原料药业务稳健增长，地屈孕酮片开启制剂新篇章

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 公司点评报告●化学制药 2024年04月30日 [Table_Title] 原料药业务稳健增长，地屈孕酮片开启制剂新篇章 核心观点： ⚫ [Table_Summary] ⚫ 事件：2024年4月29日，公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营业收入12.63亿元，同比增长25.24%，归母净利润2.89亿元，同比增长37.19%，扣非归母净利润2.61亿元，同比增长26.38%。2024Q1，公司实现营业收入3.36亿元，同比增长11.08%，归母净利润0.82亿元，同比增长79.14%，扣非归母净利润0.82亿元，同比增长87.43%。 ⚫ 高毛利制剂&原料药产品占比提升，利润率呈上升趋势。2023年公司整体毛利率为55.92%，同比上升4.3pct，主要因为公司开展制剂销售业务，制剂板块的毛利率达87.74%，拉高了整体毛利率；净利率为22.90%，同比上升1.35pct；扣非后净利率为20.71%，同比上升0.2pct。2024Q1公司整体毛利率为53.68%，净利率为24.49%，扣非后净利率为24.48%，较去年同期均有较大提升，推测主要是由于制剂产品放量以及高毛利原料药产品占比提升。费用率方面，2023年公司销售费用率7.98%，同比上升4.03pct，主要因为公司首个制剂产品开始销售，相关销售费用增加；管理费用率13.44%，同比基本持平；研发费用率10.84%，同比下降0.79pct；财务费用率为-1.30%，同比上升1.44pct，主要因为汇率变动导致汇兑收益减少；2024Q1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为7.19%、11.13%、8.62%、-3.47%，相比于2023全年均有所下降。 ⚫ 主营业务增长稳健，心血管类和抗肿瘤类产品增长迅速。2023年公司原料药及中间体业务销售收入10.59亿元，同比增长16.06%。其中心血管类产品营业收入3.00亿元，同比增长26.94%，主要因为依普利酮和贝派度酸销售良好，市场份额进一步扩大；抗肿瘤类产品营业收入2.44亿元，同比增长73.63%，主要因为醋酸阿比特龙等原料药销售的增长，经过多年的市场培育，随着新老客户仿制药商业化加速，醋酸阿比特龙销售增长迅速；女性健康类产品在2021年开始上市销售，2023年实现营业收入1.89亿元，同比基本持平；呼吸系统类实现营业收入1.63亿元，同比增长7.48%；神经系统类产品营业收入0.74亿元，同比减少26.74%，主要因为竞争对手降价对公司欧洲市场销售造成一定冲击；抗感染类产品营业收入0.18亿元，同比减少60.32%，主要因为巴西HIV治疗一线用药变化导致订单减少；贸易类产品实现营业收入1.05亿元，同比增长18.88%；制剂产品地屈孕酮片于2023年6月上市，在上市首年实现销售收入0.90亿元。 ⚫ 地屈孕酮片国内首仿获批，原料药+制剂一体化进程取得重大突破。2023年6月，公司地屈孕酮片作为国内首仿获得NMPA批准上市，这是公司首个获批的制剂产品，标志着公司“原料药+制剂”一体化战略取得重大突破。为配合地屈孕酮片上市，公司组建了一个将近20人的制剂营销团队，负责产品全国市场推广工作，截至2023年末，地屈孕酮片已经在24个省市挂网，进院1058家（含社区门诊），2023年实现销售收入8985万元。根据药智网的数据，近年来雅培制药的地屈孕酮片在我国公立医院的销售额总体呈增长趋势，2023年达到14.04亿元。庞大的市场规模，加上公司在该产品上的原料药-制剂一体化优势（目前全球掌握地屈孕酮原料药大规模生产的企业仅有奥锐特和原 研企业2家），地屈孕酮片有望在后续为公司带来可观的收入和利润贡献。 [Table_StockCode] 奥锐特(605116) [Table_InvestRank] 推荐 (首次) 分析师 [Table_Authors] 程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 孙怡 ：sunyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524010001 [Table_Market] 市场数据 2024-04-29 股票代码 605116 A股收盘价(元) 24.76 上证指数 3,113.04 总股本(万股) 40,620 实际流通A股(万股) 39,543 流通A股市值(亿元) 98 相对沪深300表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] -30%-20%-10%0%10%奥锐特沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 公司点评报告 ⚫ 投资建议：公司特色高壁垒原料药及中间体品种商业化有望支撑利润稳健增长，公司在小核酸&多肽领域的技术&产品布局有望打开中长期增长空间。我们预计公司2024-2026年收入分别为16.24、20.20、24.25亿元，同比增长28.62%、24.42%、20.01%，归母净利润为3.94、5.15、6.59亿元，同比增长36.2%、30.65%、27.92%，当前股价对应2024-2026年PE为25/19/15倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ⚫ 风险提示：市场竞争的风险，市场推广不及预期的风险，新品研发不及预期的风险。 