公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 禾望电气（603063） 证券研究报告 2023年05月16日 投资评级 行业 电力设备/风电设备 6个月评级 增持（首次评级） 当前价格 29.4元 目标价格 34.25元 基本数据 A股总股本(百万股) 443.23 流通A股股本(百万股) 443.23 A股总市值(百万元) 13,030.87 流通A股市值(百万元) 13,030.87 每股净资产(元) 7.94 资产负债率(%) 40.63 一年内最高/最低(元) 42.65/25.55 作者 孙潇雅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 风光储协同发展优势显著，新品开发带动成长性 公司基本情况：收入稳步增长，盈利能力在2022Q2起触底反弹 公司成立于2007年，主营业务包括风力发电、光伏发电、电气传动、储能设备、电能质量等五大板块。 1）多年收入稳步增长，每年同比增速基本维持30%+：除2021年营收负增长外（主要系2020年行业层面风光抢装形成高基数、公司层面剥离电站业务），2018-2022年的营收增速均在30%+。2023年Q1实现营收5.98亿元，yoy+32.96%，其中电气传动业务增速大幅提升，营收0.87亿元，yoy+283.31%。 2）盈利能力触底反弹，传动系统业务加速增长，未来有望带动毛利率持续向上：公司毛利率由2017年的57.5%下滑至2022年的30.3%。但分季度看，公司2022Q2毛利率触底反弹，22Q2-23Q1毛利率分别为24.9%/29.8%/31.7%/32.7%；我们看好公司新能源电控业务成本压力缓解、盈利能力更强的传动系统业务占比持续提升，带动未来公司毛利率向上。 核心看点：多项业务22年均取得突破，新品持续开发带来成长性 1）风电：陆上风电变流器有望实现稳定增长；加速进军海上风电领域，未来将通过新品实现海风变流器产品的系列化，我们看好公司在高速发展的国内海风市场建立竞争优势，行业层面我们预计22-25年国内海风新增装机量CAGR达44%。 2）光伏/储能：公司产品优势在各种电网条件下的稳定运行能力，未来将通过提升现场发电/储能效率、电能质量、可用率和维护效率提高竞争力。公司22年在光伏、储能领域均取得市场地位突破，其中光伏逆变器销量同比增速195.9%，中标容量国内排名第九名；CNESA口径公司储能PCS出货量位列国内市场第八名。 3）电气传动：公司产品传动变频器在冶金、石油石化、铁路基建等高端领域均有亮眼表现，并计划在电动汽车等新行业推出传动、控制及多传动系统解决方案，考虑公司电气传动业务更高的盈利能力，我们看好公司未来实现规模性增长，带动整体盈利能力向上。 4）电源领域：将持续在新的应用领域推出产品，包括储能系统、轨道交通电源、乘用车驱动系统、静止无功发生装置和岸电电源系统等。 盈利预测 我们预计公司23-25年营收分别为40.8、52.1、65.1亿元，yoy+45.4%/27.6%/25.0%；归母净利润分别为4.4、6.1、7.7亿元，yoy+65.5%/37.1%/26.4%。我们选取与公司业务具备相似性的上能电气、汇川技术、科华数据作为可比公司，根据WIND一致预期，可比公司2024年平均PE 21X，考虑公司逐渐产能释放及海外业务扩张，未来有望更大程度受益海外市场的高增速+高价格接受度，我们给予公司2024年25X估值，目标价34.25元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业政策风险、产品价格及毛利率下降风险、应收款项较大风险、税收优惠政策变动风险、文中测算具有一定的主观性，仅供参考。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,103.88 2,809.14 4,084.92 5,211.60 6,514.49 增长率(%) (10.03) 33.52 45.42 27.58 25.00 EBITDA(百万元) 456.88 551.79 561.29 768.34 972.44 归属母公司净利润(百万元) 279.94 266.81 441.52 605.25 765.20 增长率(%) 4.97 (4.69) 65.48 37.08 26.43 EPS(元/股) 0.63 0.60 1.00 1.37 1.73 市盈率(P/E) 46.55 48.84 29.51 21.53 17.03 市净率(P/B) 4.12 3.81 3.42 2.99 2.59 市销率(P/S) 6.19 4.64 3.19 2.50 2.00 EV/EBITDA 37.26 20.78 22.25 15.74 12.61 资料来源：wind，天风证券研究所 -11%-2%7%16%25%34%43%2022-052022-092023-012023-05禾望电气沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司基本情况：风电变流器龙头，新能源一体化协同发展 ................................................. 4 1.1. 股权结构：股东及高管专业出身，行业背景雄厚 .............................................................. 4 1.2. 业务结构：聚焦风光主业，多产品线协同发展 .................................................................. 5 1.3. 主要财务数据：风光储+传动快速放量，营收有望继续突破 ........................................ 8 2. 风电变流器业务：受益行业增速加速，看好海风增量市场 ............................................... 12 2.1. 公司层面：风电变流器全功率覆盖，项目经验丰富提升竞争优势 ........................... 12 2.2. 行业层面：风电发展由周期性迈入成长性，海风成为重要增量 ................................ 13 3. 光伏逆变器业务：产品覆盖多场景，2022年中标量排名全国第九 ................................ 15 3.1. 公司层面：产品应用场景广泛，销量及中标量成绩优秀 .............................................. 16 3.2. 行业层面：国内外光伏行业空间广阔，分布式领域持续高增 ..................................... 17 4. 储能板块业务：产品技术获业内认可，国内应用市场持续增长....................................... 18 4.1. 公司层面：提供储能系统整体解决方案，储能PCS出货量国内第八 ...................... 18 4.2. 行业层面：市场空间前景广阔，独立储能及工商业储能经济性凸显 ....................... 20 5. 电气传动业务板块：项目经验积累丰富，多工业场景均有对应产品 .............................. 23 6. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 24 7. 风险提示 ....................................................................................................................................... 26 图表目录 图 1：公司股权结构图（截至2023年一季报） ................................................................................. 5 图 2：公司发展历程 ....................................................................................................................................... 6 图 3：公司产品结构图 .................................................................................................................................. 6 图 4：公司2018-2022年营业收入及同比增速（单位：亿元，%）............................................ 8 图 5：公司2018-2022年营业收入结构—分业务（单位：%） ..................................................... 9 图 6：公司2018-2022年新能源电控业务营业收入及同比增速（单位：亿元，%） ........... 9 图 7：公司2021-2022年传动系统营业收入及同比增速（单位：亿元，%） ......................... 9 图 8：公司2018-2022年其他主营业务营业收入及同比增速（单位：亿元，%） ................ 9 图 9：公司2018-2022年营收结构 — 分地区（单位：%） ....................................................... 10 图 10：公司2018-2022年综合毛利率（单位：%） ....................................................................... 10 图 11：公司2018-2022年分业务毛利率（单位：%） ................................................................... 10 图 12：公司2018-2022年期间费用率（单位：%） ....................................................................... 11 图 13：公司2018-2022年分业务费用率（单位：%） ................................................................... 11 图 14：公司2018-2022年归母净利润情况（单位：亿元，%） ................................................ 11 图 15：公司2018-2022年净利率（单位：%） ................................................................................. 11 图 16：公司2018-2022年应