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转债类固收+产品分类与配置思路

2024-02-08李杨、熊晓湛、蔡雯倩国海证券郭***
转债类固收+产品分类与配置思路

转债类固收+产品分类与配置思路证券研究报告2024年02月08日李杨(证券分析师)熊晓湛(证券分析师)蔡雯倩(联系人)S0350522070001S0350521110004S0350123070023liy19@ghzq.com.cnxiongxz@ghzq.com.cncaiwq@ghzq.com.cn 核心提要u一级债基在多种固收+配置方案中更有优势通过基金来构建固收+的投资组合有以下几种:一级债基、二级债基+偏债混合、债券+股票型基金和债券+转债基金。自2018年以来,一级债基的业绩明显优于二级债基及偏债混合型基金,并且相较于具有相同股票仓位的债券+股票型基金和债券+转债基金配比方案稳定性会更好。u转债分类应用于投资转债的基金产品分类:稳健型、混合型和进取型一级债基持有转债较多,可转债产品弹性较大,因此我们将主要从转债持仓的风格切入进行研究。我们根据可转债的风格将其分为进取型和稳健型,接下来我们根据基金所持有的不同类型转债的比例,我们可以进一步对基金分为稳健型、混合型和进取型。u稳健型一级债基表现优于其他类型一级债基稳健型一级债基相较于混合型和进取型一级债基表现更优。我们通过归因分析发现,稳健型一级债基在可转债择券收益方面具备较高优势,其可转债择时收益一般,但在债券择时收益方面表现较为突出。u攻守兼备,从容之选:固收+精选策略我们筛选了中期强度(过去120个交易日到过去60个交易日间的收益)排名较靠前的一级债基,然后从中挑选出有低估风格的产品(根据风向标和蒙特卡洛低估指标排名)。这些产品不仅具备稳健的特征,而且在收益方面具备一定的弹性,我们认为这样的产品适合进行长期持有。根据2023年4季报数据,最新的持仓结果是年化收益率为5.65%,最大回撤为-1.82%,卡玛比率为3.10。u风险提示本报告所有分析均基于公开信息,不构成任何投资建议;若市场环境或政策因素发生不利变化将可能造成行业发展表现不及预期;报告采用的样本数据有限,存在样本不足以代表整体市场的风险,且数据处理统计方式可能存在误差;市场存在一定的波动性风险;报告中结论均基于对历史客观数据的统计和分析,但过往数据并不代表未来表现。 1. 探索值得配置的固收+基金类别3. 探索具有配置价值的一级债基01.03.1.1 固收+基金投资渠道1.2 一级债基是值得配置的固收+基金类别2. 基于可转债持仓风格构建基金分类方法02.3.1 基金分类方法在一级债基上的应用3.2 稳健型一级基金超额收益显著3.3 稳健型一级债基收益拆解2.1 基于可转债持仓风格的基金分类方法构建2.2 基金分类方法在转债基金上的应用4. 一级债基选基策略04.4.1 固收+优选策略构建4.2 稳健的固收+优选策略构建4.3 固收+增强策略构建4.4 固收+增强策略持仓分析 1.1 固收+基金投资渠道p固收+基金投资方案资料来源:国海证券研究所●固收+基金投资有多种方案,目前比较受到大家欢迎的投资渠道有混合债券型一级基金、混合债券型二级基金+偏债混合型基金、债券+股票和债券+转债基金。●接下来,我们会对这几种方案做详细的分析。固收+投资途径1234混合债券型一级基金混合债券型二级基金+偏债混合型基金债券+股票债券+转债基金主要投资于固定收益类金融工具的基金债券资产与权益资产的投资组合债券资产与可转债基金的投资组合主要投资债券资产,少量投资股票资产,灵活调整投资组合的配置比例的基金 1.2 一级债基是值得配置的固收+基金类别p基准构建方式●我们将持有股票比例*普通股票型基金指数+持有债券比例*中长期纯债型指数,得到比例构建基准,其中持有股票比例即为一级债基平均持有可转债比例*0.8 + 一级债基平均持有股票比例,持有债券比例即为一级债基平均持有债券比例。