坐实矿产储量，钴业新贵渐露峥嵘

投资评级：买入(维持) 事件点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2018-11-28 收盘价（元） 11.19 一年内最低/最高(元) 8.79/39.20 市盈率 46.0 市净率 3.30 基础数据 净资产收益率(%) 10.90 资产负债率(%) 51.3 总股本(亿股) 5.82 最近12月股价走势 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2017-112018-032018-072018-11合纵科技 创业板指 高低压设备 2018年11月28日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万） 1,262 2,109 2,763 3,592 5,029 增长率 12.9% 67.1% 31.0% 30.0% 40.0% 归属母公司股东净利润（百万） 88 131 198 295 681 增长率 0.3% 49.5% 51.0% 48.7% 131.2% 每股收益（元） 0.15 0.23 0.34 0.51 1.17 市盈率(倍) 74.2 49.6 32.9 22.1 9.6  坐实矿产储量，A股上市公司钴矿储量排名第二。11月28日晚间，公司公告收到《赞比亚铜带省恩卡纳炉渣铜钴矿资源量核实报告》，报告由中矿资源集团股份公司出具。报告显示，恩卡纳炉渣铜钴矿90%部分（公司权益部分）矿石量1642.21万吨，铜品位1.12%，铜金属量184620吨；钴品位0.73%，钴金属量120067吨。按照钴金属储量计算，公司位列A股钴业上市公司第二名，仅次于洛阳钼业；  第三方权威机构储量验真，打破市场质疑。由于之前该渣堆矿缺乏地质工作，只开展过两次整体地形测量和体积估算工作，所以在公司收购矿山时，市场及业界普遍质疑矿产储量数字（整体矿山矿石量1500万吨，钴铜储量分别是13.35万吨、18.45万吨），但是此次由权威第三方勘察机构—中矿资源集团出具报告，打破了市场质疑。同时我们要注意的是，此次矿产储量仅仅是针对公司所属90%权益部分，之前储量数字是针对整个矿山。所以说，钴储量符合预期，整体矿石量以及铜储量是超出此前预期的；  炉渣堆矿三大优点：储量真实，回采率高，成本低。炉渣是经过冶炼后堆放在地面之上的物资，具有可见性和确定性。普通矿产勘查受多种地质因素影响，而炉渣的连续性、厚度稳定性、有用组分分布均匀程度等不受地层、构造、岩浆岩、变质作用等控制。所以说，该储量真实性远高于普通矿产，12万吨钴金属储量都是实打实的，都是可获取的；该矿开采方法为露天开采，使用装载机直接装车，无采矿成本，回采率可达100%，综合成本较低；  成本低，盈利强，预计成为公司业绩强力推动器。目前矿山冶炼厂正在建设中，选址距离矿山只有25公里，整体成本较低，周边配套齐全，预期一期产能于2019年二季度投产，渣堆矿处理量达到50万吨/年，形成3000金吨粗制氢氧化钴，5000吨电解铜产能。我们保守估计，按照铜价6000美元/吨，钴价30美元/磅计算，项目一期利润6.2亿元，如果二期满产，利润有望达到12.5亿元。整体项目盈利能力十分强劲，有望成为公司业绩的强力推动器。综上，我们维持公司的“买入”评级。 风险提示:矿山资本开支超预期风险；海外政治风险，钴价大跌风险 证券研究报告 坐实矿产储量，钴业新贵渐露峥嵘 计算机软件与服务 证券研究报告 合纵科技(300477) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 李帅华 分析师 SAC证书编号：S0160518030001 lishuaihua@ctsec.com 相关报告 1 《300477-深度报告:另辟蹊径，钴业新贵悄然起步》 2018-07-12 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 高低压设备 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 事件点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 1,262 2,109 2,763 3,592 5,029 成长性 减:营业成本 920 1,638 2,072 2,586 3,269 营业收入增长率 12.9% 67.1% 31.0% 30.0% 40.0% 营业税费 11 14 30 41 60 营业利润增长率 5.6% 50.3% 31.9% 53.8% 146.0% 销售费用 144 158 293 444 661 净利润增长率 0.3% 49.5% 51.0% 48.7% 131.2% 管理费用 78 124 171 226 317 EBITDA增长率 3.4% 63.0% 31.1% 51.6% 128.6% 财务费用 -2 8 11 24 43 EBIT增长率 0.3% 51.3% 42.1% 57.2% 140.8% 资产减值损失 14 30 21 22 26 NOPLAT增长率 -1.9% 60.4% 32.5% 57.2% 140.