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可转债市场周报:历史上节后至两会小盘低评级转债占优

2025-02-03孙彬彬、隋修平天风证券H***
可转债市场周报:历史上节后至两会小盘低评级转债占优

可转债市场周报(2025.02.03) 摘要 节前转债跟随权益小幅调整,红利风格表现较好。节前最后一个交易日权益市场小幅下跌,万得全A跌幅0.88%,中证转债跟跌0.41%,大盘价值风格表现较好,尤其红利风格,此外deepseek相关概念也表现亮眼。估值方面,百元溢价率继续攀升,截至2025年1月27日百元溢价率增至25.82%,处于近一年89.4%分位,成交额收缩至433.1亿元。 1月业绩预告窗口期结束,今年负面预告披露节奏加快,预喜率下降,但市场对业绩预告表现钝化。今年1月17日-18日提前出现了负面预告小高峰,披露数量共255只,披露率50.7%,预喜率32.9%。披露的预告净利同比中位中,大市值均值>中市值>小市值。对比wind一致预期与预告数据,今年不及预期数量105只,占比72.9%,符合预期26只,占比18.1%,超预期仅13只,但从预告公告日前后转债价格来看,今年市场对预告表现钝化,尤其是不及预期标的。 对此我们认为一方面公司或与市场交流较充分,实际不及/超预期标的较wind预期更少,另一方面或系市场对权益市场中长期乐观,转债实质风险不大,在924后低价转债的高弹性修复提升了市场风险偏好,在需强供弱背景下负面预告影响较弱。 春节后伴随流动性改善、长假期事件落地和两会政策博弈,市场或有风格切换。权益市场中,小盘风格在节后至两会期间赚钱效应较强,一方面1月业绩预告窗口期意味着预期兑现,节前大盘、价值风格更稳健,小盘主题风格标的较多,或有估值回调。节后窗口期结束即将迎来两会,市场或围绕政策开始布局,小盘交易活跃度提升,回调标的或有修复机会。从2021-2024年历史表现看,小盘、低价、低评级转债表现通常更好。 展望后市,1月22日中央金融办、中国证监会等联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》,权益上红利主题更受中长期资金青睐,转债方面中长期回撤小的大盘高评级转债或有增量资金流入。短期来看,春节后至两会前或是重要博弈时点,1月在春节影响下通常“开门红”,风格或从节前大盘价值切换小盘成长。同时Deepseek主题快速发酵,建议关注AI大模型相关产业链转债。此外春节消费数据包括电影票房、旅游数据等表现不弱,建议关注双低消费转债。 策略上,我们仍建议哑铃型布局,中低价转债抗跌性较强,可以沿着绝对价格较低的高股息转债和有下修空间的临期化债标的布局,进攻端可以采用双低策略深挖业绩预告调整后主题政策转债的回调机会。 风险提示:业绩预告不及预期风险;转债条款博弈风险;转债赎回风险; 政策不及预期风险;流动性风险。 1.可转债市场点评 节前转债跟随权益小幅调整,红利风格表现较好。节前最后一个交易日权益市场小幅下跌,万得全A跌幅0.88%,中证转债跟跌0.41%,大盘价值风格表现较好,尤其红利风格,此外deepseek相关概念也表现亮眼。估值方面,百元溢价率继续攀升,截至2025年1月27日百元溢价率增至25.82%,处于近一年89.4%分位,成交额收缩至433.1亿元。 图1:节前大盘价值风格表现较好 图2:节前转债成交额收缩(亿元) 1月业绩预告窗口期结束,今年负面预告披露节奏加快,预喜率下降,但市场对业绩预告表现钝化。今年1月17日-18日提前出现了负面预告小高峰,披露数量共255只,披露率50.7%,预喜率32.9%。披露的预告净利同比中位中,大市值均值>中市值>小市值。对比wind一致预期与预告数据,今年不及预期数量105只,占比72.9%,符合预期26只,占比18.1%,超预期仅13只,但从预告公告日前后转债价格来看,今年市场对预告表现钝化,尤其是不及预期标的。 对此我们认为一方面公司或与市场交流较充分,实际不及/超预期标的较wind预期更少,另一方面或系市场对权益市场中长期乐观,转债实质风险不大,在924后低价转债的高弹性修复提升了市场风险偏好,在需强供弱背景下负面预告影响较弱。 图3:2021年以来正面业绩预告披露进度(个) 图4:2021年以来负面业绩预告披露进度(个) 图5:2021年以来年报业绩预告预喜情况 图6:业绩预告超预期/不及预期情况 图7:预告不及预期标的的转债价格净值走势 图8:预告超预期标的的转债价格净值走势 春节后伴随流动性改善、长假期事件落地和两会政策博弈,市场或有风格切换。权益市场中,小盘风格在节后至两会期间赚钱效应较强,一方面1月业绩预告窗口期意味着预期兑现,节前大盘、价值风格更稳健,小盘主题风格标的较多,或有估值回调。节后窗口期结束即将迎来两会,市场或围绕政策开始布局,小盘交易活跃度提升,回调标的或有修复机会。从2021-2024年历史表现看,小盘、低价、低评级转债表现通常更好。 图9:2021年以来节后至两会指数涨跌幅 图10:2021年以来节后至两会转债指数涨跌幅 展望后市,1月22日中央金融办、中国证监会等联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》,权益上红利主题更受中长期资金青睐,转债方面中长期回撤小的大盘高评级转债或有增量资金流入。