2016年报及2017一季报：并购黄鹤楼，古井待腾飞

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 并购黄鹤楼，古井待腾飞 ——古井贡酒（000596）2016年报及2017一季报点评 2017年05月01日 强烈推荐/维持 古井贡酒 财报点评 徐昊 分析师 执业证书编号：S1480514070003 xuhao@dxzq.net.cn 010-66554017 范垄基 联系人 fanlj@dxzq.net.cn 010-66554087 事件： 2016年公司营业收入60.17亿元，同比增长14.54%，归属上市公司股东的净利润为8.3亿元，同比增长15.94%，EPS1.65元，利润分配方案为每10股派发现金红利6元（含税）；2017年一季度，公司营业收入21.73亿元，同比增长17.88%，归属上市公司股东的净利润为4.08亿元，同比增长18.53%，EPS0.81元。 公司分季度财务指标 指标 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 营业收入（百万元） 1301.37 1239 1843.48 1201.56 1460.53 1511.58 2173.06 增长率（%） 14.31% 10.41% 10.57% 14.90% 12.23% 22.00% 17.88% 毛利率（%） 72.30% 74.05% 74.36% 74.39% 74.03% 75.92% 77.65% 期间费用率（%） 47.67% 35.30% 35.65% 50.27% 47.19% 36.78% 39.16% 营业利润率（%） 10.87% 22.97% 24.75% 10.18% 12.86% 23.22% 24.71% 净利润（百万元） 120.11 214.97 344.01 92.70 153.84 259.77 418.92 增长率（%） 17.12% 57.27% 13.61% 19.31% 28.09% 20.84% 21.77% 每股盈利（季度，元） 0.24 0.43 0.68 0.17 0.30 0.49 0.81 资产负债率（%） 35.34% 32.71% 38.34% 36.88% 36.24% 32.00% 38.51% 净资产收益率（%） 2.61% 4.45% 6.67% 1.68% 2.70% 4.37% 6.61% 总资产收益率（%） 1.69% 2.99% 4.11% 1.06% 1.72% 2.97% 4.06% 观点：  2016年公司业绩增速平稳，符合预期。扣除黄鹤楼并表影响后，公司2016年收入58.36亿元，同比增长11.09%，净利同比增长11.97%，符合市场预期。2016年四季度销售收入15.12亿元，同比增加22%，四季度收入增速相比2015年同期增加9.6个百分点，主要是因为2017年春节在1月比较早，古井贡酒一直以来都是安徽省内龙头，市场份额占省内市场的15%左右，而且随着省内市场容量的扩大和大众消费升级消费者对古井贡等高端白酒的需求增加，使得公司四季度收入增速明显。四季度公司归属股东净利润2.6亿元，同比增加20.84%。 东兴证券财报点评 古井贡酒（000596）：并购黄鹤楼，古井待腾飞 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 2017年一季度业绩略低预期，预收创新高有望后续发力。 公司一季度实现营业收入21.73亿元，同比增加17.88%，净利润4.07亿元，同比增加21.77%，扣非后净利3.57亿元，同比仅增加5%，这是由于本期政府补贴以及交易性和可出售金融资产等非经常性损益的增加所致。公司Q1预收账款高达12亿，较期初增加一倍，占一季度收入超过50%，主要原因系销售订单的大幅增加所致。从公司现金流的情况来看，公司产品需求旺盛。结合目前公司销售渠道下沉的计划以及公司古5和献礼版等产品连续提价的策略来看，预计后续公司业绩将实现更高的增长。  渠道下沉带动销量，产品受益消费升级。安徽省内白酒品牌出现了一定分化，古井贡和口子窖相对于金种子、宣酒和迎驾贡酒等品牌的份额明显扩大并呈提升态势，品牌集中度提升。目前公司在省会城市的销售占比近20%，2016-2018年公司坚持做到渠道下沉到乡镇，说明公司下沉空间巨大。渠道下沉可再造一个古井，增长空间仍比较乐观。产品方面，人民生活水平提高带来的消费升级使得年份原浆成为主力，其中5年和8年等产品占比较大，而且随着消费升级可能会持续放量。伴随产品结构上移，公司的净利润水平会进一步提升。  对内不断优化产品，对外并购加速外延。公司在现有产品的基础上还成功推出了主打健康的37度亳菊酒，并且创新推出年份原浆G20、古井贡酒1989等产品，使得公司产品线不断丰富和完善。2016年5月公司收购湖北名酒黄鹤楼51%的股权，黄鹤楼是湖北本地的知名品牌，主要定位中高端产品，其价格和品牌符合目前消费升级的趋势，有广阔的市场空间，借助“古井贡+黄鹤楼”双名酒的战略加速外延。 结论： 公司受益于省内份额占比的扩大和渠道下沉带动的销量增加，以及全国化双名酒战略的驱动，有望给公司带来收入的进一步增长，加上公司的混改有望降低销售费用进而提高公司的净利润增速。我们预计公司2017-2019年归属上市公司的净利润分别为：9.73亿元、11.55亿元和13.81亿元，对应EPS分别为1.93元2.27元和2.70元，维持公司“强烈推荐”投资评级。 