大类资产跟踪总结

利率债

• 利率债反弹至预设压力位后重回下跌趋势，长端利率债破位加速下行，符合预期。
• 长期下跌趋势未改，目标位为2024年9月30日低点（30年期国债）。
• 后续展望：债市长期下跌趋势不变。

股市

A股

• 上证指数颈线V型反转放量上行，支撑位上移至3850点，持续看多。
• 期权隐含波动率处于近两年低水平，向上变盘概率大，春季行情有望提前。
• 推荐：科技和有色板块，上证指数目标突破4034点前高。
• 美联储议息会议偏鸽，鲍威尔发言呵护市场；国内中央经济工作会议聚焦内需，通胀有望企稳上行。
• 全球风险资产共振上行，投资者可乐观对待。
• 行业板块：贵金属、电网设备领涨，医药商业、零售领跌。
• 热门概念：可控核聚变领涨，免税店等下跌。

美股

• 美股探底回升，有望上行并创新高。
• 美联储会议结果符合市场预期，点阵图显示明年进一步降息预期，上调经济增长预期。
• 鲍威尔发言更偏向就业，回绝加息可能，短债购买打消流动性担忧。
• 甲骨文业绩发布后下跌为AI泡沫论应激反应，基本面健康，技术面强势整理。
• 谷歌接替英伟达成为新领涨标的，道琼斯指数率先突破压力。
• 美股整体分化，科技股中谷歌凭借TPU技术优势取代英伟达成为AI产业链王者。
• 建议投资者选择强者恒强，谷歌链、苹果链优于英伟达、甲骨文。

外汇

• 在岸人民币兑美元报7.0552，下跌27基点，近期走势较强。
• 人民币中间价超预期，离岸人民币罕见升值超中间价，显示市场升值预期强，央行维稳压低波动率。
• 预计人民币/美元震荡运行。
• 后续市场研判：人民币震荡偏强运行。

商品

• 文华商品指数下跌0.15%，商品继续分化，贵金属领涨，白银突破新高，钢铁和建材领跌。
• 强势的有色、贵金属仍在多头趋势，预计震荡整理后继续走强，可逢低吸纳。
• 钢铁板块跌破昨日低点，建议观望。
• 若文华商品指数越过11月14日高点，视为有效突破，短期双底形成，可控制仓位逢低做多。

重要政策及要闻

国内

1. 锂亚硫酰氯电池进出口监管措施优化，自2026年1月1日起部分电池无需审批。
2. 蓝佛安：落实更加积极的财政政策，保持政策力度和连续性。
3. 潘功胜：继续实施适度宽松的货币政策，为经济和金融市场创造良好环境。

国外

1. 美方与日、韩、澳等国签署协议加强稀土供应链，并提出与中方在AI方面展开技术竞争。
2. 中方回应应遵守市场经济和公平竞争原则，维护全球产供链稳定。

风险提示

1. 贸易战加剧
2. 地缘风险加剧
3. 欧洲主权信用风险爆发

中科曙光是一家专注于IT产品、解决方案和服务的领军企业，拥有20多年的发展历史，在中国科学院的大力推动下组建，并于2014年在上海证券交易所上市。公司在高端计算、存储、安全、数据中心等领域拥有深厚的技术积淀和领先的市场份额。

重组失败后的市值管理措施
公司生产经营情况正常，重组失败不会造成重大影响。市值管理措施包括：

1. 巩固并扩大产业链核心竞争优势，做好做优主营业务；
2. 实施中期分红，回报投资者；
3. 加强制度建设、信息披露和投资者沟通，维护中小股东利益。

未来发展战略
公司将持续围绕高端计算机核心业务，在智能计算、算力调度、数据中心解决方案等领域开展全栈布局，构建“芯—端—云—算”的全产业链系统能力。未来3-5年净利润增长点主要在算力硬件制造、数据中心建设和算力服务输出，通过整合国产芯片（除海光外）提升产品适配性。

产品与服务

• 超节点640订单情况：曙光scaleX640采用AI计算开放架构，支持主流国产和国际AI加速卡，市场前景广阔。
• H200适配性：超节点适配H200，采用软硬协同、生态兼容的AI计算解决方案。

