人工智能业务前景明朗,但估值已合理,首次覆盖评为中性(摘要)

2017年5月15日 首次评级 海康威视 (002415.SZ) 中性 证券研究报告人工智能业务前景明朗，但估值已合理；首次覆盖评为中性 (摘要) 投资观点 我们认为，全球最大的监控产品供应商——海康威视在人工智能产品领域较同业拥有显著的竞争优势。海康威视可从其规模庞大的客户群当中获取大量数据集，这对于训练深度学习算法至关重要。此外，海康威视的规模优势和雄厚的国企背景有望为稳定的毛利率提供支撑。但今年以来该股股价已上涨了62%，当前市盈率位于19倍的12个月历史均值附近，而且与全球同业相符。我们首次覆盖该股评为中性，因为我们认为其当前估值已充分体现了公司坚实的基本面。 主要增长动力 我们预计，到2020年海康威视的人工智能产品对总收入和总毛利的贡献将分别达到12%和17%（2016年为0.3%和0.5%）。除人工智能外，我们认为公司凭借其解决方案业务和高质量产品的规模优势和专业实力将继续实现市场份额增长。鉴于2016年下半年以来行业竞争趋于理性、管理层侧重于提升盈利能力，我们预计2017-2019年毛利率将稳定在42%左右（2016年为41.6%）。 风险 政府/公共支出波动，竞争激烈程度发生变化。 估值 我们预计2016-2019年收入/盈利年均复合增速为29%，受到市场份额持续扩张和盈利水平企稳的推动。我们对2018年预期每股盈利应用20倍的行业平均市盈率，计算得出12个月目标价格人民币41.0元，隐含5%的上行空间。 行业背景 监控行业正在经历的整合对大企业有利。2016年下半年行业需求复苏，价格竞争缓解。 * 全文翻译随后提供 所属投资名单 中性 行业评级： 中性 侯雪婷 执业证书编号: S1420515060001 +86(21)2401-8694 tina.hou@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究增长回报*估值倍数波动性海康威视(002415.SZ)A股电信与科技行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(Rmb)40.1612个月目标价格(Rmb)41.00市值(Rmb mn / US$ mn)247,186.2 / 35,809.0外资持股比例(%)--12/16 12/17E 12/18E 12/19E每股盈利(Rmb) 新1.221.582.052.59每股盈利调整幅度(%)--------每股盈利增长(%)26.530.229.326.4每股摊薄盈利(Rmb) 新1.221.582.052.59市盈率(X)18.425.419.615.5市净率(X)5.68.57.05.7EV/EBITDA(X)17.925.018.914.6股息收益率(%)2.72.02.53.2净资产回报率(%)34.136.439.040.3CROCI(%)33.936.438.739.9股价走势图3,0003,2003,4003,6003,8004,000202530354045May-16 Aug-16 Nov-16 Feb-17海康威视 (左轴)沪深300指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对48.165.089.7相对于沪深300指数49.166.571.6资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为5/15/2017收盘价） 2017年5月15日 海康威视 (002415.SZ) 全球投资研究 2 海康威视： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 侯雪婷 tina.hou@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1612/17E12/18E12/19E资产负债表(Rmb mn)12/1612/17E12/18E12/19E主营业务收入31,924.041,148.053,551.768,788.6现金及等价物13,635.016,247.819,510.223,700.9主营业务成本(18,649.7)(23,832.0)(30,945.8)(39,918.2)应收账款14,614.818,837.624,516.031,491.4销售、一般及管理费用(3,919.7)(4,960.2)(6,447.7)(8,282.4)存货3,825.24,888.16,347.28,187.5研发费用(2,433.4)(3,201.4)(4,166.5)(5,352.0)其它流动资产4,448.54,448.54,448.54,448.5其它营业收入/（支出）0.00.00.00.0流动资产36,523.544,422.054,821.867,828.3员工股票期权费用--------固定资产净额3,170.23,955.14,936.16,139.7EBITDA7,161.99,434.412,332.215,650.7无形资产净额658.6622.4586.3550.1折旧和摊销(240.7)(280.0)(340.5)(414.7)长期投资570.4570.4570.4570.4EBIT6,921.29,154.411,991.715,236.0其它长期资产416.3416.3416.3416.3利息收入226.1275.6328.4394.4资产合计41,339.049,986.261,330.975,504.8财务费用0.0(21.6)(21.6)(21.6)联营公司0.00.00.00.0应付账款9,388.011,996.715,577.720