希慎：寻找更好的新增长

为电动汽车准备：Felix.kwok@sbcapital.com.hk希慎苏珊娜梁+852 2600 8597妮可黄+852 2600 8207奥立佛我是+852 2600 82962015年8月6日香港属性路透社0014.HK彭博14香港于2015年8月5日定价恒指@ 24,514.21200万高/低HK $ 38.80 / 31.901200万目标价HK $ 37.30±%潜在+10%分享到问题1,063.9百万自由浮动（美东时间。） 48.7%市场帽46.51亿美元每天平均3M4,570万港元（590万美元）大股东李希慎地产有限公司40.7％西尔切斯特国际9.0％股票表现（％）1M 3M 12M绝对（0.3）（6.5）（7.4）相对6.0 5.9（6.9）绝对（美元）（0.3）（6.5）（7.4）承诺的最过期的租赁由于2015年到期的零售租赁中有80％的平均租金修订为35％，周转租金的贡献仅为5.2％，因此可以缓解零售市场疲软带来的不确定性。 LG实现了40-45％的租金下调，这表明顶级零售商愿意坚持使用优质购物中心。平均办公室租金调升幅度为30％，而湾仔/中环湾仔绕道市场的空置率居高不下（图2），应会支持即将进行的租金谈判。AEI进度和新阳重建步入正轨LG One AEI仍有望在2H16完工，预计每年将额外增加租金收入30-50百万港元（或零售总收入的3-5％）。在基础工程完成后，将于2016年公布有关LG Three（Sunning）的更多详细信息，其中包括5级零售和20层办公室。重建计划于2018年完成。维持跑赢大市由于财富效应减弱，股市反弹时间短于预期，我们将FY15CL的零售租金预测从7％调回至4月之前的水平，即6％，并将目标价格范围从40％扩大至45％。我们对香港零售保持谨慎，但考虑到主要的租户重组，AEI和重建，希慎应该更具韧性。40（港元）373532(%)15010050金融截至12月31日的年度13A 14A 15CL 16CL 17CL302014年8月13日至2月14日14年8月15年2月希慎（LHS）相对于HSI（RHS）资料来源：彭博社0资料来源：里昂证券在彭博社，汤姆森路透社，Factset和CapitalIQ上查找里昂证券研究-并从中获利evalu @ torclsa.com上的专有数据库有关重要披露，请参阅第7页。HK $ 33.90-优于大市感谢您在以下方面的支持：请单击此处查看我们今年的投票矩阵。寻找更好的新增长管理层积极管理和增加增长动力希慎广场已经进入第二个租赁周期，因此房客更新已经在进行中。目标是表现不佳的租户，在70个即将到期的租户中，有40个已被替换，新租户的返还率达到了十几岁。整个零售业务组合的返还率提高了35％，而租金贡献的营业额仅增长了5％。 AEI和重建计划仍有望在2016/2018年完成，并有望实现增长。维持O-PF。3岁的希慎广场的房客改组希慎（Hysan）的1H15零售额同比增长40％，主要是由希慎广场（HP）的+ 80％推动。惠普零售额将同比下降1-2％（总零售额下降约4％）。主力租户的销售以及T Galleria的装修影响与市场的-1.6％更为一致。我们认为疲软是由于某些楼层的租户表现不佳。随着购物中心进入第二个租赁周期，希慎（Hysan）取代了许多这些较弱的租户，在大约70名租户中，有40名以高租金的租金回收率被替换。改建后的李剧院（中端）的租户销售同比增长10％，而豪华李花园（LG）的租户收入则出现了个位数的大幅下降。收入（百万港元）3,0633,2243,3683,4793,591经调整纯利（百万港元）2,0432,1632,3292,4472,554NP预测变化（％）--(0.5)(1.2)(1.7)调整后每股收益（港币¢）192.1203.3218.9230.0240.0CL /共识（17）（EPS％）--101103104每股收益增长（同比增长％）25.75.87.75.14.3调整后的PE（x）17.616.715.514.714.1股息收益率（％）3.53.63.94.14.3净债务/权益（％）5.14.03.33.33.1 希慎-O-PF寻找更好的新增长2015年8月6日2为电动汽车准备：Felix.kwok@sbcapital.com.hk寻找更好的新增长图1 1H15结果快照 截至12月（百万港元）1H15 1H14同比资料来源：公司基本收益：2015年上半年的基本盈利为港币11.63亿元，同比增长7.5％，占我们2015财年预测的23.42亿港元的50％。周转：物业营业额按年上升7.4％，为港币17.14亿元，主要是由于投资组合的租金收入保持正增长，尽管AEI持续进行和租户重组的影响。零售：零售营业额同比增长6.4％，至9.5亿港币，主要是受租金上涨的积极推动，平均租金增长35％（希慎普拉斯/李剧院的青少年公寓和利园的40-45％），尽管受到一些拖累从2014年第4季度开始的Lee Gardens AEI开始。 2015年到期的零售租约中约有80％已落实。2015年上半年的营业额租金贡献从2014年上半年的6.7％（6,000万港元）下降至5.3％（5,000万港元）。租金调升大致与零售趋势一致，在此期间上升了35％。不包括主要租户的占用成本从2014财年的十几岁上升至2015年上半年的十几岁。租户的零售额得益于希慎广场的80％的同比增长和利剧院中心的10％的同比增长，这在一定程度上弥补了利园的高个位数零售额下降，这是由于希慎广场的同比增长40％以及优于市场1.6％的跌幅。