高盛-更新越南关税公告对软性商品和家居用品的场景分析

2July2025|8:02PMMDT|Research|Equity 2025年7月2日|山区夏令时20:02|研究报告|股票|ByBrookeRoach,CFAandothers PDFShare分享Bookmark收藏More更多 OnJuly2nd,2025,PresidentTrumpannouncedviaTruthSocialthattheUnitedStateshadreachedatradedealwithVietnam.Whiledetailsarelimitedatthisstage,wediscusstheimplicationsforourretailcoverageandupdateoursensitivityanalysis. 2025年7月2日，特朗普总统通过TruthSocial平台宣布美国已与越南达成贸易协议。虽然现阶段细节有限，但我们探讨了该协议对我们零售行业覆盖范围的影响，并更新了敏感性分析。 Whathappened?OnJuly2nd,PresidentTrumpannouncedtheUnitedStateshasreachedatradedealwithVietnam.Termsincludea20%tariffonthecountry'simportstotheUSanda40%transshippingtariffongoodsoriginatinginothercountriesbuttransferredtoVietnampriortocomingtotheUS.Whatisnotclearisifthis20%rateisincrementaltopreviouslyexistingtariffs(ashasbeenthecasewithpriortariffsannouncedYTDorifthisreplacespriortariffs). 事件概要：7月2日，特朗普总统宣布美国与越南达成贸易协议。条款包括对越南进口至美国的商品征收20%关税，以及对原产自其他国家但经越南转运至美国的商品征收40%过境关税。目前尚不明确这20%税率是在现有关税基础上的追加（如同今年迄今宣布的其他关税），还是将取代原有关税。 Ourview:Webelievetheannounced20%tariffonVietnamesegoodsisgenerallybetter-than-feared,perourconversationswithinvestorsaheadoftoday'sannouncement.Webelievethemarketisstilldigestingtheimpactofthe40%transshippingtariffgivenlimiteddetailsregardingdefinitionandimpacttocomponentpartsthatareassembledintoafinalproductinVietnam.Asforimplicationsonourcoverage,mostofourcoveredcompanieshavegivenguidanceundertheassumptionsof10%RestofWorld(incl.Vietnam)and30%Chinatariffrates.Assuch,whilewebelievecompanieswillbeabletomitigatea20%incrementaltariffonVietnamovertime,thiscouldbeaheadwindtoforecastsandcorporateprofits. 我们的观点：根据今日关税政策公布前与投资者的交流，我们认为越南商品20%的关税税率总体好于市场最悲观预期。由于对"经越南转运"40%关税的定义及对越南组装成品所含零部件的影响缺乏细则，市场仍在消化该政策冲击。就我们研究覆盖的企业而言，多数公司此前已基于10%其他地区（含越南）和30%中国关税税率做出业绩指引。虽然我们相信企业最终能逐步消化越南20%的额外关税，但这可能对盈利预测和企业利润构成压力。 Lookingahead:Webelievetariff-relatedstockvolatilitycouldmoderatemovingforwardforthesectorasdealshavenowbeenannouncedwithtwoofthemostimportanttradepartnersfortheretailsector(ChinaandVietnam).Thatsaid,weacknowledgeuncertaintyonfinaltariffratesremainsformanyotherkeysourcingregions(suchasCambodia,Bangladesh,etc.)andwehaveyettoseehowpotentialpricingincreasesandothermitigatoryactionscouldimpactthehealthoftheconsumermovingforward.Wecontinuetoexpecttariff-relatedpriceincreasestobecomemoreprevalentintotheback-to-schoolseason. 展望未来：我们认为，随着零售业两个最重要的贸易伙伴（中国和越南）的关税协议现已公布，该行业与关税相关的股价波动可能会趋于缓和。话虽如此，我们承认对于许多其他关键采购地区（如柬埔寨、孟加拉国等）的最终关税税率仍存在不确定性，且我们尚未看到潜在的价格上涨和其他缓解措施将如何影响未来消费者的财务状况。我们仍预计，与关税相关的价格上涨将在返校季期间变得更加普遍。 