530获利前税266463624734856税(40)(71)(19)(110)(128)净利润227392606624728每股收益（港元）0.218 0.363 0.541 0.5470.628DPS（港元）--0.054 0.0550.094一年至12月31日（港元mn）2013 2014 2015F 2016F 2017F营业现金流量292135220469535获利前税收266463624734856折旧和Amt。44655工作变化首都62(237)(370)(136)(168)利益已收到(15)(23)(21)(25)(30)税已付款（42）（71）（19）(110)(128)其他17----投资现金流量23 16（1）15 23资本支出（2）（7）（5）（5）（5）利益收入1523212530其他10 0（18）（4）（2）自由现金流290128215464530筹集现金流869-(61)(62)债务变动-----股利已付----------------------------------(61)(62)其他8 69---净现金流量323220218424496资产负债表（合并）关键比率一年至12月31日（港元mn）2013 2014 2015F 2016F 2017F总计资产2,8333,3344,0254,7375,555当前资产2,824 3,323 3,997 4,7045,521现金1,698 1,919 2,137 2,5603,056帐目应收款6388981,0351,1791,356存货4654757909241,063其他电流资产2330354147非当前资产8 12 29 3334净个人防护装备811111110总负债7467868721,0201,172当前负债7467868721,0201,172贸易方式应付款446424545637733其他应付账款275285245287330其他电流负债25788296110非当前负债-----总股票2,087 2,548 3,154 3,7174,383股东的公平2,0872,5483,1543,7174,383分享首都104110110110110储备金1,9832,4382,9833,5454,163负债和权益总额2,8333,3344,0254,7375,555净现金/（债务）1,6981,9192,1372,5603,056一年至31十二月2013 2014 2015F 2016F 2017F增长（％）营业额12.1 61.2 14.8 17.0 15.0息税前利润18.3 75.0 37.0 17.6 16.6税前利润19.2 74.0 34.8 17.6 16.7净利润23.8 73.0 54.6 3.0 16.7每股收益23.7 66.4 49.0 1.2 14.7保证金（％）毛额36.7 36.4 38.9 38.5 38.5息税前利润17.1 18.5 22.1 22.3 22.6PBT 18.1 19.5 22.9 23.0 23.4净利润15.4 16.5 22.2 19.6 19.9其他 （％）有效税率14.9 15.4 3.0 15.0 15.0支付比率--10.0 10.0 15.0平均鱼子11.616.921.218.218.0平均RoA 9.0 12.7 16.5 14.2 14.1利息保障（x）不适用不适用不适用不适用不适用关键假设一年至12月31日20132014 2015F 2016F2017F分部毛利率中国不适用不适用31.331.030.5海外不适用不适用48.046.045.3分部收入增长中国13.832.57.57.05.0海外8.1 131.5 25.0 29.0 25.0资料来源：公司和Core Pacific – Yamaichi的估算本人，本研究报告的作者，在香港证券及期货事务监察委员会（“证监会”）注册的第四类受规管活动的许可证持有人谭凯文，特此声明，本研究报告中表达的所有观点均准确反映了我的个人观点。并且我的报酬的任何部分均与本研究报告中表达的具体建议或观点没有，直接或间接相关。此外，我确认（a）本人及本人均未担任本研究报告所涵盖的任何香港上市公司的高级管理人员； （b）我和我的合伙人都没有在本研究报告涵盖的股票中拥有任何财务权益。未来12个月的预期回报率是+ 15％或更高。未来12个月的预期回报率在+ 15％到–5％之间。未来12个月内潜在跌幅超过5％。购买：持有：卖出：建议的定义：对于库存建议：核心太平洋-山一10/08/15