债券基金专题：公司债交易工具合意选择——公司债ETF

公司债交易工具合意选择——公司债ETF证券研究报告 2025年01月10日 债券基金专题 长期维度来看，中国的利率波动中枢趋势下行，带来债券配置价值。 我们认为高等级中短久期债券兼具信用安全性与流动性优势，是比较好的选择。未来利差可能继续震荡下行，高等级中性久期的信用债投资策略预 计仍然有效。而在市场出现调整之时，高等级债券的抗波动能力也相对较强，回撤大多低于低等级债券。 此外，当前信用环境整体无需过多担忧，置换债、特殊新增专项债、特殊再融资债等一系列化债政策落地，有效缓释了城投债的信用风险。产业债 方面，随着房地产风险的持续暴露，违约也逐步进入尾声。地方国企和央企公开债违约频率则更低。 这些为信用债投资提供了相对稳定的市场环境。 那么，信用债基金如何选择？ 从底层资产来看，聚焦高等级信用债，我们建议在高等级信用债中进行适当下沉，增强收益。从产品种类来看，被动指数型产品有一定优势。与主动管理型产品相比，被动指数型基金的收益表现不错，具备费率优势，且近期出台的资本新规也利好银行自营配置债券ETF。 综合来看，追踪信用指数的产品中，平安中高等级公司债利差因子ETF（代码511030.SH）包含以下优势值得关注： 公司债ETF产品持仓分散，样本大选择多，能够有效降低单只债券走势变动或信用风险对于组合的影响。 从产品定位看，其主要聚焦于宽基信用债+国央企公司债，兼具票息、安全性与流动性。以中短久期策略为主，静态收益较高，在同类产品中排名靠前。 作为市场第五大债券ETF，规模大且流动性好，去年以来日均成交金额为 4.25亿元。 客群广泛，作为一种短期现金管理工具，深受保险和理财偏好。 如果纳入回购质押库，投资者未来还可以利用该基金质押融资，借助资金杠杆来提升收益。 结合历史来看，产品业绩表现较好，持续跑赢业绩基准，较高的日均成交额也显示出投资者对于公司债ETF的认知度在不断提升。作为市场上稀缺的投资公司债的产品，公司债ETF为市场提供了成本低、交易灵活、门槛较低的债券投资途径，值得投资者进一步关注。 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：2024年可转债的三条线索-2024年可转债市场复盘》2025-01-09 2《固定收益：宽松与贬值可以并存，以日本为例-固定收益专题》2025-01-08 3《固定收益：2.2%以上信用债全梳理-固定收益定期（2025-01-06）》2025-01-06 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.如何看待高等级信用债配置环境？4 1.1.高等级信用债流动性占优4 1.2.信用风险整体可控4 1.3.市场回撤小，利差仍有压缩空间6 2.如何抓住高等级信用债整体投资机会？7 2.1.被动型产品有一定优势7 2.2.宽基+国企信用债，更有优势9 2.3.关注平安中债-中高等级公司债利差因子ETF10 2.4.公司债交易工具合意选择——公司债ETF10 2.4.1.持仓分散，样本大选择多10 2.4.2.久期短静态收益高10 2.4.3.规模大流动性好11 2.4.4.客群广泛，深受保险和理财偏好11 2.4.5.或有机会进入中国结算质押库12 2.5.公司债ETF表现如何？12 3.小结14 图表目录 图1：不同等级信用债流动性比较4 图2：不同剩余期限信用债流动性比较4 图3：截止2025/1/8全国特殊再融资债及特殊新增专项债发行情况（亿元）5 图4：违约企业企业性质构成（家）5 图5：违约企业行业构成（家）5 图6：2Y中票的投资回报情况6 图7：2022年12/13vs11/10收益率回撤幅度（BP）6 图8：2024年10/8vs9/24收益率回撤幅度（BP）6 图9：中短期票据收益率变化7 图10：中短期票据信用利差变化7 图11：1.95%收益率、3年原始期限的债券，持有不同期限情况下的投资收益测算7 图12：债券型基金资产净值规模及占比8 图13：主要类型债基规模变化（亿份）8 图14：各类债基年度收益对比8 图15：各类债基费率对比8 图16：隐含评级AA+以上信用债分行业债券余额9 图17：中债隐含评级AA+及以上公司债余额分布9 图18：隐含评级AA+以上公司债收益率分布（亿元）9 图19：511030ETF成分债券的行业分类11 图20：511030ETF成分债券的隐含评级分类11 图21：公司债ETF静态收益比较11 图22：公司债ETF已成为全市场第五大债券ETF11 图23：公司债ETF持有人结构12 图24：2024年中报披露的公司债ETF持有人结构分类12 图25：2024年中报披露的公司债ETF前十大持有人12 图26：公司债ETF及标的指数区间净值曲线13 图27：平安中高等级公司债利差因子ETF与类似基金累计净值对比13 图28：公司债ETF明显跑赢业绩比较基准13 图29：公司债产品流动性表现较好14 表1：近两年中央政治局会议及中央经济工作会议中地方政府债务相关表态4 表2：全市场现有信用债ETF列表10 表3：平安中高等级公司债利差因子ETF重仓券名单10 1.如何看待高等级信用债配置环境？ 1.1.高等级信用债流动性占优 高等级信用债流动性占优。分评级来看，去年AAA评级信用债流动性有所上升，如果考虑到质押式回购的便利性，总体来看中高等级信用债仍然有较高的流动性。中性久期（1-3 年剩余期限）的信用债流动性同样表现不错，长久期信用债流动性也在变好。从去年交易数据来看，中高等级、中短久期信用债流动性较好。 图1：不同等级信用债流动性比较图2：不同剩余期限信用债流动性比较 120% 140% 1年以下13年3年年以上 100% 80% 60% 40% 20% 0% 以下 201920202021202220232024 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 201920202021202220232024 资料来源：Wind，天风证券研究所注：AAA等级中包括短期评级A-1。资料来源：Wind，天风证券研究所 1.2.