教育行业研究框架及观点更新：柳暗花明又一村

行业评级：看好（首次） 证券研究报告|行业专题 社会服务|教育 2024年9月4日 柳暗花明又一村 -----教育行业研究框架及观点更新 请务必阅读报告末页的重要声明 证券分析师姓名：朱芸 资格编号：S1350524070001 邮箱：zhuyun@huayuanstock.com 报告要点 核心亮点： 在新的监管背景下，系统梳理更新已有教育板块研究框架——【短期看政策，中长看供需】，深入研究各细分板块政策和供需变化，形成鲜明配置观点。 系统梳理“双减”和各细分行业政策变化前后，核心公司经营层面变化，建议关注教育板块业绩预计重回高成长的标的。 有别于市场的观点： 经营业绩释放分歧：教育板块，特别是“素质教育”板块公司，从招生数据、收入、递延收入等来看，都体现出来行业龙头公司整体修复速度较快，但从利润端数据来看，净利润率水平差距较大。由此，市场出现一定分歧。我们认为，龙头公司利润端业绩的释放会随着经营和政策的稳态发展，而有所体现。收入端的高增表现已经体现了行业的景气度。当前，利润端造成的估值压制不可持续。后续业绩的释放有望带来业绩和估值的“戴维斯双击”。 报告要点 核心框架：短期看政策，中长看供需 政策端：2024年8月国务院在《国务院关于促进服务消费高质量发展的意见》中提及促进教育和课外培训类消费。具体到各子版块，素质教育培训政策利好不断，非学科类培训成为学校教育的有益补充；民办高中学科类培训政策温和，鼓励扩大招生；职业教育监管扶持，鼓励企业进入加大供给；高教行业政策风险较小，当前稳就业趋势下高教扩招趋势明确。 需求端：今年上半年全国居民人均消费支出达到13601元，同比增长6.8%。从消费结构看，教育文化娱乐消费支出增速达到11.2%，反应当 下教育需求旺盛。据我们测算，普通高中在校人数及高考报名人数分别预计将在2030/2035年达到高峰，中期来看教育高需求确定性较强。 供给侧：受政策影响，行业供给端大幅出清。 板块配置思路：素质教育培训>高中>职业教育>高等教育 素质教育培训：素质教育政策向好，叠加“双减”后校外培训机构的大量出清供给侧大幅减少。我们测算素质教育市场2027年规模将达6060亿元，相比2022年将有翻倍空间，相比“双减”前学科类教育，素质教育市场更为庞大。当前龙头市占率尚低，看好存量机构进一步扩张。考虑到基本面收入业绩的确定性较强。建议关注【新东方】、【好未来】、【思考乐教育】、【卓越教育集团】。 高中：政策变化导致行业进入存在壁垒，供给不足。而需求上保持景气，由于高考竞争愈加激烈，高考复读比例增加，部分省份对于公办高中不得招收复读生的相关规定使得复读需求流入民办高中及相关培训机构。建议关注【学大教育】、【天立国际控股】。 职业教育：就业刚需，催化需求。根据弗若斯特沙利文数据，我国2016年-2021年非学历职业教育培训/招录类考试培训学员人数CAGR分别为7.7%/8.1%，2026年参培人数有望分别达到4670/900万人次。职教行业空间广阔，各龙头赛道相异，良性发展。建议关注【中国东方教育】、【粉笔】、【传智教育】。 民办高教：学额增长叠加生源优化，内生提量确定性较强，行业政策风险较小，主要关注公司分红及现金流。建议关注【中教控股】。 风险提示：教育政策变化风险、行业招生不达预期风险、经营管理风险、市场规模测算的风险。 主要内容 1.核心研究框架：短期看政策，中长看供需 2.素质教育培训：政策利好，翻倍空间 3.高中学科教育：供给不足，需求上行 4.职业教育：监管扶持，就业刚需 5.民办高等教育：风险较小，关注分红 6.风险提示 核心研究框架：短期看政策，中长看供需 教育政策复盘： 2021“双减”落地，校外培训管控力度加大，校外培训机构严格压减。“双减”工作目标旨在学生过重作业负担和校外培训负担、家庭教育支出和家长相应精力负担1年内有效减轻、3年内成效显著，人民群众教育满意度明显提升。 “双减”至今已三周年，校外减负成效显著，国家正视合理培训需求，注重非学科类培训作为教育有益补充。2024年教育部在《校外培训管理条例（征求意见稿）》中再次提及应促进素质教育的实施，成为学校教育的有益补充。 《国务院关于促进服务消费高质量发展的意见》中提出促进教育和培训消费，明确要推动职业教育提质增效，建设高水平职业学校和专业，以及指导学校按照有关规定通过购买服务等方式引进具有相应资质的第三方机构提供非学科类优质公益课后服务。 表1：教育政策复盘 政策文件名称 发布单位 发布时间 内容要点 《关于印发中小学生减负措施的通知》 教育部等九部门 2018.12 强调要规范学校办学行为及严格校外培训机构管理，提出学校要严控书面作业总量、科学合理布置作业、坚决控制考试次数、采取等级评价方式、限制竞赛评优活动；校外培训机构要依规登记诚信经营、严禁超标培训、严格教师聘用、严禁与升学挂钩、控制培训时间。旨在进一步优化校外培训环境，减轻中小学生过重课外负担。 《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负 担的意见》 国务院 2021.7 工作目标：学校教育教学质量和服务水平进一步提升，作业布置更加科学合理，学校课后服务基本满足学生需要，学生学习更好回归校园，校外培训机构培训行为全面规范。学生过重作业负担和校外培训负担、家庭教育支出和家长相应精力负担1年内有效减轻、3年内成效显著，人民群众教育满意度明显提升。 《关于规范面向中小学生的非 学科类校外培训的意见》 教育部 2022.12 工作目标：到2023年6月底，各地非学科类培训政策制度体系基本建立，常态化监管机制基本健全，人民群众反映强烈的突出问题得到基本解决。到2024年，非学科类培训治理成效显著，家庭支出负担有效减轻，非学科类培训成为学校教育的有益补充，人民群众对教育的满意度明显提升。 《校外培训管理条例 （征求意见稿）》 教育部 2024.2 第三条：校外培训贯彻国家的教育方针，落实立德树人根本任务，遵循公益性原则，促进素质教育的实施，成为学校教育的有益补充。 《国务院关于促进服务消费高质量发展的意见》 国务院 2024.8 第七条：教育和培训消费。推动高等院校、科研机构、社会组织开放优质教育资源，满足社会大众多元化、个性化学习需求。推动职业教育提质增效，建设高水平职业学校和专业。推动社会培训机构面向公众需求提高服务质量。指导学校按照有关规定通过购买服务等方式引进具有相应资质的第三方机构提供非学科类优质公益课后服务。鼓励与国际知名高等院校在华开展高水平合作办学。 资料来源：教育部，国务院，中国政府网，华源证券研究 核心研究框架：短期看政策，中长看供需 以受政策影响较大的义务教育阶段线下培训为例： “双减”前，行业高度分散，龙头集中度低： 按营收口径测算，“双减”前(2019年)新东方、好未来K12线下业务收入分别约为180/160亿元，根据我们测算K12学科类校外培训市场规模 4257亿元来看，CR2尚不到10%。 “双减”政策出台后，教培行业供给端大幅出清，增量有限： 据中国人大网，2021年底前实现“营转非”、“备改审”完成率100%。截至2022年10月，义务教育阶段线下学科类培训机构数量已由原来的12.4万个缩减至4932个，压减率96%；线上学科类培训机构已由原来的263个缩减至34个，压减率87%。由于校外机构牌照审批制，行业大型新参与者较少，龙头市场竞争结构持续优化。 