SensitizingtheTariffImpacttoSoftlines 服装纺织品关税影响的敏感性分析 Vietnamsourcingexposureissizableinsoftlines:Vietnamrepresentsasignificantportionoftotalsourcingexposureforoursoftlinescoverageuniverse,andweexpecttoday'sannouncementcouldweighonprofitabilityforthesectoroverall,particularlyrelativetotheprior10%RestofWorld/30%Chinatariffratesscenario.Thatsaid,webelievea20%tariffrateonVietnamisgenerallybetter-than- feared(esp.comparedtotheinitial46%"reciprocal"tariffrate),andwebelievethemajorityofcompaniesinourcoveragecanexpandmitigationstrategiesalreadyinplacetonegatemostofthisincrementalimpact.Weviewthepriceincreasesnecessarytooffsetasgenerallymanageableformostofourcompanies. 越南在软家居用品领域的采购占比相当可观：越南占我们覆盖的软家居用品企业总采购量的很大一部分，我们预计今日宣布的关税政策可能对该行业整体盈利能力造成压力，尤其是相较于此前10%其他国家/30%中国关税税率的情景。尽管如此，我们认为20%的越南关税税率总体好于市场最悲观的预期（特别是相较于最初提出的46%"对等"关税税率），并且相信我们覆盖范围内的大多数企业能够扩展现有的缓解策略，以抵消大部分新增影响。对于多数企业而言，我们认为通过提价来抵消成本的压力总体可控。 Howdoesthischangerelativepositioning?Weremaincautiousontariff-relatedrisksforcompanieswithlowbrandmomentum/pricingpowerandwithleveragedbalancesheets,andbelievetariffratescontinuetobeaheadwindforcompaniessuchasCURV(Sell)andVFC(Neutral).Offsettingthis,wecontinuetobelievebrandswithpricingpowersuchasRL(Buy),TPR(Buy),andAS(Buy)arefavorablypositionedevenwiththeupdatedrateonVietnam.KTB(Buy)continuestoscreenwellgivenitsMexico-focusedsourcingexposure,thoughthefinalrateinBangladeshwillbekey. 这一变化如何影响相对定位？我们仍对品牌动能/定价能力较弱且资产负债表杠杆率较高的公司持谨慎态度，认为关税税率将继续对CURV（卖出评级）和VFC（中性评级）等企业构成阻力。与之相对，我们仍相信RL（买入评级）、TPR（买入评级）和AS（买入评级）等具备定价权的品牌即使面对越南新税率仍处于有利地位。KTB（买入评级）因其以墨西哥为主的采购布局继续表现良好，但孟加拉国的最终税率将是关键因素。 Exhibit1:Vietnamisakeysourcinghubforcompaniesinoursoftlinescoverageuniverse 图表1：越南是我们覆盖的服装类企业关键采购枢纽 VietnamandChinasourcingexposureforcompaniesinoursoftlinescoverage;GSewhennotprovidedbycompany 我们覆盖的服装类企业的越南与中国采购占比；未获公司提供数据时采用高盛预估 Exhibit2:Impliedweightedaveragetariffrateforeachcompanywithinoursoftlinescoverageundera20%Vietnamtariffrateversusa40%Vietnamtariffrate 图表2：在我们所覆盖的服装纺织类公司中，假设越南关税税率为20%与40%时的隐含加权平均关税率对比 Assumesnomitigationactionsaredeployed Exhibit3:Impliednecessaryglobalpriceincreasetofullyoffsettariffsundervarioustariffscenariosforcompanieswithinoursoftlinescoverage;assumesnoothertariffmitigationstrategiesareused 图表3：在我们所覆盖的服装纺织类公司中，不同关税情景下为完全抵消关税影响所需的全球价格涨幅；假设未采用其他关税缓解策略 Exhibit4:EstimatedEBITmarginimpactundervarioustariffscenariosforcompanieswithinoursoftlinescoverage(aftermitigation) 图表4：我们覆盖的服装行业公司在不同关税情景下的预估息税前利润率影响（采取缓解措施后） Mitigationassumeseachcompanyshares20%oftheex-Chinatariffburdenand7.5%ofthe