2025年6月美国非农数据点评：政府就业回升不可持续，美国非农弱势渐显

2025年7月4日 总量研究 政府就业回升不可持续，美国非农弱势渐显 ——2025年6月美国非农数据点评 要点 事件： 2025年7月3日，美国劳工部公布2025年6月非农数据：新增非农就业14.7 万人，预期11.0万人，前值由13.9万人修正至14.4万人；6月失业率4.1%，预期4.3%，前值4.2%；平均时薪同比升3.7%，预期升3.9%，前值由升3.9%修正至升3.8%。 核心观点： 2025年6月美国新增就业回升，但仍有隐忧。一方面，从结构看，6月政府就业贡献新增就业近一半，远超季节性趋势，或因DOGE改革暂歇后的暂时性回补，持续性存疑。另一方面，相比于政府部门，6月私人部门就业转弱，服务业部门新增就业明显放缓，从前值的14.1万人降至6.8万人，反映出关税扰动下美国经济的潜在压力，不宜高估本次非农数据的韧性。 考虑到政府就业回升不可持续，非农数据有转弱风险，美联储在下半年重启降息操作的概率较大。客观上看，本次非农数据高于预期，同时减税法案顺利落地，缓和经济衰退担忧，短期内美联储或继续保持观望，7月降息概率收敛。但考虑 到美国就业市场仍在降温过程中，我们认为美联储在下半年重启降息操作的概率较大，下半年依然有2次左右的降息空间。 新增非农就业回升，零售业就业企稳，专业和商业服务、休闲酒店等就业转弱。 （一）金融、休闲酒店等服务业：6月专业和商业服务、金融活动以及休闲酒店行业分别新增就业-0.7万人、+0.3万人、+2.0万人，低于前值的0万人、+1.0万人和+2.9万人，服务需求放缓反映关税扰动下美国经济的潜在压力。（二）零售业：新增就业+0.2万人，较前值的-0.7万人转正，考虑到6月消费者信心指数回升，后续消费数据有望企稳。 劳动参与率与失业率同步回落。 2025年6月劳动参与率录得62.3%，低于前值的62.4%，青年群体就业意愿显著转弱。从失业人口看，6月失业人口减少了22.2万人，驱动6月U3失业率（=失业人数/劳动力人数）降至4.1%。从结构看，6月永久性失业人数（减少2.9万人，前值为减少0.2万人）和完成临时性工作失业人数（减少12.2万人，前 值为减少0.2万人）较上月继续回落，指向企业未显著增加裁员数量，失业人数保持稳定。此外，6月U6失业率（=（失业总人数+因经济原因而选择兼职人数） /劳动力人数）录得7.7%，低于前值的7.8%，兼职市场就业改善。 考虑到政府就业回升不可持续，非农数据有转弱风险，美联储在下半年重启降息操作的概率较大。 客观上看，本次非农数据高于预期，同时减税法案顺利落地，缓和经济衰退担忧，短期内美联储或继续保持观望。但考虑到美国就业市场仍在降温过程中，我们认为美联储在下半年重启降息操作的概率较大，下半年依然有2次左右的降息空间。CMEFedwatch工具显示，市场预期2025年全年美联储将降息2次，首次降息时点为9月，概率超6成，7月降息概率仅5.2%。 风险提示：美国经济超预期回落；国际贸易摩擦加剧；地缘政治形势超预期演变。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 联系人：周欣平 010-57378026 zhouxinping@ebscn.com 相关研报 非农数据高于预期，美联储或更偏观望——2025年5月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2025-06-07） 非农暂时稳定，缓和市场衰退担忧——2025年4月美国非农数据点评（2025-05-03） 强非农不改市场定价衰退——2025年3月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2025-04-05） 1月非农喜忧参半，美联储或更偏观望——2025 年1月美国非农数据点评（2025-02-08） 假日消费回暖，驱动美国就业超预期升温——2024年12月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2025-01-11） 美国失业率小幅抬升，12月降息概率增加——2024年11月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-12-07） 飓风与罢工扰动短期就业，11月降息条件已经具备——2024年10月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-11-02） 就业市场超预期回暖，再次大幅降息概率收敛 ——2024年9月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-10-05） 制造业就业放缓，非农数据不及预期——2024年8月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2024-09-07） 美国就业大幅转冷，降息条件已经具备——2024年7月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2024-08-03） 美国就业市场会不会急剧恶化？——2024年6月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2024-07-06） 宏观经济 目录 一、政府就业回升不可持续，非农弱势渐显3 二、新增非农就业回升，金融活动、专业和商业服务以及休闲酒店等行业就业转弱5 三、劳动参与率与失业率同步回落6 四、薪资增速回落，通胀压力相对可控7 五、风险提示8 图目录 图1：2025年6月新增非农就业回升，商品生产部门就业保持稳定，服务业就业转弱3 图2：2025年6月，美国政府新增就业7.3万人，大幅高于5月的0.7万人4 图3：2025年6月，政府部门贡献新增就业近一半，远高于历年同期水平4 图4：2025年6月，金融活动、专业和商业服务以及休闲酒店等行业就业转弱5 图5：非农数据公布后，市场预期2025年美联储首次降息在9月，7月降息概率仅5.2%5 图6：2025年6月，美国消费者信心指数回升至60.76 图7：随美国消费者信心回暖，零售业就业小幅反弹，后面美国零售数据有望企稳6 图8：2025年6月，劳动参与率回落6 图9：2025年6月，青年群体就业意愿显著转弱6 图10：2025年6月职位供需缺口数较上月增加7 图11：2025年6月失业人数（家庭调查数据）较5月减少22.2万人7 图12：2025年6月时薪同比增3.7%，低于前值（增3.8%）7 图13：2025年6月时薪环比增0.4%，低于前值（增0.2%）7 一、政府就业回升不可持续，非农弱势渐显 事件： 2025年7月3日，美国劳工部公布2025年6月非农数据： 【1】新增非农就业14.7万人，预期11.0万人，前值由13.9万人修正至14.4万人； 【2】6月失业率4.1%，预期4.3%，前值4.2%； 【3】平均时薪同比升3.7%，预期升3.9%，前值由升3.9%修正至升3.8%。 