排除某个锚点周转办公室61856110.2零售9508936.4住宅1461422.8租金周转率1,7141,5967.4物业费用(187)(178)5.1净租金收入1,5271,4187.7经营费用(117)(110)6.4投资收益342725.9息税前利润1,4441,3358.2财务费用(105)(115)(8.7)营业利润总额1,3391,2209.8其他损益-(2)(100.0)来自联营公司的收入1241203.3除税前溢利1,4631,3389.3税收(223)(187)19.3少数群体利益(77)(69)11.6基本净利润1,1631,0827.5调整项：投资物业的公允价值变动1,1601,945(40.4)少数股东权益的影响(44)(146)(69.9)应占联营公司IP的FV变化10742.9报告净利润2,2892,888(20.7) 希慎-O-PF寻找更好的新增长2015年8月6日3为电动汽车准备：Felix.kwok@sbcapital.com.hk租户以及希慎广场（Ty Galleria）在希慎广场的翻新影响，希慎广场的租户销售额将下降1-2％，整体零售额将同比下降约4％。零售物业组合的入住率为98％，而14月末和6月14日的比例为100％，这应归因于房客的持续混合。办公室：收入同比增长+ 10.2％至百万港元，这主要是由于积极的租金调升带来了大约30％的增长。大多数已在2015年到期的办公室租约已经落实。办公室的投资组合已全部出租，而14年末为98％，一年前为96％。住宅：住宅租金收入同比增长2.8％，为港币1.46亿元，主要是由于出租率上升和租金调升积极。 Bamboo Grove（投资组合中唯一的物业）的入住率为95％，而14年底和一年前为97％。租金保证金：租金利润率从1H14的88.8％升至89.1％。低个位数净资产负债率：净负债比率仍然非常舒适，为3.2％，而14年底为4.2％。负债净额较上半年减少34％，为港币22.08亿元。管理层将继续在香港内外寻找新的投资机会。中期股息：宣布派发中期股息0.25港元，比2014年上半年的0.23港元增长8.7％，隐含基本派息率为22.9％（2014年上半年：22.6％）图2 湾仔/铜锣湾甲级办公室空缺9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0资料来源：仲量联行(%)6月15日末为2.3％Dec-03 Mar-04 Jun-04 Sep-04 Dec-04 Mar-05 Jun-05 Sep-05 Dec-05 Dec-05 Mar-06 Jun-06 Sep-06 Dec-06 Mar-07 Jun-07 Sep-07 Dec- 3月 7日至8月8日6月 8日至9 月 8日12月8日至 3 月 9日 9 月 9日至 9月9日至12月 9 日 3月 10 日至6月10日 10 月10 日 至12 月 10日3月11日至 6月11 日 11月 11 日至3月11日 -12月12日-12月 12 日12 月 12日3月13日6月13日 13 月13 日 12月 13 日14 月 14日 14 月14 日 14月14日3月15日 希慎-O-PF寻找更好的新增长2015年8月6日4为电动汽车准备：Felix.kwok@sbcapital.com.hk图3 希慎FY15CL净资产值估计百万港元/小时占总数的百分比投资物业68,66964.5492.2办公室22,57021.2130.3零售38,76936.4452.1豪华住宅6,7216.329.0停车场等6090.570.8其他资产4,4244.165.9有价证券1,3601.281.8总资产74,45269.98100.0净现金/（债务）(2,358)(2.22)资产净值72,09467.76资料来源：里昂证券图4 资产净值折扣图表0(10)(20)(30)(40)(50)(60)(70)(80)资料来源：仲量联行(%)导航光盘-1 S.D.5年平均+2 S.D.+1 S.D.-2 S.D.目标价较2015财年净资产值折让45％尽管更加积极主动，零售市场增速放缓管理1991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015 希慎-O-PF寻找更好的新增长2015年8月6日5为电动汽车准备：Felix.kwok@sbcapital.com.hk图5香港物业估值摘要股份代号记录最后收盘（LC）目标（LC）资产净值（LC）光盘到资产净值（％）2015财年U / L PE（X）2016财年U / L PE（X）2017财年U / L PE（X）2015财年产量 （％）2016财年产量 （％）2017财年产量 （％）开发者新地16香港超PF119.1122.0203.5(41.5)15.915.715.52.82.82.8CK物业1113 HK购买63.178.087.0(27.5)13.912.310.52.53.33.8亨德森土地12香港卖50.741.075.1(32.6)16.718.219.02.01.91.8信和置业83香港超PF11.913.522.6(47.1)14.214.414.84.24.24.2凯里·道具683港币卖27.825.951.8(46.4)11.710.99.12.93.13.4新世界发展17香港邻苯二酚9.311.320.9(55.7)12.812.512.64.54.54.5CSI497港币邻苯二酚0.30.31.1(75.9)10.61.82.32.48.56.5房东恒隆地产101香港购买21.726.534.9(37.9)14.715.616.23.53.53.5香港土地HKL SP邻苯二酚7.99.211.7(32.2)20.318.717.82.42.42.4希慎14香港邻苯二酚33.937.367.8(50.0)15.514.714.13.94.14.3大鹰41香港超PF27.228.069.9(61.2)10.79.78.