,094.3其它1,162.91,535.31,874.72,299.9短期贷款47.647.647.647.6税前利润8,310.210,943.614,173.217,908.7其它流动负债2,680.33,828.95,258.26,910.9所得税(889.9)(1,213.6)(1,569.4)(1,981.9)流动负债12,115.915,873.220,883.527,052.8少数股东损益2.01.61.61.6长期贷款4,676.74,676.74,676.74,676.7优先股股息前净利润7,422.39,731.712,605.515,928.4其它长期负债59.859.859.859.8优先股息0.00.00.00.0长期负债4,736.44,736.44,736.44,736.4非经常性项目前净利润7,422.39,731.712,605.515,928.4负债合计16,852.320,609.725,619.931,789.2税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润7,422.39,731.712,605.515,928.4优先股0.00.00.00.0普通股权益24,288.629,180.235,516.143,522.4每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)1.221.582.052.59少数股东权益198.0196.4194.8193.2每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.221.582.052.59每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.221.582.052.59负债及股东权益合计41,339.049,986.261,330.975,504.8不含员工股票期权费用的每股盈利(基本)--------不含员工股票期权费用的每股盈利(摊薄)--------每股净资产(Rmb)3.984.745.777.07每股股息(Rmb)0.600.791.021.29股息支付率(%)49.749.749.749.7自由现金流收益率(%)3.92.63.34.2比率12/1612/17E12/18E12/19E增长率和利润率(%)12/1612/17E12/18E12/19ECROCI(%)33.936.438.739.9主营业务收入增长率26.328.930.128.5净资产回报率(%)34.136.439.040.3EBITDA增长率25.631.730.726.9总资产回报率(%)20.721.322.623.3EBIT增长率24.832.331.027.1平均运用资本回报率(%)53.756.963.668.3净利润增长率26.531.129.526.4存货周转天数65.066.766.366.5每股盈利增长26.530.229.326.4应收账款周转天数149.3148.4147.7148.6毛利率41.642.142.242.0应付账款周转天数156.8163.8162.6163.1EBITDA利润率22.422.923.022.8净负债/股东权益(%)(36.4)(39.2)(41.4)(43.4)EBIT利润率21.722.222.422.1EBIT利息保障倍数(X)NMNMNMNM现金流量表(Rmb mn)12/1612/17E12/18E12/19E估值12/1612/17E12/18E12/19E优先股股息前净利润7,422.39,731.712,605.515,928.4折旧及摊销240.7280.0340.5414.7基本市盈率(X)18.425.419.615.5少数股东权益(2.0)(1.6)(1.6)(1.6)市净率(X)5.68.57.05.7运营资本增减(1,362.8)(2,677.0)(3,556.5)(4,299.1)EV/EBITDA(X)17.925.018.914.6其它(84.4)0.00.00.0企业价值/总投资现金(X)5.27.96.45.1经营活动产生的现金流6,213.77,333.19,387.812,042.3股息收益率(%)2.72.02.53.2资本开支(911.4)(1,028.7)(1,285.2)(1,582.1)收购0.00.00.00.0剥离19.40.00.00.0其它(2,491.2)0.00.00.0投资活动产生的现金流(3,383.1)(1,028.7)(1,285.2)(1,582.1)支付股息的现金（普通股和优先股）(2,848.1)(3,691.5)(4,840.2)(6,269.5)借款增减2,467.20.00.00.0普通股发行（回购）247.30.00.00.0其它789.40.00.00.0筹资活动产生的现金流655.7(3,691.5)(4,840.2)(6,269.5)注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。总现金流3,486.22,612.83,262.44,190.7资料来源：公司数据、高盛研究预测 2017年5月15日 海康威视 (002415.SZ) 全球投资研究 3 Table of contents Executive Summary: Strong fundamentals priced in; Neutral 4 Valuation fair: Our 12-m P/E-based target price is Rmb41 7 Key risks 9 Scale and SOE background set Hikvisi