风险提示：市场竞争的风险、食品安全的风险、价格波动的风险 东兴证券财报点评 古井贡酒（000596）：并购黄鹤楼，古井待腾飞 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产合计 4619 4705 6601 8325 10287 营业收入 5253 6017 6798 7651 8617 货币资金 1087 533 2196 3653 5326 营业成本 1510 1524 1796 1937 2088 应收账款 5 12 6 6 7 营业税金及附加 790 956 1020 1136 1267 其他应收款 9 11 12 14 15 营业费用 1558 1980 2107 2324 2566 预付款项 80 75 111 149 191 管理费用 544 557 714 831 946 存货 1397 1786 1968 2123 2288 财务费用 -20 -30 -13 -27 -40 其他流动资产 1501 1750 1750 1750 1750 资产减值损失 11.32 11.62 10.00 10.00 10.00 非流动资产合计 2564 4031 3026 2726 2425 公允价值变动收益 0.04 -0.01 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 69.26 97.84 110.00 90.00 70.00 固定资产 1691 1866 1707 1477 1247 营业利润 930 1117 1274 1528 1851 无形资产 298 701 631 561 490 营业外收入 44.97 41.91 40.00 30.00 10.00 其他非流动资产 0 301 0 0 0 营业外支出 9.06 8.55 8.00 8.00 8.00 资产总计 7183 8736 9547 10970 12632 利润总额 966 1151 1306 1550 1853 流动负债合计 2283 2634 2706 3043 3421 所得税 251 300 333 395 473 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 716 850 973 1155 1381 应付账款 378 341 344 371 400 少数股东损益 0 21 0 10 20 预收款项 609 624 896 1202 1547 归属母公司净利润 716 830 973 1145 1361 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 EBITDA 1369 1968 1561 1802 2111 非流动负债合计 67 161 90 170 250 EPS（元） 1.42 1.65 1.93 2.27 2.70 长期借款 0 0 90 170 250 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债合计 2349 2795 2796 3213 3671 成长能力 少数股东权益 0 346 346 356 376 营业收入增长 12.96% 14.54% 12.98% 12.54% 12.64% 实收资本（或股本） 504 504 504 504 504 营业利润增长 19.96% 20.10% 14.00% 19.97% 21.15% 资本公积 1295 1295 1295 1295 1295 归属于母公司净利润增长 17.27% 15.94% 17.27% 17.69% 18.86% 未分配利润 2724 3503 4058 4710 5486 获利能力 归属母公司股东权益合计 4834 5595 6405 7401 8585 毛利率(%) 71.27% 74.68% 73.58% 74.68% 75.77% 负债和所有者权益 7183 8736 9547 10970 12632 净利率(%) 13.62% 14.13% 14.31% 15.10% 16.02% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 9.96% 9.50% 10.19% 10.44% 10.77% 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ROE(%) 14.80% 14.83% 15.19% 15.47% 15.85% 经营活动现金流 790 1183 878 1420 1669 偿债能力 净利润 716 850 973 1155 1381 资产负债率(%) 33% 32% 29% 29% 29% 折旧摊销 458.60 880.90 0.00 300.23 300.23 流动比率 2.02 1.79 2.44 2.74 3.01 财务费用 -20 -30 -13 -27 -40 速动比率 1.41 1.11 1.71 2.04 2.34 应收账款减少 0 0 7 -1 -1 营运能力 预收帐款增加 0 0 272 306 345 总资产周转率 0.77 0.76 0.74 0.75 0.73 投资活动现金流 -331 -1541 808 80 60 应收账款周转率 1131 698 761 1288 1289 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 13.42 16.73 19.84 21.37 22.33 长期股权投资减少 0 0 404 0 0 每股指标（元） 投资收益 69 98 110 90 70 每股收益(最新摊薄) 1.42 1.65 1.93 2.27 2.70 筹资活动现金流 -101 -155 -24 -42 -56 每股净现金流(最新摊薄) 0.71 -1.02 3.30 2.89 3.32 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 9.60 11.11 12.72 14.70 17.05 长期借款增加 0 0 90 80 80 估值比率 普通股增加 0 0 0 0 0 P/E 36.88