5月美联储会议点评：何时降息取决于经济数据

宏观观点 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 5月美联储会议点评：何时降息取决于经济数据 5月美联储会议决定继续维持政策利率不变，我们认为整体论调较为中性。会议的中心思想在于经济数据将大致决定接下来政策利率的走向。会议声明对利率政策的表述和3月会议相一致，主要变化在经济形势的分析上： 1. 在经济增长方面，声明称“经济活动继续稳健扩张”，较上次声明增加了“继续”一词。 2. 在通胀方面，除了重申此前表述（通胀过去一年放缓但仍然高企）之外，声明增加了一句话——“近几个月在实现2%通胀目标方面缺乏进一步的进展”。 3. 在就业和通胀的平衡方面，声明有两点变化。首先，声明称“实现就业和通胀目标的风险正在趋向更好的平衡（have moved toward better balance）”，而3月表示是“正在进入更好的平衡（are moving into...）”。其次，此次声明给该平衡加了一个时限，添加了“在过去一年”。表述的微调意味着对一季度就业和通胀平衡进展的略微不满意。考虑到今年至今的经济活动变化，我们认为这些表述是较为中性的。 美联储主席鲍威尔在会后发布会上的发言在我们看来亦较为中性。针对政策利率走向，一方面鲍威尔基本排除了升息的可能性，表示“下一步行动应该不会是升息”；而另一方面，他也没有像3月会议那般明显表示今年应该会降息，而是重复此前4月17日讲话的说法，称“可能需要更长时间让美联储获得足够的信心去降息”。换句话说，今年接下来也有可能一直维持政策利率不变。 不过，鲍威尔就何种经济数据表现可以导致美联储降息的表述略偏鸽派。他表示“如果通胀韧性确实比预期更持久，劳动力市场仍然强劲并且通胀时上时下，那么在这种情况下，延迟降息时是合适的。但是有两条路径可以触发降息：要么是通胀显著下行往2%进发，要么是劳动力市场意外疲软”。我们认为将劳动力市场突然转弱作为降息的一种途径蕴含着美联储对硬着陆的担忧。 和我们预期的一致，美联储宣布6月开始缩表。不过缩表规模略高于我们和市场的预期：美联储宣布将每月赎回国债规模的上限从600亿美元降至250亿美元（我们和市场此前预计减半至300亿美元），但不调整机构抵押贷款支持证券（MBS）的缩表上限。我们依然维持三季度末结束缩表的基本判断。但是如果经济强韧性继续维持，那么我们也不能排除延后结束缩表的可能性。 浦银国际 宏观观点 5月美联储会议点评：何时降息取决于经济数据 金晓雯，PhD，CFA 首席宏观分析师 xiaowen_jin@spdbi.com (852) 2808 6437 2024年5月2日 扫码关注浦银国际研究 宏观观点 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 基于较为中性的会议决议，我们维持三季度开始降息的基本观点，但承认降息面临更多的延后风险。尽管会议重申了一季度通胀数据走势未能给降息带来更多信心，鲍威尔将劳动力市场突然转弱纳入降息路径选项体现了美联储亦在警惕利率在较高水平上维持过长时间引发经济硬着陆的担忧。基于对硬着陆的担忧，我们仍将首次降息时间放在三季度，预计全年降息50-75个基点。然而，如果通胀、劳动力市场和实体经济数据继续强劲，那么我们也不能排除降息会延后至四季度（概率：30%），甚至全年没有降息的可能性（概率：10%）。 风险提示：经济接下来急速走弱进入衰退，降息或地缘政治风险导致再通胀风险。 图表 1： 5月美联储会议后，市场对今年的降息预期进一步调后 图表 2：FOMC 3月会议公布的政策利率预测大概率会在6月进行调整 单位 (%) 2024 2025 2026 实际GDP同比增速 3月 2.1 2.0 2.0 12月 1.4 1.8 1.9 失业率 3月 4.0 4.1 4.0 12月 4.1 4.1 4.1 PCE同比增速 3月 2.4 2.2 2.0 12月 2.4 2.1 2.0 核心PCE同比增速 3月 2.6 2.2 2.0 12月 2.4 2.2 2.0 联邦基金利率 3月 4.6 3.9 3.1 12月 4.6 3.6 2.9 资料来源：Bloomberg，浦银国际 资料来源：美联储，浦银国际 -4-3.5-3-2.5-2-1.5-1-0.502024/52024/62024/72024/92024/112024/123月21日（3月会议后）4月18日(鲍威尔表达偏鹰言论后）5月2日（5月会议后）已经计入价格中的加/降息次数 宏观观点 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 图表 3：近期相关报告列表 日期 报告标题和链接 2024年4月11日 3月通胀数据和美联储会议纪要点评：降息或被延迟至三季度 2024年3月26日 月度宏观洞察：美联储预计的软着陆可以实现吗？ 2024年3月21日 3 月鸽派美联储会议意味着降息或仍从二季度开启 2024年3月13日 美国 2 月通胀维持韧性，对降息决议影响或较为中性 2024年3月4日 月度宏观洞察：美国经济软着陆或变成硬着陆？ 2024年2月1日 月度宏观洞察：政策或是决定经济走势的关键所在 2024年2月1日 美联储 1 月会议基本打消 3 月降息预期，首次降息或在 5 月 2024年1月12日 美国 12 月通胀继续走强，拉低3月开启降息可能性 2024年1月5日 月度宏观洞察：静候佳音 2023年12月14日 12 月美联储会议体现鸽派转向，降息要来了吗？ 2023年12月13日 美国 11 月环比通胀率反弹，论降息或言之尚早 2023年12月1日 2024 年宏观经济展望：中美经济周期错位进入下半场 2023年11月7日 月度宏观洞察：渐入佳境 2023年11月2日 美联储 11 月再次暂停加息，加息结束了吗？ 2023年10月13日 美国 9 月核心通胀环比微升，判断“加息周期已经结束”或为时过早 2023年9月26日 月度宏观洞察：中国政策成效初显，美国降息预期大减 2023年9月21日 美联储暗示今年还有一次加息，高利率可能会持续更久 2023年9月14日 美国8月核心通胀环比反弹，四季度或还有一次加息 2023年9月1日 月度宏观洞察：中国期待政策继续发力，美国加息周期未完待续 2023年8月11日 美国 7 月通胀数据或支持跳过9月加息，但并不意味着结束加息 2023年7月31日 月度宏观洞察：政治局会议后看下半年经济形势，美国向软着陆继续迈进 2023年7月27日 美联储 7 月如期加息，加息周期未必已结束 2023年7月13日 美国核心通胀下跌或不会动摇7月加息决议 2023年7月6日 美联储6月会议纪要点评——至少还有两次加息 2023年6月28日 月度宏观洞察：中国静待政策支持，美国警惕信贷紧缩 2023年6月5日 2023 年中期宏观经济展望：美国渐入衰退，中国复苏再起 资料来源：浦银国际 2024-05-02 4 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第 571 章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司 （统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)( 「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义) ，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露 1) 浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。 2) 浦银国际跟本报告所述公司在过去 12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。 3) 浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 2024-05-02