美国2025年2月CPI数据简评：近忧缓解，远虑未散

美国2025年2月CPI数据简评 近忧缓解，远虑未散 海外宏观 2025年3月13日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934pingancomcn 张璐投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU15pingancomcn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146pingancomcn 平安观点： 美国2025年2月CPI通胀全面改善，主要分项环比均放缓。我们认为，需求放缓和特朗普新政，对通胀的暂时放缓都起到一定作用：近期美国经济数据偏弱，薪资增速放缓；特朗普管控通胀行政令下，能源价格下跌。最新数据有助于缓解滞胀的“近忧”，但难以打消关税政策引发通胀上行的“远虑”。目前来看，特朗普4月以后可能实施的关税政策，或使年内美国通胀上行051百分点。数据公布后，美股紧张情绪缓和；但由于特朗普正式宣布实施钢铝关税，市场降息预期反而推迟，美债利率和美元指数反弹。 美国2025年2月CPI和核心CPI环比均录得02、均低于预期，其中核心CPI同比31，刷新2021年4月以来新低。3月12日公布的数据显 示，美国2025年2月CPI环比录得02，低于预期的03，为去年10月来新低；2月CPI同比录得28，预期29，前值3，为去年11月来新低。核心CPI环比上涨02，前值04；核心CPI同比31，创2021年4月来新低，低于预期的32，前值33。 结构上，本月通胀的改善较为全面，能源、食品、核心商品、核心服务、“超级核心服务”等环比均放缓。具体来看，2月CPI分项中，能源、食品分项 环比为02，较前值均有下降。核心商品环比02，低于前值的03。其中，新车（01）、二手车和卡车（09）、医疗用品（01）等环比增速下降，服装（06）、酒精饮料（05）和烟草（06）环比增速上升。核心服务环比03，低于前值的05。其中，住所（03）较前值（04）小幅下降；交通运输服务（08）环比则大幅下降，主因机票价格（40）大跌；医疗服务（03）增速有所回升。剔除能源和住房服务的“超级核心服务”环比增长02，大幅低于前值的07，同比也由42下降至39。 如何理解2月CPI的放缓？我们认为，需求放缓和特朗普新政可能都发挥了一定作用。需求方面，近期公布的美国经济数据整体偏弱，尤其与消费相关的零售销售、个人消费支出等数据不佳，GDPNow模型最新预测（截至3月6日）一季度GDP环比折年率24，其中消费GDP仅增长04。此 外，上周公布的就业数据也偏弱，薪资增速放缓，也是需求放缓的信号，为本月通胀的放缓做了铺垫。而政策方面，特朗普上任后宣布了管控通胀的行政令，尤其强调管控能源通胀。所谓“预期先行”，需求预期和供给预期共 同作用之下，WTI原油2月均价（712美元桶）较1月均价下跌了53，而3月以来（截至12日）的均价又比2月进一步下降了59，这使得能源、交运服务等通胀明显改善。 宏观报 告 宏观点 评 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 最新CPI数据有助于缓解短期滞胀的“近忧”，但难以打消市场对于关税政策引发通胀上行的“远虑”。近期市场对于美国经济的担忧加剧，其中“滞胀”的危害或高于单纯的“衰退”。在经济数据不佳的背景下，最危险的情形是通胀不合时宜地走高。而本月通胀数据全面放缓，一定程度上缓解了“滞胀”这一最悲观情形的担忧。但是，这份数据并未体 现美国关税政策对通胀的影响。2月以来，真正落地的关税政策只有对华加征的10关税。据PIIE测算1，对华10的额外关税将抬升2025年美国通胀006个百分点（不考虑反制）。在此基础上，进一步实施对墨西哥、加拿大的25 关税，则可能总共抬升美国通胀054个百分点。3月以来，美国实施了对华进一步加征10关税，以及3月12日正 式宣布对所有进口钢铝产品加征25关税2。4月以后，不排除美国开始对加、墨甚至欧盟加征关税，也不排除对汽车、药品、芯片、木材、农产品等产品加征关税。综合来看，关税带来的通胀上行风险可能高达051个百分点。这一忧虑并不会因近期通胀数据的改善而消除。 CPI数据公布后，美股紧张情绪有所缓和，但关税政策扰动下，市场降息预期反而推迟，美债利率和美元指数反弹。3月12日CPI数据公布后，美股三大指数均高开，虽然后来受到钢铝关税政策正式宣布的扰动，但纳指、标普500指数最终仍分别收涨122、049。不过，鉴于关税风险延续，市场降息预期不升反降。CMEFedWatch显示，3月12 日，3月降息概率由前一日的4下降至3，5月降息概率则由4成下降至3成。美元指数不降反升，日内收涨02，收于10359；2年美债收益率日内上升7BP至401，10年美债收益率上升4BP至432（其中通胀预期和实际利率分别贡献2BP）。 图表1美国CPI和核心CPI同比走势图表2美国CPI重要分项环比 同比美国CPI 10CPI核心CPI 8 6 4 2 0 31 28 季调环比美国CPI分项 2010001020 202502 202501 02 02 02 02 02 03 06 04 03 02 06 CPI 核心CPI 能源 食品住房租金医疗保健 服装 交通运输 娱乐 教育通信 201221062112220622122306231224062412其他 资料来源：Wind平安证券研究所资料来源：Wind平安证券研究所 图表3美国2025年2月CPI分项详情 分类 中文 权重 2025年2月同比非季调 2025年1月环比季调 2025年2月环比季调 环比增速比较 Allitems 全部项目 1000 28 05 02 03 Food 食品 137 26 04 02 02 Foodathome 家庭食品 