市场反应： 7月3日，道指、标普500、纳斯达克指数分别上涨0.8%、0.8%和1.0%。10年期国债收益率上行5个bp至4.35%，2年期国债收益率上行10个bp至3.88%。 核心观点： 2025年6月美国新增就业回升，但仍有隐忧。一方面，从结构看，6月政府就业贡献新增就业近一半，远超季节性趋势，或因DOGE改革暂歇后的暂时性回补，持续性存疑。另一方面，相比于政府部门，6月私人部门就业转弱，服务业部门新增就业明显放缓，从前值的14.1万人降至6.8万人，反映出关税扰动下美国经济的潜在压力，不宜高估本次非农数据的韧性。 考虑到政府就业回升不可持续，非农数据有转弱风险，美联储在下半年重启降息操作的概率较大。客观上看，本次非农数据高于预期，同时减税法案顺利落地，缓和经济衰退担忧，短期内美联储或继续保持观望，7月降息概率收敛。但考虑 到美国就业市场仍在降温过程中，我们认为美联储在下半年重启降息操作的概率较大，下半年依然有2次左右的降息空间。 图1：2025年6月新增非农就业回升，商品生产部门就业保持稳定，服务业就业转弱 新增非农总计 私人部门 323 111 102120 158 144 147 150 新增非农总计私人部门 287 79 107 114 133 137 74 115 商品生产 4 -11 24 5 2 -4 6 1 商品生产 采矿业建筑业制造业 耐用品 汽车及零部件 非耐用品 -115 -3-3 4 -1 2 -3 -2 -1 采矿业建筑业制造业 耐用品 汽车及零部件 非耐用品 12 5 0 6 15 7 -10-15 -5 86 1 0 -7 -7 -5 -7 -2 3 -7 -5-1 -3 -3 -10 6 -1 -3 1 -1 5 2 2 3 -3 0 -2 -2 服务生产 283 90 83 109 131 141 68 113 服务生产 批发业零售业运输和仓储业公用事业信息业金融活动 专业和商业服务临时服务 教育和保健医疗、社会救助休闲和酒店业其他服务 13 -4 7 -5 15 4 -7 -1 批发业零售业运输和仓储业公用事业信息业金融活动专业和商业服务临时服务教育和保健医疗、社会救助休闲和酒店业其他服务 34 36 -4 16 -7 28 0 34 21 18 -21 -8 5 1 -1 1 1 2 -1 3 1 1 17 -4 0 -2 1 5 3 367 12 14 15 3 5 10 3 36 -35 15 -11 27 0 -6 -7 2 -8 -2 -14 17 -3 3 83 62 65 65 85 83 51 7373 76 62-14 57-34 67 79 81 59 47 45 18 29 20 22 7 13 0 17 -3 10 -5 1 (单位：千人）2024/122025/012025/022025/032025/042025/052025/06前三个月平均(单位：千人） 资料来源：WIND，光大证券研究所；注：“前三个月滚动平均”指2025年4月至2025年6月平均值备注：单元格的颜色是指，横向对比来看，红色数值代表偏热，绿色数值表示偏冷 2025年6月美国新增就业回升，高于市场预期。从新增就业规模看，6月非农 就业人口增14.7万人，高于市场预期的增11.0万人，也高于前值的增14.4万 人（修正前数据为增13.9万人），维持韧性。其中6月服务业新增就业从前值 的14.1万人降至6.8万人，商品生产部门新增就业保持稳定，6月新增就业0.6万人，高于前值的-0.4万人。 从结构看，政府就业贡献新增就业近一半，远超季节性趋势。其中，6月政府部门新增非农就业7.3万人，显著高于5月的0.7万人，占全月新增就业的49.7%， 远高于历年同期水平，州和地方政府新增就业是主要推动，由前值的3.2万上升 至8万人。在此前报告中我们曾提示，随着马斯克的政府机构改革告一段落，后续政府裁员对就业数据的影响或持续减弱，6月政府端就业的快速回升也验证了我们的观点，目前美国就业市场已基本摆脱DOGE减支的影响（详见2025年6 月7日外发报告《非农数据高于预期，美联储或更偏观望——2025年5月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2025-06-07）》）。 图2：2025年6月，美国政府新增就业7.3万人，大幅高于5月 的0.7万人 图3：2025年6月，政府部门贡献新增就业近一半，远高于历年同期水平 （千人） 美国:非农就业人数:政府:季调:环比增加 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 60% 50% 40% 30% 20% 10% 政府就业占比新增非农就业比重 49.7% 33.9% 24.1% 19.3% 11.8% 4.6% 0.4% 2025-06 2025-05 2025-04 2025-03 2025-02 2025-01 2024-12 2024-11 2024-10 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 0% 2019-062020-062021-062022-062023-062024-062025-06 资料来源：WIND，光大证券研究所资料来源：WIND，光大证券研究所 但私人部门就业转弱，也反映出关税扰动下美国经济的潜在压力，美国非农弱势渐显。一方面，6月非农数据中，相