短期来看,春节后至两会前或是重要博弈时点,1月在春节影响下通常“开门红”,风格或从节前大盘价值切换小盘成长。同时Deepseek主题快速发酵,建议关注AI大模型相关产业链转债。此外春节消费数据包括电影票房、旅游数据等表现不弱,建议关注双低消费转债。 策略上,我们仍建议哑铃型布局,中低价转债抗跌性较强,可以沿着绝对价格较低的高股息转债和有下修空间的临期化债标的布局,进攻端可以采用双低策略深挖业绩预告调整后主题政策转债的回调机会。 2.市场一周走势 截至上周一收盘,上证指数收于3250.60点,一周下跌0.06%;中证转债收于420.10点,一周下跌0.41%。从股市行业表现情况看,多数行业下跌,涨幅前三行业为银行(1.41%)、电力及公用事业(1.37%)和钢铁(1.09%),跌幅前三行业为通信(-3.85%)、电子(-2.71%)和商贸零售(-2.24%)。 图11:转债与权益市场表现 图12:申万行业指数一周涨跌幅 上周(2025.1.27-2025.2.2)无转债上市。两市合计90只转债上涨,占比18%,涨跌幅居前五的为大秦转债(3.71%)、惠城转债(3.15%)、蒙泰转债(1.73%)、中信转债(1.62%)、苏行转债(1.48%), 涨跌幅居后五的为垒知转债(-17.31%)、 远信转债(-11.69%)、思特转债(-11.16%)、精达转债(-9.96%)、伟隆转债(-7.87%);从相对估值的角度来看,239只转债转股溢价率抬升,占比48%,估值变动居前五的为高测转债(26.76%)、天创转债(26.71%)、宏图转债(25.55%)、火星转债(12.32%)、申昊转债(11.15%),估值变动居后五的为垒知转债(-51.67%)、东时转债(-31.40%)、远信转债(-27.20%)、思特转债(-18.99%)、塞力转债(-17.57%)。 图13:转债一周涨跌幅 图14:转债一周成交额 图15:中证转债指数 图16:转债估值情况 3.重要股东转债减持情况 上周发布转债减持公告的公司:上周无转债减持。 表1:大股东转债持有情况 4.转债发行进展 一级市场审批节奏较慢,茂莱光学(6.00亿元,下同)董事会预案。 表2:转债发行进展 5.私募EB项目更新 上周暂无私募EB项目进度更新。 6.风格&策略:大额高评级转债占优 以下策略我们均采用月末调仓的方式进行回测,并剔除A-以下评级,已经公告强赎标的。 上周转债市场小额低评级偏股转债占优。截至上周最后一个交易日,高评级转债相对低评级转债超额收益0.74%,大额转债相对小额转债超额收益1.04%,偏股转债相对偏债转债超额收益-0.29%。 图17:近一年来转债分评级回测结果 图1 8:高评级相对低评级转债收益率净值曲线 图19:近一年来转债分余额回测结果 图20:大额相对小额转债超额收益净值曲线 图21:近一年来转债分风格回测结果 图22:偏股转债相对偏债转债超额收益净值曲线 7.一周转债估值表现:转债估值续创新高 上周转债市场百元溢价率抬升。截至上周最后一个交易日,转债市场百元溢价率收于25.82%,较上上周上涨1.14%,处于近半年以来100%历史分位,近一年以来90.4%历史分位。同期全口径转债转股溢价率中位数上涨0.52pct至35.83%,市值加权转股溢价率(剔除银行)上涨2.26pct至63.3%。 偏股转债方面,偏股转债转股溢价率中位数收于9.97%,较上上周最后一个交易日下跌0.05pct,处于近半年以来87.3%历史分位。偏债转债方面,偏债转债纯债溢价率中位数收6.21%,较前周上涨0.32pct,处于近半年以来98.3%历史分位。 图23:分平价溢价率(单位:%) 图24:全口径溢价率(单位:%) 图25:偏债转债纯债溢价率中位数 图26:偏股转债转股溢价率中位数(单位:%) 极端定价方面,截至上周最后一个交易日,转债市场跌破面值转债个数12只,跌破债底转债个数26只,YTM大于3转债个数31只,其数量分别处于2016年以来42%、77.2%、44.6%历史分位。 YTM方面,银行转债YTM中位数-1.92%,低于3年企业债AAA到期收益率3.75pct; AA-至AA+偏债转债YTM中位数0.78%,低于3年企业债AA到期收益率1.32pct。 图27:YTM大于3、YTM大于0转债个数(单位:只) 图28:跌破债底、跌破面值转债个数(单位:只) 图29:银行转债YTM中位数与企业债AAA3年YTM(单位:%) 图30:AA-至AA+偏债转债YTM中位数与企业债AA3年YTM(单位:%) 图31:AA-至AA+存量转债穿透信用主体发行人属性分布 图32:AA-至AA+存量企业债穿透信用主体发行人属性分布 调整百元溢价率创新高。根据我们2024年4月15日报告《当前转债估值是否已处于底部——百元溢价率指标的修正与再思考》中的计算方法计算得到的调整百元溢价率水平12.23%,处于近半年以来的100%历史分位,2018年以来50.7%历史分位,仅考虑债底的调整百元溢价率处于近半年以来100%历史分位,2018年以来13.3%历史分位。 图33:调整百元溢价率估值位置(单位:%)