81 19 05 0 05 Cerealsandbakeryproducts 谷物和烘焙制品 11 03 04 04 08 Meatspoultryfishandeggs 肉类、家禽、鱼类和蛋类 16 77 19 16 03 Dairyandrelatedproducts 乳制品及相关产品 07 08 03 1 13 Fruitsandvegetables 水果和蔬菜 13 02 05 05 0 1httpswwwpiiecomblogsrealtimeeconomics2025trumpsthreatenedtariffsprojecteddamageeconomiesuscanadamexico 2httpsfinancesinacomcnjjxw20250313docinepnchr7067219shtml Nonalcoholicbeveragesandbeveragematerials 非酒精饮料和饮料原料 09 21 09 05 14 Otherfoodathome 其他家庭食品 23 01 03 05 08 Foodawayfromhome 外出就餐 56 37 02 04 02 Energy 能源 63 02 11 02 09 Energycommodities 能源商品 32 32 19 09 28 Fueloil 燃料油 01 51 62 08 54 Motorfuel 机动车燃料 30 32 18 09 27 Gasolinealltypes 汽油（所有类型） 29 31 18 1 28 Energyservices 能源服务 31 33 03 14 11 Electricity 电力 24 25 0 1 1 Utilitypipedgasservice 管道煤气服务 08 6 18 25 07 Allitemslessfoodandenergy 除食品和能源外的所有项目 800 31 04 02 02 Commoditieslessfoodandenergycommodities 除食品和能源商品外的商品 194 01 03 02 01 Apparel 服装 25 06 14 06 2 Newvehicles 新车 44 03 0 01 01 Usedcarsandtrucks 二手车和卡车 24 08 22 09 13 Medicalcarecommodities 医疗保健商品 15 23 12 01 11 Alcoholicbeverages 酒精饮料 08 17 03 05 02 Tobaccoandsmokingproducts 烟草和吸烟产品 05 66 04 06 02 Serviceslessenergyservices 除能源服务外的服务 607 41 05 03 02 Shelter 住所 354 42 04 03 01 Rentofprimaryresidence 主要住所租金 75 41 03 03 0 Ownersequivalentrentofresidences 住宅所有权等价租金 262 44 03 03 0 Medicalcareservices 医疗服务 67 3 0 03 03 Physiciansservices 医生服务 18 26 01 04 03 Hospitalservices 医院服务 19 36 09 01 08 Transportationservices 交通服务 64 6 18 08 26 Motorvehiclemaintenanceandrepair 机动车维修和保养 10 58 05 03 02 Motorvehicleinsurance 机动车保险 28 111 2 03 17 Airlinefares 航空票价 09 07 12 4 52 资料来源：BLS2025312平安证券研究所 图表4美国CPI运输服务分项降温图表5美国CPI住所分项改善 美国CPI住所季调环比 季调同比右 美国CPI运输服务季调环比 30 20 10 季调同比右 1010 15 10088 5066 00 10 20 2101 2201 2301 2401 2501 0 5 10 04 02 00 4 2 0 210121072201220723012307240124072501 资料来源：Wind平安证券研究所资料来源：Wind平安证券研究所 图表6美国CPI核心商品分项走势图表7美国CPI“超级核心服务”分项走势 25 20 15 10 05 00 05 10 15 美国核心商品CPI季调环比 季调同比右 美国CPI超级核心服务环比 同比右 15128 107 10086 065 5044 3 022 0 001 5020 21012201230124012501 21012201230124012501 资料来源：Wind平安证券研究所资料来源：Wind平安证券研究所 图表8特朗普上任后，WTI油价持续走低图表9美国CPI能源与WTI月均价环比走势 美元桶期货结算价连续WTI原油 90 85 80 75 70 65 60 2402240424062408241024122502 环比美国CPI能源 WTI原油期货月均价右 8 6 4 2 0 2 4 6 2301230523092401240524092501 环比 16 12 8 4 0 4 8 12 资料来源：Wind平安证券研究所资料来源：Wind平安证券研究所 图表10美国GDPNow模型预测走低图表11PIIE测算，首批关税对美国通胀的影响 054 对美国通胀的影响 百分点10中国关税，25墨加关税 06 04 02 0 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 2034 2035 2036 2037 2038 2039 2040 02 资料来源：亚特兰大联储平安证券研究所资料来源：PIIE平安证券研究所 图