信用风险整体可控 稳定票息的前提是没有违约冲击，而当前信用环境整体无需过多担忧。 城投债，2024年7月30日，政治局会议再次强调“要完善和落实地方一揽子化债方案，创造条件加快化解地方融资平台债务风险”。 表1：近两年中央政治局会议及中央经济工作会议中地方政府债务相关表态 时间 会议 地方政府债务相关表态 2024/7/30 政治局会议 要完善和落实地方一揽子化债方案，创造条件加快化解地方融资平台债务风险。1 2024/4/30 政治局会议 要深入实施地方政府债务风险化解方案，确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展。2 2023/12/11 中央经济工作会议 要统筹化解房地产、地方债务、中小金融机构等风险，严厉打击非法金融活动，坚决守住不发生系统性风险的底线。3 2023/7/24 政治局会议 要更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用。要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。 2023/4/28 政治局会议 要加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务。 2022/12/16 中央经济工作会议 要防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量。加强金融、地方债务风险防控，守住不发生系统性风险的底线。 2022/7/28 政治局会议 用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额。 2022/4/29 政治局会议 会议强调，要有效管控重点风险，守住不发生系统性风险底线。 2021/12/17 中央经济工作会议 坚决遏制新增地方政府隐性债务。 2021/7/30 政治局会议 积极的财政政策要提升政策效能，兜牢基层“三保”底线，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。 1http://cpc.people.com.cn/n1/2024/0731/c64094-40289320.html 2http://cpc.people.com.cn/n1/2024/0501/c64387-40227752.html 3https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202312/content_6919834.htm 要防范化解重点领域风险，落实地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制，完善企业境外上市监管制度。 2021/4/30政治局会议要防范化解经济金融风险，建立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制。 资料来源：新华社公众号，央视网，共产党员网，中国政府网，人民网，天风证券研究所 置换债、特殊新增专项债、特殊再融资债齐发，2024年下半年化债如火如荼。11月8日，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会，提出化债“6+4+2”万亿的化债方案4，11月15日“24河南债66”开始，年内2万亿置换隐债专项债快速落地。2025年1月6日-7日， 青岛和湖北两地率先公布发行计划，拉开了新一轮置换债的序幕。此外，2024年下半年以来特殊新增专项债和特殊再融资债发行规模分别为3930.46亿元和8777.76亿元，极大的缓解了地方政府的债务压力。 同时，各地纷纷开展高息债务置换工作，包括非标和高息银行贷款。政策行牵头，各国有大行、股份制银行以及地方城农商行相继参与其中。其中以12个重点省份为侧重，逐渐在非重点省份推进。 图3：截止2025/1/8全国特殊再融资债及特殊新增专项债发行情况（亿元） 各省份/计划单列市 2024年下半年 2025年 各省份/计划单列市 2024年下半年 2025年 特殊再融资债 特殊新增 专项债 置换隐债 专项债 特殊新增 专项债 置换隐债 专项债 特殊再融资债 特殊新增 专项债 置换隐债 专项债 特殊新增 专项债 置换隐债 专项债 一般债 专项债 一般债 专项债 天津 53.00 49.00 188.00 771.00 山东 105.00 96.00 419.00 1112.99 辽宁 15.00 14.00 182.00 667.00 贵州 10.41 34.80 403.00 1176.00 江苏 327.00 298.00 800.00 2511.00 安徽 73.00 67.00 391.00 980.00 四川 114.00 105.00 615.00 1148.00 新疆 47.00 43.00 632.00 216.00 内蒙古 33.00 30.00 126.66 572.00 黑龙江 12.00 11.00 126.00 484.00 江西 63.00 58.00 337.00 551.01 北京 105.00 96.00 47.00 重庆 72.00 66.00 209.00 754.00 河北 71.00 65.00 209.00 281.00 陕西 66.00 61.00 501.00 564.00 河南 45.00 41.00 520.00 1227.00 海南 12.00 11.00 79.00 152.00 广东 119.25 50.00 湖北 140.00 128.00 502.00 982.00 150.00 451.13 西藏 5.00 4.00 351.00 137.00 湖南 78.00 71.00 463.00 1288.00 浙江 121.00 111.00 267.00 565.00 广西 37.00 34.00 137.00 515.00 上海 93.00 85.00 云南 55.00 51.00 234.00 878.00 宁波 23.00 21.00 111