由于转债的估值会随股票价格的波动变动,因此我们赋予可转债持仓比例高于0.5的权重。●我们将一级债基、二级债基、偏债型混合基金等权合成,得到等权构建基准。资料来源:国海证券研究所等权构建基准一级债基二级债基偏债型混合基金等权合成一级债基平均持有债券比例 持有股票比例比例构建基准 持有债券比例普通股票型基金指数中长期纯债型指数0.8*一级债基平均持有可转债比例一级债基平均持有股票比例 持有股票比例 持有债券比例 0.00.51.01.52.02.52018/2/12019/2/12020/2/12021/2/12022/2/12023/2/1图:2018年以来转债基金与其他基准的净值表现转债基金总体比例构造基准普通股票型基金指数中证2000指数1.2 一级债基是值得配置的固收+基金类别p可转债基金整体表现不佳●2018年以来,转债基金的波动较大,且2022年以来,转债基金整体表现不佳,转债基金和基准相比没有明显优势。●比例构建基准的构建方法为持有股票比例*普通股票型基金指数+持有债券比例*中长期纯债型指数。资料来源:Wind,国海证券研究所,统计区间:2018/2/1 至 2024/1/29表:2018年以来转债基金总体与其他基准的年度表现表:2018年以来转债基金总体与其他基准的表现对比 p2021年来一级债基的表现明显优于转债基金资料来源:Wind,国海证券研究所,统计区间:2018/2/1 至 2024/1/29一级债基平均持有债券比例 持有转债比例转债基金构建指数 持有债券比例转债基金中长期纯债指数一级债基平均持有转债比例 持有转债比例 持有债券比例表2:2018年以来一级债基与转债基金构建指数的净值表现●我们通过将转债基金和中长期纯债指数乘上一定权重,合成转债基金构建指数,发现2021年以来一级债基相比转债基金构建指数有明显的的超额收益,2023年一级债基相对转债基金构建指数的超额收益为1.15%。因此我们认为近期来看一级债基表现优于转债基金。表:2018年以来转债基金构建指数的年度表现-0.03-0.025-0.02-0.015-0.01-0.00500.0050.010.0150.9511.051.11.151.21.251.32018/2/12019/2/12020/2/12021/2/12022/2/12023/2/1右轴:超额收益左轴:一级债基左轴:转债基金构建指数图:2018年以来一级债基与转债基金构建指数的净值表现1.2 一级债基是值得配置的固收+基金类别表:2018年以来一级债基与转债基金构建指数的表现结果 0.951.051.151.251.352018/2/12019/2/12020/2/12021/2/12022/2/12023/2/1图:2018年以来一级债基、二级债基、偏债混基金净值表现一级债基二级债基偏债混0.60.81.01.21.42018/2/12019/2/12020/2/12021/2/12022/2/12023/2/1图:2018年以来中证2000指数和沪深300指数的净值表现中证2000沪深3001.2 一级债基是值得配置的固收+基金类别p一级债基的表现明显优于二级债基及偏债混合型基金●2018年下半年和2022年以来,一级债基表现优于二级债基和偏债混合基金,且相比于二级债基和偏债混合型基金,一级债基的波动较小。●2021年以来,沪深300指数整体呈现下跌趋势,二级债基和偏债混合型基金受到市场的影响表现不佳,而一级债基则获取稳定正收益。资料来源:Wind,国海证券研究所,统计区间:2018/2/1 至 2024/1/29表:2018年以来一级债基与其他基准的年度表现表:2018年以来一级债基与其他基准的表现结果 1101121141161181201221241261281302023/6/302023/7/302023/8/302023/9/302023/10/302023/11/302023/12/302024/1/30风向标1101151201251301352021/12/312022/2/282022/4/302022/6/302022/8/312022/10/312022/12/312023/2/282023/4/302023/6/302023/8/312023/10/312023/12/31风向标1.2 一级债基是值得配置的固收+基金类别p转债市场估值较低,具有配置价值资料来源:Wind,国海证券研究所●转债市场估值指标是通过转债价格对转股价值进行二次曲线回归得到f(x) = ax^2+bx+c 的方程式,再计算f(100)得到,它代表的是在当天的市场估值下百元平价转债的合理价格。