宏观预期出现反复，基本金属承压回落

宏观预期出现反复，基本金属承压回落 有⾊观点：宏观预期出现反复，基本⾦属承压回落 交易逻辑：中美经贸关系阶段性改善，但周二早晨再传贝森特关税威胁；十五五规划建议出炉，稳经济的政策预期在增强；10月美联储如期降息且12月起结束锁表进程，但鲍威尔称12月可能暂停降息，整体来看，中美经贸关系缓和，但鲍威尔意外硬派论调增加扰动，美元反弹对基本金属有压制。原料端延续偏紧局面，并逐步往冶炼端传导，比如：铜等，并且，海外铝冶炼再现扰动风险。终端表现略偏弱，10月汽车销售增速进一步回落，11-12月空调排产降幅扩大，基本金属现实供需略偏宽松，但预期偏紧。整体来看，中短期，供应扰动继续支撑基本金属价格，但宏观支撑有所减弱，基本金属冲高回落，可谨慎关注铝锭补涨机会，铜价回落后也可关注低吸做多机会；长期，国内潜在增量刺激政策预期仍在，并且铜铝锡供应扰动问题仍在，供需仍有趋紧预期，看好铜铝锡价格走势。 有⾊与新材料团队 郑非凡从业资格号F03088415投资咨询号Z0016667白帅从业资格号F03093201投资咨询号Z0020543杨飞从业资格号F03108013投资咨询号Z0021455王雨欣从业资格号F03108000投资咨询号Z0021453王美丹从业资格号F03141853投资咨询号Z0022534桂伶从业资格号F03114737投资咨询号Z0022425张远从业资格号F03147334投资咨询号Z0022750 铜观点：美联储降息落地，铜价短期调整。氧化铝观点：基本⾯现实仍偏过剩，氧化铝价承压震荡。铝观点：关注需求变化，铝价⾼位震荡。铝合⾦观点：废铝延续偏紧，盘⾯⾼位震荡。锌观点：伦锌库存继续下降，锌价⼩幅反弹。铅观点：社会库存维持低位，铅价震荡运⾏。镍观点：市场情绪反复，镍价震荡运⾏。不锈钢观点：镍铁价格偏弱，不锈钢盘⾯下跌。锡观点：原料供应偏紧，锡价⾼位震荡。 ⻛险提⽰：供应扰动；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退。 一、行情观点 中期展望 品种 铜观点：美联储降息落地，铜价短期调整 信息分析： （1）当地时间10月29日，美联储宣布降息25个基点。美联储主席杰罗姆·鲍威尔当日在新闻发布会上表示，美联储将继续根据最新数据、不断变化的经济前景以及风险平衡来确定适当的货币政策立场。针对12月的政策走向，本次委员会会议的讨论中存在着截然不同的看法。12月是否进一步降息远未成定局。 （2）9月SMM中国电解铜产量环比大幅下降5.05万吨，降幅为4.31%，同比上升11.62%。1-9月累计产量同比增加109.55万吨，增幅为12.22%。注：2024年11月SMM新增了两家调研样本合计产能为35万吨/年，目前总调研样本的产能为1487.5万吨/年。 （3）现货方面，11月4日1#电解铜现货对当月2512合约报贴水70元/吨-升水70元/吨，均价报贴水0元/吨，较上一交易日回升5元/吨。 （4）截至11月3日周一，SMM全国主流地区铜库存对比前值回升1.75万吨至20.01万吨。 主要逻辑：宏观方面，美联储降息落地，鲍威尔发言略微鹰派，铜价短期出现调整。供需面来看，铜矿供应扰动持续增加，印尼Grasberg铜矿减产加剧了铜矿供应的紧张程度，铜矿加工费持续处于低位，且后续加工费有继续回落风险。另外，770号文发布后废铜回收成本以及难度都出现抬升，这使得部分以废铜为原材料的冶炼厂将出现减停产，9月电解铜产量环比出现一定回落，10月产量将会继续回落。需求端，终端需求旺季来临，但是库存去化不太明显，以及当前铜现货由升水转为贴水状态，显示高价对需求端有一定抑制，关注后续库存变化情况。 展望：铜供应约束仍存，且供应扰动持续增加，我们认为铜价中长期表现为震荡偏强。 ⻛险因素：关税落地超预期；国内政策刺激超预期；美联储鸽派不及预期；国内需求复苏不及预期；经济衰退 氧化铝观点：基本⾯现实仍偏过剩，氧化铝价承压震荡 信息分析： （1）11月4日，阿拉丁氧化铝北方现货综合报2840元持平；全国加权指数2857.1元跌5.3元；山东2770-2820元均2795持平；河南2850-2880元均2865持平；山西2840-2860元均2850持平；广西2940-2980均2960跌15元；贵州2980-3000元均2990跌15元；新疆3120-3150元均3135持平。 氧化铝 震荡 主要逻辑：近期宏观情绪放大盘面波动。从基本面看，高成本产能出现一定程度产能波动，环保等因素也造成扰动，但供应收缩不明显，国内仍维持强累库趋势，且矿价出现小幅松动，预计盘面价格上方仍有压力，需出现更多冶炼厂减产行为发生，或出现矿石端新的扰动进而提振价格。但考虑到估值进入低位区间，更多资金开始重新关注氧化铝这一品种，价格波动存在扩大的可能。 展望：现实供需偏过剩，但估值进入低位区间，预计氧化铝维持震荡。 ⻛险因素：几内亚扰动，国产矿政策变化，氧化铝厂减产。 铝观点：关注需求变化，铝价⾼位震荡 信息分析： （7）近期摩科瑞将超过3万吨铝从马来西亚巴生港运往美国新奥尔良，同时自今年5月起摩科瑞持有超过90%的LME铝质押仓单。 主要逻辑：宏观美联储降息落地符合预期，中美元首会晤达成关税暂缓共识，整体宏观基调维持正面。供应端，国内运行产能和开工率持续高位，部分地区陆续有环保限产政策颁布，海外供应端边际扰动不断，远期预期有所收紧；需求端，传统旺季已过，终端需求持稳，社库去化放缓至小幅累积，现货升贴水波动运行，关注后续需求及库存走势。综合来看，短期宏观基调延续正面叠加基本面稳健，铜铝比值逐步回归，预计铝价维持震荡偏强。 铝合⾦观点：废铝延续偏紧，盘⾯⾼位震荡 信息分析： （1）11月4日保太ADC12报20900元/吨，环比-100元/吨。（2）11月4日SMM AOO均价21440元/吨，环比+0元/吨，升贴水均-10元/吨，环比-10元/吨。（3）11月4日保太ADC12-A00为-540元/吨，环比-100元/吨。（4）11月4日上期所注册仓单为54877吨，环比+3760吨。（4）近期美国铝协发表白皮书，建议禁止出口UBC废料，表明废铝资源局部紧张。（5）据预估，10月狭义乘用车零售市场规模预计能达到220万辆上下，环比将下降2%。 主要逻辑：成本端，废铝供应紧俏格局短期难改，成本支撑仍坚实。供应端，周度开工率小幅回升，但受原料短缺、政策不明朗、环保管控等因素影响，部分地区合金厂存减停产风险；需求端有边际回暖，汽车销量韧性尤显，关注年底是否存购置税政策抢装情况，仓单库存延续回升。综上，成本支撑较强叠加供需弱改善，短期价格预计维持震荡偏强。 锌观点：伦锌库存继续下降，锌价⼩幅反弹 信息分析： 锌 15日公布的三季度报告中披露。 主要逻辑：宏观方面，中美经贸关系释放缓和信号，十五五规划逐渐明朗，宏观乐观情绪逐步兑现。供应端来看，短期锌矿供应转松，国内锌矿加工费抬升，叠加年后98%的硫酸上行，加上其他小金属收益，炼厂盈利情况较好，生产意愿较强，锌锭产量同比维持高增。同时国内锌锭出口窗口打开，部分缓解国内供应压力。需求方面，国内消费逐渐进入淡季，目前终端新增订单有限，需求预期整体一般。整体来看，锌锭社会库存或不再累积，不过LME拟推出永久性规则限制近月大额持仓，伦锌挤仓压力有所缓和，锌价短期或呈现高位震荡。中长期来看，锌供给仍有增加，而需求增量较少，预计锌价仍有下跌空间。 展望：进入10月，锌锭产量仍将维持高位，下游需求恢复程度有限，不过国内出口窗口打开，锌锭库存或将高位回落，我们认为锌价整体表现为震荡。 ⻛险因素：宏观转向风险；锌矿供应超预期回升。 铅观点：社会库存维持低位，铅价震荡运⾏ 信息分析： （1）11月4日，废电动车电池10025元/吨（+0元/吨），原再价差75元/吨（-0元/吨）。 （2）11月4日，SMM1#铅锭17200-17300，均价17250元，环比+25元，铅锭精现货升水10元/吨，环比+10元/吨。 （3）SMM统计数据，2025年11月3日国内主要市场铅锭社会库存为3.02万吨，较上周四上升0.03万吨；沪铅最新仓单21645吨，环比-0吨。 （4）进入11月，原生铅、再生铅企业检修与恢复并行，其中个别电解铅交割品牌企业正值检修状态，而安徽地区再生铅冶炼企业陆续复产，带动整体供应呈上升趋势。同时沪铅2511合约交割提上日程，部分持货商有意交仓，并带来一定量的铅锭库存转移，使得铅锭社会库存止跌回升。另在本来交割完成前，铅锭隐性库存转变的显性库存的可能性尚存，叠加国内冶炼企业复产提量和进口铅到港预期，后续铅锭社会库存将仍有一定上升空间。 主要逻辑：1）现货端：现货升水小幅上升，铅锭原再生价差持稳，期货仓单持稳；2）供应端：废电池价格持稳，铅价小幅上涨，再生铅冶炼利润小幅上升，不过前期减产的再生铅冶炼厂陆续复产，开工率小幅回升，但是原生铅冶炼厂检修较多，铅锭周度产量小幅下降；3）需求端：近期铅价高企，部分铅酸蓄电池厂短暂减产。不过当前正处于下游需求旺季，汽车及电动自行车市场积极展开以旧换新，铅酸蓄电池厂开工率总体维持高位，并略高于往年同期水平。 震荡偏强 展望：中美领导人将在韩国釜山会晤，中美关系阶段性改善；十五五规划建议出炉，稳经济的政策预期在增强；10月美联储如期降息且12月起结束缩表进程，但鲍威尔称12月可能暂停降息，整体来看，中美经贸关系缓和利好兑现，但鲍威尔意外硬派论调增加扰动，美元反弹对基本金属有压制。供需方面，国庆节及中秋节后，铅锭供应增长略不及预期，同时因环保原因北方地区再生铅冶炼厂扰动将增多，但是当前正处于下游消费旺季，电池厂短暂减产后将于本周复产，铅锭需求维持高位，铅锭社会库存难以明显回升。成本方面，再生铅冶炼厂提产，废电池需求量上升导致废电池价格易涨难跌，成本端维持高位。我们认为铅价整体表现为震荡偏强。 ⻛险因素：铅锭交割新国标即将实施；供应端扰动（利多）；电池出口放缓、进口大增（利空） 镍观点：市场情绪反复，镍价震荡运⾏ 震荡 镍 （1）11月4日LME镍库存25.275万吨，较前一交易日+0吨；沪镍仓单30952吨，较前一交易 日-254吨。LME库存维持累积，国内库存伴随出口部分对外转移平衡，全球显性库存持续增加。 （2）10月28日，印度尼西亚能源与矿业法律研究中心（Pushep）执行主任比斯曼·巴克蒂亚尔评估认为，年度工作计划与预算（RKAB）及MinerbaOne数字化系统的实施标志着印尼矿业治理取得显著进展。他指出，年度RKAB制度强化了监管效能与企业问责，而MinerbaOne系统则通过数字化审批流程实现了效率提升、操作透明化和数据质量优化。但他同时强调，实施过程中仍存在挑战，包括数字化系统若未完全落地可能加重企业行政负担，以及偏远地区对可靠、易用数字化系统的迫切需求。 （3）10月23日，亚洲电池金属公司（ASX:AZ9）正积极勘探其在蒙古的铜镍和铜金项目组合，并有效利用了当地深厚的专业知识和国际支持。该公司的旗舰项目Oval铜镍项目曾获得必和必拓（BHP）Xplor计划提供的50万美元资金支持，现已显示出超过800米的连续矿化。 （4）10月21日，容百科技披露，前沿材料方面，高镍及超高镍全固态正极材料已实现十吨级出货，富锂锰基材料得到客户吨级以上订单，硫化物电解质产品性能领先，目前正在推进中试线建设，部分量产设备完成带料验证，预计将于2026年初竣工，2026年上半年投产。 主要逻辑：目前来看，市场情绪依旧主导盘面，盘面静态估值稳定，价格整体震荡运行。产业基本面需注意边际走弱，当下矿端供应偏宽松，近日印尼取缔非法采矿，但仍需警惕后市核心要素变化，中间品产量有所恢复，镍盐价格微幅走弱，盐厂利润稍有修复，盘面支撑较弱，叠加电镍现实过剩较为严重，库存大幅累积，上方压力同样显著，价格博弈宜维持短线交易思路，继续观察矿LME镍库存变化与RKAB配额进展。 展望：市场情