固定收益周报：债市收益率或震荡修复

陈国文分析师Email:chenguowen@lczq.com证书:S1320524070001 董利分析师Email:dongli@lczq.com证书:S1320525070001 投资要点： 相关报告 上周债券收益率上行。10年期国债收益率在1.76%-1.79%之间波动，波动范围边界较前一周（1.72%-1.75%）提升约4BP；1年期国债收益率均值上行约2BP。截至8月22日，1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别较上周五（8月15日）变动0.4、4、4、3BP至1.37%、1.63%、1.78%、2.08%。收益率曲线陡峭化，10Y-1Y期限利差提高超过40BP，达到近七个月新高。 需求承压利好债市，静待扰动消退趋势逆转2025.08.19月末扰动渐退，债券收益率或震荡回落2025.08.04政策连续稳定，经济稳中求进—7月政治局会议解读2025.08.04 上周债券市场继续呈现资金面和股债跷跷板效应主导的特征。（1）市场风险偏好继续提高，权益市场再创新高，压制债市。上周上证综指突破3800点，创下近十年新高。风险偏好强化，权益指数上行斜率走陡。上证综指自3400点向上突破3500点、3600点、3700点与3800点，分别耗时约4周、3周、3周和1周，市场情绪提升显著。（2）资金前期偏紧。上周资金价格先升后降的波动特征。周初受税期影响资金偏紧，周三DR001和DR007分别达到1.474%和1.568%的阶段性高点，较前一周高点分别上行6BP。周中随央行逆回购净投放逐步落地，流动性压力缓解，周五DR001，DR007，R001及R007降幅在5-7BP不等。但流动性分层压力仍存，7天品种利差周均值约1.2BP，二者利差持续背离加剧了债市震荡态势。（3）政府债发行放量推升债市收益率。上周国债和地方政府债均发行净增，累计发行净增规模超过5500亿元。其中，国债单周净融资3219亿元，创年内单周新高。 政策面，政策边际宽松有度，央行“双降”预期下降，PPP新规助力基建提速。鲍威尔在杰克逊霍尔会议上放鸽，9月美联储降息的预期提高，国内货币政策面临观察窗口期。“防止资金空转”目标下，预期央行“双降”节奏会边际调整，重视结构性货币政策工具。本周新增支农支小再贷款额度1000亿元，定向支持防汛救灾、小微企业及“三农”领域，体现“精准滴管”思路。此外，从最新财政数据看，财政收支结构性改善特征存隐忧。收入端，税收收入显著改善，非税收入连续3个月负增，收入增长可持续性存疑；支出端，民生支出维持高增，但受项目、资金等约束基建支出收缩。 上周财政部发布PPP存量项目新规，要求2024年底前未开工项目原则上不再采用PPP模式，同时允许调整建设标准、优化融资结构，将助力基建提速。 资金面，本周将面临阶段性收紧压力。央行公开市场资金到期压力大增，累计到期规模达2.377万亿元，达阶段性高位。（1）OMO市场共计超2万亿资金规模到期，到期规模较上周提高约1.36万亿元。压力主要集中在周中，8月26-27单日到期规模均超过5000亿元。（2）本周到期规模3000亿元，央行周一MLF投放6000亿元，以对冲到期造成的流动性压力。本周跨月资金需求增加，资金面波动风险上升。从央行超额投放及持续投放逆回购看，呵护流动性意图仍在，预计总体维稳短期或有扰动。 供给面，本周政府债发行净融资显著下降，供给压力边际缓解。（1）国债净融资大幅回落。本周国债无发行安排，到期规模达2371亿元，到期规模较上周增加1970亿元；国债净融资环比下降5590亿元。（2）地方政府债发行韧性延续。发行规模达3516亿元，到期681亿元，净发行规模达2009亿元，较上周降低357亿元。 综上，本周债券收益率或继续高位震荡格局，长期下行趋势未改。短期债券市场仍需重点关注资金面和权益市场表现。若权益指数延续攀高，风险偏好继续强化，投资者情绪高扬，叠加资金到期压力较大，债市将继续受权益指数走陡走强的压制；若权益市场暂缓，债市有望迎来阶段性修复。 风险提示：宏观经济政策超预期，基本面修复超预期。 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院1 资料来源：同花顺，联储证券研究院 资料来源：同花顺，联储证券研究院 风险提示：宏观经济政策超预期，基本面修复超预期 免责声明 联储证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“联储证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“联储证券研究院”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 联储证券研究院 北京地址：北京市朝阳区安定路5号院北投投资大厦A栋7层邮编：100029 青岛地址：山东省青岛市崂山区香港东路195号8号楼11、15F邮编：266100 深圳地址：广东省深圳市南山区沙河街道深云路2号侨城一号广场28-30F邮编：518000 上海地址：上海市浦东新区滨江大道1111弄1号中企国际金融中心A栋12层邮编：200135