近半年转债市场估值持续下降,转债估值处于低位,具有配置价值。图:转债市场估值指数(20211231-20240131)图:转债市场估值指数(2023630-20240131) 1.2 一级债基是值得配置的固收+基金类别p总结资料来源:国海证券研究所●2021年以来,一级债基的表现明显优于转债基金、二级债基及偏债混合型基金。同时,2021年以来,沪深300指数整体呈现下跌趋势,一级债基仍然保持正收益,而二级债基和偏债混合型基金则受到权益市场影响较大。●综合考虑到转债市场最近估值回调较多,估值处于2022年以来低位,我们认为一级债基是目前值得配置的固收+基金类别。一级债基的表现明显优于转债基金•过去五年中,转债基金的波动较大,且2022年以来,转债基金整体表现不佳。•2021年以来一级债基相比转债基金构建指数有明显的的超额收益,2023年一级债基相对转债基金构建指数的超额收益为1.15%。一级债基的表现明显优于二级债基及偏债混合型基金•2018年下半年和2022年以来,一级债基净值表现优于二级债基、偏债混合基金。•2021年以来,沪深300指数整体呈现下跌趋势,二级债基受到市场下跌的影响表现不佳,而一级债基则获取稳定正收益。一级债基是值得配置的固收+基金类别 1. 探索值得配置的固收+基金类别3. 探索具有配置价值的一级债基01.03.1.1 固收+基金投资渠道1.2 一级债基是值得配置的固收+基金类别2. 基于可转债持仓风格构建基金分类方法02.3.1 基金分类方法在一级债基上的应用3.2 稳健型一级基金超额收益显著3.3 稳健型一级债基收益拆解2.1 基于可转债持仓风格的基金分类方法构建2.2 基金分类方法在转债基金上的应用4. 一级债基选基策略04.4.1 固收+优选策略构建4.2 稳健的固收+优选策略构建4.3 固收+增强策略构建4.4 固收+增强策略持仓分析 2.1 基于可转债持仓风格的基金分类方法构建p可转债基金与其他基准表现的比较资料来源:国海证券研究所●一级债基持有转债较多,可转债产品弹性较大,因此我们将主要从转债持仓的风格切入进行研究。●我们根据可转债的风格将其分为进取型和稳健型,接下来根据基金所持有的不同类型转债的比例,我们可以进一步对基金分为稳健型、混合型和进取型。一级债基持有较多可转债可转债弹性较大稳健型进取型可转债分类基金分类稳健型进取型混合型计算指标再分类 2.1 基于可转债持仓风格的基金分类方法构建p分类因子构建方法●通过将转股溢价率和转债价格相加,得到双低因子。●我们使用二次曲线拟合转债价格与平价之间的关系,得到二次曲线定价模型。风向标错估价格因子是转债价格减去模型价格,这个值越高,代表转债越高估,构建得到风向标因子。●我们使用蒙特卡洛模拟生成n条股价路径,对未来正股价格进行预测。对每条路径定价,计算可转债在定价日估值,构建得到蒙特卡洛因子。资料来源:国海证券研究所因子构建•蒙特卡洛模拟生成n条股价路径,对未来正股价格进行预测。•对每条路径定价:考虑触发下修,触发赎回和到期。•计算可转债在定价日估值:可转债定价 = 各路径下转债价值的平均值 蒙特卡洛因子使用二次曲线拟合转债价格与平价之间关系得到风向标错估因子风向标因子转股溢价率+转债价格双低因子 2.1 基于可转债持仓风格的基金分类方法构建p持仓股票分类方法●由于部分固收+基金持仓中含有股票,因此我们也构建了股票分类方法,将股票划分为稳健型股票和进取型股票。●剔除PE、PB小于0的股票,再将其余股票分别根据PE和PB