开源量化评论（82）：价值增强Plus组合构建与多策略融合实践

金融工程专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 21 2023年11月21日 《业绩超预期Plus组合2.0：基于预期调整的修正—开源量化评论（72）》-2023.3.3 《宏观择时：风格、行业及大类资产配置—开源量化评论（75）》-2023.6.11 价值增强Plus组合构建与多策略融合实践 ——开源量化评论（82） 魏建榕（分析师） 盛少成（分析师） weijianrong@kysec.cn 证书编号：S0790519120001 shengshaocheng@kysec.cn 证书编号：S0790523060003  低估类策略：超预期策略的互补策略 通过对超预期策略收益来源进行估值和盈利维度的拆解，可以发现：2022年以来估值维度的负贡献明显放大，导致这类策略表现不佳。相反，以常见的估值因子PB为例，十分组多头组合近两年估值维度依旧呈现正贡献。从全区间来看，超预期策略更多赚的是景气的钱，而低估类策略更多赚的是估值提升的钱，二者有天然的互补性。  价值因子改进及低估价值股票池的构建 相较于表现一般的估值因子PB而言，我们使用了Wilcox(1984)提出的PB-ROE框架，但是该框架应用在A股时效果一般，拟合度较低，解决这一问题有效方法即分域。该部分讨论了不同分域方案对于因子效果的影响，最后经过分域修正的PB-ROE残差因子相较于PB因子而言，RANKICIR从-1.43提升至-2.30。 对于利用改进PB-ROE残差因子筛选出的低估股票池而言，基本上还是偏低PB和低ROE为主，这种情况是极有可能落到“价值陷阱”中，我们需要对其进一步地精筛。  “价值陷阱”的避免 从组合收益的拆解出发，我们多维度讨论了盈利和分红相关因子在低估股票池的测试效果，最终将低估股票池内分为四大象限：高成长高股息、高成长低股息、低成长高股息、低成长低股息，其中高成长高股息表现最好，低成长低股息表现最差。为了防止“价值陷阱”，我们将位于低成长低股息现象的股票进行剔除，并将剔除“价值陷阱”的低估股票池称为：优质低估股票池。  价值增强Plus组合的构建及多策略融合实践 进一步的精选思路我们还是回到：组合收益=估值提升+盈利+分红，旨在寻找盈利边际提升、预期分红较高以及股价呈现强趋势的股票。 我们最终在剔除“价值陷阱”的优质低估股票池中，将改进PB-ROE残差、净利润同比的环比、预期股息率、长端动量4大因子进行等权合成，优选股票30只，将其称为价值增强Plus组合。该组合全区间绝对收益为28.93%，收益波动比1.15，其超额中证500全区间年化收益22.97%，收益波动比为2.31。 最终，我们结合宏观择时模型形成多策略融合。当宏观择时看多成长，持有超预期Plus组合；宏观择时看多价值，持有价值增强Plus组合。相较于仅持有超预期Plus组合，多策略融合净值近两年明显更加稳健，信息比率达到了1.46。  风险提示：本报告模型基于历史数据测算，市场未来可能发生重大改变。 相关研究报告 金融工程研究团队 开源证券 证券研究报告 金融工程专题 金融工程研究 魏建榕（首席分析师） 证书编号：S0790519120001 张 翔（分析师） 证书编号：S0790520110001 傅开波（分析师） 证书编号：S0790520090003 高 鹏（分析师） 证书编号：S0790520090002 苏俊豪（分析师） 证书编号：S0790522020001 胡亮勇（分析师） 证书编号：S0790522030001 王志豪（分析师） 证书编号：S0790522070003 盛少成（分析师） 证书编号：S0790523060003 苏 良（分析师） 证书编号：S0790523060004 何申昊（研究员） 证书编号：S0790122080094 陈 威（研究员） 证书编号：S0790123070027 蒋 韬（研究员） 证书编号：S0790123070037 金融工程专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 21 目 录 1、 低估类策略：超预期策略的互补策略 .................................................................................................................................... 4 1.1、 超预期近两年回撤主因：估值负贡献 .......................................................................................................................... 4 1.2、 PB因子十分组多头：近两年表现相对优异 ................................................................................................................ 5 2、 低估价值股票池的构建 ............................................................................................................................................................ 5 2.1、 PB-ROE框架在A股的拟合度较低 ............................................................................................................................... 5 2.2、 结合行业分域后的PB-ROE残差因子效果有所提升 .................................................................................................. 7 2.3、 其他维度分域：从散点图出发到PE_M分域的思考 .................................................................................................. 8 2.4、 维度的综合：结合PE_M和行业分域 .......................................................................................................................... 9 2.5、 低估股票池的构建：基于改进PB-ROE残差因子 ..................................................................................................... 9 3、 规避“价值陷阱” ....................................................................................................................................................................... 10 3.1、 规避“价值陷阱”：盈利维度 ........................................................................................................................................ 10 3.2、 规避“价值陷阱”：分红维度 ........................................................................................................................................ 11 3.3、 规避“价值陷阱”：盈利和分红维度综合 ..................................................................................................................... 12 4、 价值增强Plus组合的构建 ..................................................................................................................................................... 13 4.1、 改进PB－ROE残差因子具备一定的分组效果 .......................................................................................................... 13 4.2、 净利润同比的环比因子具备较稳定的选股效果 ........................................................................................................ 13 4.3、 预期股息率因子具备一定的选股效果 ........................................................................................................................ 14 4.4、 长端动量因子具备一定的选股能力............................................................................................................................ 14 4.5、 组合的构建 ................................................................................................................................................................... 15 5、 多策略融合实践 ...................................................................................................................................................................... 16 5.1、 宏观择时轮盘回顾 ....................................................................................................................................................... 16 5.2、 多策略融合表现 ...................................................