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 62.3% 227.7% -15.6% 44.2% 22.0% 投资和汇兑收益 - 0 30 50 80 净资产增长率 19.8% 118.5% 35.2% 7.1% 16.1% 营业利润 98 147 194 298 733 利润率 加:营业外净收支 5 8 40 50 70 毛利率 27.1% 22.3% 25.0% 28.0% 35.0% 利润总额 103 155 234 348 803 营业利润率 7.7% 7.0% 7.0% 8.3% 14.6% 减:所得税 14 23 35 52 120 净利润率 7.0% 6.2% 7.2% 8.2% 13.5% 净利润 88 131 198 295 681 EBITDA/营业收入 8.7% 8.5% 8.5% 9.9% 16.2% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 7.6% 6.8% 7.4% 9.0% 15.4% 货币资金 300 366 221 287 402 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 49 77 84 65 47 应收帐款 837 1,304 615 1,780 1,572 流动营业资本周转天数 8 58 72 79 94 应收票据 25 103 756 301 1,095 流动资产周转天数 359 326 303 267 257 预付帐款 20 26 90 47 126 应收帐款周转天数 201 183 125 120 120 存货 182 416 448 601 725 存货周转天数 50 51 56 53 47 其他流动资产 1 234 79 105 139 总资产周转天数 510 509 574 548 476 可供出售金融资产 - - 300 300 300 投资资本周转天数 140 222 240 206 193 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 53 157 231 314 409 ROE 10.0% 6.8% 7.6% 10.6% 21.1% 投资性房地产 - - 30 60 90 ROA 4.4% 3.3% 4.1% 4.9% 9.4% 固定资产 267 636 647 653 648 ROIC 21.8% 21.6% 8.7% 16.3% 27.1% 在建工程 165 31 131 231 321 费用率 无形资产 134 199 208 216 227 销售费用率 11.4% 7.5% 10.6% 12.4% 13.2% 其他非流动资产 24 478 1,108 1,176 1,179 管理费用率 6.2% 5.9% 6.2% 6.3% 6.3% 资产总额 2,009 3,951 4,864 6,071 7,234 财务费用率 -0.2% 0.4% 0.4% 0.7% 0.9% 短期债务 52 476 197 331 605 三费/营业收入 17.4% 13.8% 17.2% 19.3% 20.3% 应付帐款 668 884 519 559 803 偿债能力 应付票据 301 445 178 253 292 资产负债率 56.1% 51.3% 46.5% 54.1% 55.3% 其他流动负债 56 136 827 931 1,034 负债权益比 128.0% 105.2% 86.9% 117.9% 123.6% 长期借款 - - 192 861 915 流动比率 1.27 1.26 1.28 1.51 1.48 其他非流动负债 50 85 350 350 350 速动比率 1.10 1.05 1.02 1.22 1.22 负债总额 1,128 2,026 2,262 3,284 3,999 利息保障倍数 -41.18 17.58 17.99 13.24 18.08 少数股东权益 2 2 2 3 4 分红指标 股本 280 323 582 582 582 DPS(元) 0.07 0.06 0.14 0.19 0.40 留存收益 599 1,599 2,017 2,201 2,648 分红比率 47.8% 24.6% 40.6% 37.7% 34.3% 股东权益 881 1,925 2,602 2,786 3,235 股息收益率 0.6% 0.5% 1.2% 1.7% 3.6% 现金流量表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 业绩和估值指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 净利润 89 131 198 295 681 EPS(元) 0.15 0.23 0.34 0.51 1.17 加:折旧和摊销 15 35 30 33 37 BVPS(元) 1.51 3.30 4.46 4.78 5.55 资产减值准备 14 30 21 22 26 PE(X) 74.2 49.6 32.9 22.1 9.6 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 7.4 3.4 2.5 2.3 2.0 财务费用 2 10 11 24 43 P/FCF -45.2 -8.0 15.8 18.3 13.7 投资收益 - -0 -30 -50 -80 P/S 5.2 3.1 2.4 1.8 1.3 少数股东损益 1 0 0 1 1 EV/EBITDA 26.1 20.6 23.9 17.3 7.7 营运资金的变动 -43 -264 -288 -779 -538 CAGR(%) 49.5% 73.2% 31.6% 49.5% 73.2% 经营活动产生现金流量 42 89 -58 -453 171 PEG 1.5 0.7 1.0 0.4 0.1 投资活动产生现金流量 -195 -710 -470 -150 -110 ROIC/WACC 2.2 2.1 0.9 1.6 2.7 融资活动产生现金流量 94 675 383 669 54 REP 2.2 0.9 3.8 1.6 0.8 资料来源：贝格数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券