政策是连贯的——12月政治局会议

政策点评/2025.12.08 证券研究报告 核心观点 分析师张伟SAC证书编号：S0160525060002zhangwei04@ctsec.com ❖政策是连贯的。本次政治局会议的边际变化较小，与市场预期相差不大，整体延续了《“十五五规划”建议稿》的基调，体现了在经济结构转型过程中政策的连贯性——逆周期政策负责兜底、政策重心落在转型和改革上，既不能过度刺激、也不能放任底线被击穿，更不会因为年份的更迭而发生改变。 分析师任思雨SAC证书编号：S0160525090006rensy@ctsec.com “风险”是内部政策博弈的关键。逆周期政策以兜底为主，意味着——重大风险暴露的概率和程度，决定了逆周期政策出台的节奏和力度。虽然本次会议没有直接提及房地产，但博弈逆周期政策是否加码，核心仍需关注房价。这一点，在今年10月财政政策加码的过程中有充分的体现。 相关报告 1.《 收 储 的 海 外 实 践 ： 定 价 与 时 机 》2025-12-082.《宏观：短期答案？在长期！——2026年宏观十问》2025-12-033.《消费：分化之后再分化？——2026年宏观十问》2025-12-02 ❖风险提示：国内政策力度和落地效果不及预期；假设条件与历史经验局限性；海外地缘政治变化超预期。 12月8日，中共中央政治局召开会议，分析研究2026年经济工作。 1、政策是连贯的。 本次政治局会议的边际变化较小，与市场预期相差不大，整体延续了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》（下称《“十五五规划”建议稿》）的基调，体现了在经济结构转型过程中政策的连贯性——逆周期政策负责兜底、政策重心落在转型和改革上，既不能过度刺激、也不能放任底线被击穿，更不会因为年份的更迭而发生改变。（详见报告短期答案？在长期！——2026年宏观十问，2025.12.3） 相比于去年12月政治局会议对经济发展提出的“稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合”6个总体要求，本次政治局会议中仅提出了“稳中求进、提质增效”，这对应了《“十五五规划”建议稿》中的“坚持稳中求进工作总基调”“推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”。 财政、货币政策也延续了此前的表述。本次会议要求“继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”“增强政策前瞻性针对性协同性”，与此前的政策基调一致。 本次会议相比于去年12月的政治局会议虽然增加了“跨周期调节”，但《“十五五规划”建议稿》中也明确提出了“强化逆周期和跨周期调节”的要求，仍然是延续此前的基调，逆周期兜底线、跨周期促转型。 本次会议提到“内需主导”，也是《“十五五规划”建议稿》中的原文，将内需放在了更加重要的位置。 本次会议没有直接提到房地产，与二十届四中全会公报和《“十五五规划”建议稿》中仅涉及房地产高质量发展、未提“止跌回稳”有类似的含义。 本次会议强调了“发挥存量政策和增量政策集成效应”。提高协同性是从2022年以来就在坚持的政策导向。2022年，发改委牵头建立了宏观政策取向一致性评估；2023年中央经济工作会议讲非经济政策纳入评估范围；2025年《政府工作报告》再次强调“健全和用好宏观政策取向一致性评估工作机制，把经济政策和非经济性政策统一纳入一致性评估”；《“十五五规划”建议稿》也提出了“增强宏观政策取向一致性”。 2、内部政策博弈的关键是“风险”。 逆周期政策以兜底为主，意味着——重大风险暴露的概率和程度，决定了逆周期政策出台的节奏和力度。 我们认为，对政策可能会产生边际影响的重大风险，主要是就业、金融安全和地方政府的财政现金流，前者与出口有关，后两项与地产有关。 根据我们的判断，明年出口预计会有超预期的表现，就业风险相对可控。 如果2026年的房价没有出现短时间内的急跌，那么风险整体可控，逆周期政策预计仍然是边际加码、托而不举的状态。因此，虽然本次会议没有直接提及房地产，但博弈逆周期政策是否加码，核心仍需关注房价。这一点，在今年10月财政政策加码的过程中有充分的体现。（详见报告短期答案？在长期！——2026年宏观十问，2025.12.3） 风险提示： 国内政策力度和落地效果不及预期：既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧； 假设条件与历史经验局限性：对于政策力度的预期参考了历史经验，预期结果与实际可能存在偏差； 海外地缘政治变化超预期：地缘政治对抗升级风险，美国对外关税摩擦等均存不确定性。 信息披露 ⚫分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ⚫资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 ⚫公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。