主要财务指标预测 [Table_MainFinance] 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1262.53 1623.86 2020.39 2424.64 收入增长率% 25.24 28.62 24.42 20.01 归母净利润（百万元） 289.42 394.20 515.00 658.77 利润增速% 37.19 36.20 30.65 27.92 毛利率% 55.92 57.86 57.60 56.09 摊薄EPS(元) 0.71 0.97 1.27 1.62 PE 34.26 25.15 19.25 15.05 PB 5.04 4.18 3.43 2.79 PS 7.85 6.11 4.91 4.09 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [Table_ReportTypeIndex] 公司点评报告 目 录 一、奥锐特：原料药业务增长稳健，地屈孕酮开启制剂新篇章 ............................................................................................ 4 二、盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................................ 9 （一）盈利预测假设与业务拆分 ...................................................................................................................................................9 （二）估值分析 ............................................................................................................................................................................. 10 （三）投资建议 ............................................................................................................................................................................. 10 三、风险提示 .............................................................................................................................................................................. 11 附录： .......................................................................................................................................................................................... 13 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 4 [Table_ReportTypeIndex] 公司点评报告 一、奥锐特：原料药业务增长稳健，地屈孕酮开启制剂新篇章 奥锐特药业股份有限公司专注于复杂原料药、制剂的研发生产销售以及寡核苷酸药物的CRO/CDMO，是一家持续创新的国际化制药企业。公司前身为浙江省天台县大古化工有限公司，成立于1998年3月；2006年，扬州联澳成立；2019年收购APOTEX天津研发中心，成立奥锐特天津；2020年公司在上交所上市；2021年，上海奥锐特成立。公司注册于浙江台州，运营中心在上海，在美国、欧洲、印度、南美以及国内扬州、天津和杭州等地设有子公司。公司的原料药和中间体产品涉及呼吸系统、心血管、抗感染、神经系统、抗肿瘤和女性健康类；公司的制剂产品为地屈孕酮片（奥欣桐®）。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 表1：公司主要产品情况 所属类别 产品名称 制剂适应症 呼吸系统 氟美松 皮肤病 丙酸氟替卡松 哮喘、过敏性鼻炎 糠酸氟替卡松 哮喘、过敏性鼻炎、慢性阻塞性肺病（COPD) 心血管 依普利酮 高血压、心力衰竭 贝派度酸 高胆固醇血症或动脉粥样硬化性心血管疾病 抗感染 替诺福韦 HIV-1 感染、慢性乙肝 神经系统 普瑞巴林 神经性疼痛、纤维肌痛、癫痫等 布瓦西坦 癫痫 抗肿瘤 醋酸阿比特龙 前列腺癌 恩扎卢胺 前列腺癌 女性健康 地屈孕酮 痛经、子宫内膜异位症、月经周期不规则等 地屈孕酮片-奥欣桐® 用于治疗内源性孕酮不足引起的疾病，如：痛经、子宫内膜异位症、继发性闭经、月经周期不规律、功能失调性子宫出血、经前期综合症、孕激素缺乏所致先兆性流产或习惯性流产、黄体不足所致不孕症；用于辅助生殖技术中的黄体支持。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司第一大股东为浙江桐本投资有限公司（持股比例为37.81%），实际控制人为公司董事长彭志恩先生。公司旗下有众多全资子公司，主要包括奥锐特（天津）、扬州联澳、扬州奥锐特、上海奥锐特、杭州奥锐特、浙江奥锐特。 图2：公司股权结构及核心子公司 资料来源：wind，中国银河证券研究院 1998年公司成立2002年上海运营中心成立2006年扬州联澳