国内模式动物引领者，持续创新并开拓海外市场
医药 2023年9月19日 药康生物(688046) 国内模式动物引领者，持续创新并开拓海外市场 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 股价：17.56元 主要数据 行业 医药 公司网址 www.gempharmatech.com 大股东/持股 南京老岩创业投资合伙企业(有限合伙)/49.22% 实际控制人 高翔 总股本(百万股) 410 流通A股(百万股) 202 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元） 72 流通A股市值(亿元) 35 每股净资产(元) 4.98 资产负债率(%) 14.9 行情走势图 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 倪亦道 投资咨询资格编号 S1060518070001 021-38640502 NIYIDAO242@pingan.com.cn 平安观点： 供需两端共推基因修饰小鼠产品及服务市场高速扩容。从供给端看，ES打靶技术和Crispr/Cas9技术、国内研发前置的产品模式大幅提高了基因编辑模型的可及性；从需求端看，工业端和科研端客户研发投入持续加大，且实验动物可以前置临床风险来降低与日俱增的药物开发成本。供需两端共同推动基因修饰小鼠的需求增加。根据Frost & Sullivan，2019-2025年中国试验小鼠产品及服务市场规模将以CAGR 24.3%从28亿元增长至103亿元。 公司标准化模型产品品类行业领先，前瞻性品系引领市场需求。药康生物成立于2017年，从事基因编辑小鼠模型的研发创制、生产销售及相关技术服务。截至23H1，公司累计拥有超21000种具有自主知识产权的商品化小鼠模型，数量居行业前列。基因敲除模型“斑点鼠”、人源化及疾病模型“药筛鼠”推出后受到市场追捧。公司还开创了真实世界动物模型，包括野化鼠和无菌鼠，能更好地模拟人体内环境并提高药物临床前评价准确性，有望拓展小鼠模型应用场景、提升行业天花板。 公司国内业务半径扩大，海外布局持续深化。小鼠模型作为活体，存在一定的运输半径。23H1公司广东二期和上海的设施投产，北京设施预计2023年9-10月逐步实现规模供应，三处新设施将提供额外9万笼设计产能并扩大业务半径，国内营收及市占率有望提升。 公司自2019年开始布局海外业务，截至2022年，已在美国、日本等超20个国家实现销售。凭借丰富的商品化小鼠品系、高性价比产品及服务，叠加美国子公司及本土化团队的建立、与经销商渠道合作的加深，公司海外业务前景明朗，广阔的海外市场空间将为公司打开营收天花板。 首次覆盖，给予“推荐”评级。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.82、2.24、2.71亿元，对应2023-2025年EPS为0.44、0.55、0.66元，对应2023E估值39.6倍。考虑到公司商业化小鼠品系数量及相关服务能力行业领先，且国内及海外市场布局持续深化，我们看好公司作为实验小鼠模型供应及服务商的长期发展，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济周期和投融资周期；2）小鼠品系更新不及预期风险；3）真实世界小鼠模型推广不及预期风险；4）海外市场开拓不及预期风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 394 517 652 861 1098 YOY(%) 50.3 31.2 26.2 32.1 27.5 净利润(百万元) 125 165 182 224 271 YOY(%) 63.4 31.8 10.4 23.3 21.1 毛利率(%) 74.3 71.4 68.2 69.3 69.8 净利率(%) 31.7 31.9 27.9 26.0 24.7 ROE(%) 15.9 8.3 8.4 9.5 10.3 EPS(摊薄/元) 0.30 0.40 0.44 0.55 0.66 P/E(倍) 57.6 43.7 39.6 32.1 26.5 P/B(倍) 9.2 3.6 3.3 3.0 2.7 证券研究报告 药康生物·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 25 正文目录 一、公司概况：团队行业经验丰富，业绩保持高速增长 ..................................................5 1.1 公司提供商业化小鼠模型及相关服务，创始人为业内翘楚 ....................................... 5 1.2 基石业务保持高速增长，功能药效贡献新增长动能 ................................................. 6 二、创新研发驱动行业发展，业务出海趋势已现.............................................................8 2.1 基因修饰动物是模式动物的新兴发展方向............................................................... 8 2.2 供给端：技术+模式更替打破基因修饰小鼠供给瓶颈 ............................................... 9 2.3 需求端：科研+工业双轮驱动，国内外需求持续增长 ............................................. 10 2.4 欧美市场空间更大，业务出海趋势已现 ................................................................ 12 三、产品+服务双轮驱动，海外打开营收天花板 ............................................................14 3.1 商品化小鼠品系数量行业领先，推动业绩持续放量 ............................................... 14 3.3基于优质模型拓展至功能药效领域，为公司业绩增长提供新动能 ........................... 18 3.4国内布局不断深化，海外市场打开营收天花板 ...................................................... 20 四、首次覆盖，给予“推荐”评级 ...................................................................................21 五、风险提示 ...............................................................................................................22 5.1宏观经济周期和投融资周期................................................................................. 22 5.2小鼠品系更新不及时风险 .................................................................................... 23 5.3真实世界小鼠模型推广不及预期 .......................................................................... 23 5.4海外拓展进度不及预期风险................................................................................. 23 药康生物·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 25 图表目录 图表1 药康生物主营业务............................................................................................................................... 5 图表2 公司股权结构及子公司情况（截至2023年9月14日） ........................................................................ 5 图表3 公司2018-2023H1营业收入及YoY ..................................................................................................... 6 图表4 公司2018-2023H1归母净利润及YoY .................................................................................................. 6 图表5 公司2018-2023H1分业务营收（亿元） ............................................................................................... 7 图表6 公司2018-2023H1营业收入结构 ......................................................................................................... 7 图表7 公司2018-2023H1总毛利率................................................................................................................ 7 图表8 公司2018-2022年各业务毛利率 .......................................................................................................... 7 图表9 2019年全球动物模型与服务市场分类................................................................................................... 8 图表10 2019年中国动物模型与服务市场分类 ............................................................................................... 8 图表11 模式动物按动物改造方式分类........................................................................................................... 8 图表12 基因修饰动物的技术发展历程......................................................................................