图1：义务教育阶段线下学科类校外培训机构数量变化图2：义务教育阶段线上学科类校外培训机构数量变化 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 义务教育阶段线下学科类校外培训机构数量（单位：个） 124000 压减率96% 4932 双减前截至2022年10月 300 250 200 150 100 50 0 义务教育阶段线上校外培训机构数量（单位：个） 263 压减率87% 34 双减前截至2022年10月 资料来源：中国人大网，华源证券研究 核心研究框架：短期看政策，中长看供需 当前教育消费支出稳步增长，中期需求无需忧虑，长期人口结构存在隐患： 2024年上半年，全国居民人均消费支出达到13601元，同比增长6.8%。从消费结构看，教育文化娱乐消费支出增速达到11.2%，仅次于交通通信，反应当下教育需求旺盛。 据我们测算，普通高中在校人数及高考报名人数分别预计将在2030/2035年达到高峰，中期来看教育高需求确定性较强。 从2016年开始，我国出生人口同比持续减少，2023年新生人口仅有902万人。2016-2023年出生人口的持续降低将对2023-2030年小学适龄受 教育人数造成冲击。 图3：1949-2023年出生人数及人口出生率情况图4：2015-2035E普通高中在校人数/高考报名人数 3500 50% 45% 3000 40% 2500 35% 30% 2000 25% 1500 20% 1000 15% 10% 500 5% 0 0% 普通高中在校人数（万人）高考报名人数（万人） �生人口（万人）人口�生率（%） 资料来源：教育部，国家统计局，iFind，华源证券研究 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 教育子版块划分与市场分布 细分赛道划分：教育板块可划分为课内、课外两大领域。 细分赛道分布：校内高教、高中主要在港股，校外线上/线下课外培训主要在美股，其他类别主要在A股。 图5：教育子版块划分及市场分布 资料来源：华源证券研究 主要内容 1.核心研究框架：短期看政策，中长看供需 2.素质教育培训：政策利好，翻倍空间 3.高中学科教育：供给不足，需求上行 4.职业教育：监管扶持，就业刚需 5.民办高等教育：风险较小，关注分红 6.风险提示 政策面：监管红线逐渐清晰，全面转向素质教育 学科类培训监管红线逐渐清晰： 2021.7-2022.6月“双减”配套政策密集出台，校外培训机构压减处于监管最严格阶段。期间一系列配套文件陆续出台，在实行政府指导价、预收费监管、培训材料管理、从业人员管理、校外培训广告管理、家庭教育等多个方面明确了具体规定，制度体系逐步完善。 表2：双减期间，校外学科培训政策相应出台 政策文件名称 发布单位 发布时间 政策文件名称 发布单位 发布时间 《中小学生校外培训材料管理办法（试行）》 教育部 2021.9 《义务教育阶段校外培训项目分类鉴别指 南》 教育部 2021.11 《关于将面向义务教育阶段学生的学科类校 外培训机构统一登记为非营利性机构的通知》 教育部等三部 门 2021.9 《关于选荐校外培训社会监督员的通知》 教育部 2022.1 《关于坚决查处变相违规开展学科类校外培训问题的通知》 教育部 2021.9 《关于加强教育行政执法深入推进校外培训综合治理的意见》 教育部、中央编办、司法部 2022.1 《关于加强义务教育阶段学科类校外培训收费监管的通知》 教育部 2021.9 《面向中小学生的全国性竞赛活动管理办法》 教育部等四部门 2022.3 《校外培训机构从业人员管理办法（试行）》 教育部、人力资源社会保障 部 2021.9 《关于开展义务教育阶段学科类校外培训治理“回头看”工作的通知》 教育部 2022.4 《中小学生校外培训服务合同（示范文本）》 教育部、市场 监管总局 2021.10 《义务教育六科超标超前培训负面清单 （试行）》 教育部 2022.5 《关于加强校外培训机构预收费监管工作的通知》 教育部等六部 门 2021.10 《校外培训机构消防安全管理九项规定》 教育部、应急管理 部 2022.5 《关于做好校外培训广告管控的通知》 教育部 202