减持与回购计划
公司认为持股并深化产业协同更符合长期利益，暂无减持海光信息股份的计划，也不考虑用减持资金回购股份投入研发。

资产重组方向
公司将持续推进国产算力产业链整合，实现从芯到硬件到软件的全栈产业布局，促进算力硬件、计算技术、应用软件、数据要素的有效配置和融合。未来仍会尝试资产并购，围绕高端计算机核心业务发展。

终止合并的利弊分析

• 利：避免单一龙头风险，推动国产算力产业链的多元协作与良性竞争；
• 弊：可能形成“芯片-整机-算力服务”的垂直产业体系，但两家企业可互补发展，提升国产算力体系的抗风险能力。

2026年，中国互联网行业将进入关键发展时期，AI技术将成为行业核心驱动力。核心观点如下：

AI发展： AI技术将推动云业务和广告业务持续增长，同时赋能电商、本地生活、旅游、游戏等多个领域，提升用户体验和运营效率。智能体能力提升和图像/视频大模型发展将带来新的商业化机会。行业竞争加剧，但AI应用变现将持续起量。

投资策略： 建议采用“杠铃型”投资策略，关注盈利增长确定性和AI带来的新增量。推荐股票：腾讯、阿里巴巴、快手、携程、网易。

各行业展望：

• 消费： 电商板块受益于“国补”政策，但国补退坡后增速放缓。本地生活行业竞争加剧，OTA板块增长韧性好于预期。
• 科技： AI蓬勃发展，应用及变现持续起量。竞争激烈，但AI应用变现将持续起量。
• 出海： 带来长期增量。OTA出海发展速度超出预期，外卖出海经营效率提升好于预期，游戏出海平稳发展，电商出海因地缘政治影响边际放缓。云业务出海或将成为增量关注点。
• 在线音乐： 订阅业务稳健，加速粉丝经济业务布局。
• 在线游戏： 基本面稳健，出海业务加速。
• 在线旅游： 2026出游需求或持续具备韧性，OTA受益于酒店线上渗透率持续提升趋势增速或有望更快。
• 本地生活： 线上渗透仍有空间，但竞争呈现常态化趋势。
• 即时零售： 从高频餐饮外卖到建立万物到家心智，探索远近场结合推动增长。
• 到店： 市场渗透仍有空间，但竞争加剧。
• 自动驾驶： 快速规模化部署元年将至。

垂类平台： 盈利增长仍为支撑估值的关键因素。推荐股票：贝壳、Boss直聘、新东方。

关键数据：

• 中国移动端AI应用总MAU达到7.29亿（2025年9月）。
• 2025年中国游戏市场规模同比增长8%至3518亿元。
• 2025年中国即时零售市场规模预期将达到人民币9710亿元，同比增长24.4%。
• 2026年中国Robotaxi行业将进一步进入到进一步深化规模化部署阶段。

核心观点

• 科技行业对自然资源的依赖和对其造成的影响日益严重，需要采取行动转向自然积极模式。
• 科技行业对自然的影响主要体现在水资源、能源、土地和污染等方面，其中半导体、数据中心和硬件/电子产品是主要排放源。
• 科技行业面临着水资源短缺、能源供应瓶颈、生态系统破坏和公众反对等风险，需要采取措施提高适应性和韧性。
• 通过采取七项优先行动，科技行业可以实现自然积极转型，同时获得经济效益和竞争优势。

关键数据

• 全球每年消耗超过 1 万亿升水用于半导体制造，数据中心每年消耗超过 1.5 万亿升水。
• 数据中心消耗大量能源，预计到 2026 年，全球数据中心能源消耗将与日本的能源消耗相当。
• 全球每年产生超过 620 亿公斤的电子垃圾，其中只有约 20% 被回收。
• 科技行业占全球能源消耗的约 4%，预计未来增长将大幅增加能源消耗。

研究结论

• 科技行业需要采取行动，包括提高水资源利用效率、发展循环经济、促进土地管理和恢复、减少非电力运营和隐含碳排放、可持续地使用电力、与供应链合作以及与外部利益相关者合作和支持政策制定。
• 通过整合自然积极和净零战略，科技行业可以实现双重目标，同时减少风险并获得新的机遇。
• 科技行业在自然积极转型中发挥着领导作用，可以影响和促进其他行业和消费者的转型。