本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 上市公司 公司研究 /公司点评 证券研究报告 基础化工 2023年03月31日 海利得 (002206) ——疫情及年底费用计提影响使得Q4业绩承压，越南及反射膜订单放量贡献中长期增长 报告原因：有业绩公布需要点评 增持（维持） 投资要点：  公司发布2022年年报：2022年公司实现收入55.1亿元（YoY+8.8%），实现归母净利润约3.32亿元（YoY-42.2%），实现扣非归母净利润3.03亿元（YoY-44.7%），业绩略低预期。其中22Q4实现收入12.98亿元（YoY-6.5%，QoQ-9.2%），实现归母净利润5127万元（YoY-60.4%，QoQ-25.3%），实现扣非归母净利润约4816万元（YoY-61.9%，QoQ-29.2%）。Q4收入及盈利环比下行主要由于疫情12月影响生产销售、年底存货及应收账款减值损失、汇率变动造成越南工厂Q4仍有汇兑损失。  2022年公司涤纶工业丝维持差异化产品定位，销量微增，产品价格受成本驱动有所增长；帘子布需求回落，量价有所下行。1）涤纶工业丝2022年实现收入25.8亿元（YoY+24.5%），产能约28.9万吨，其中国内产能21万吨，越南11万吨产能投产7.9万吨。2022年公司涤纶工业丝产销量分别约24.59万吨（YoY-7%）、20.2万吨（YoY+4%），均价受成本驱动提升至1.28万元/吨（YoY+19.6%）。盈利能力方面，受上游PTA价格上涨影响，普通丝价差缩窄，2022年PTA价格上涨28%，叠加越南工厂工业丝产品处于产能爬坡及认证阶段，拉低整体盈利水平，使得工业丝整体毛利率下降5.72pct至16.29%。2）帘子布经过21年行业报复性反弹之后需求有所回落，公司帘子布2022年收入约10.2亿元（YoY-8.7%），22年完成1.5万吨帘子布产能建设，目前具备帘子布产能6万吨，22年产销量分别约5.33万吨（YoY-3.8%）、5.3万吨（YoY-5.4%），产品均价约1.92万元/吨（Y oY-4%），毛利率由于需求及价格的回调有所下滑，同比下降8.51 pct至26.71%。3）其余产品方面，灯箱广告材料、产业用布材料、PVC膜、石塑地板、聚酯切片分别实现收入5.59、2.60、2.12、3.25、4.99亿元，分别同比变动+15.9%、-36.7%（2021年确认约1000万美金光伏反射膜收入）、-2.6%、-3.9%、+34.4%（PTA原料价格上涨驱动产品价格提升）。整体22年盈利水平受涤纶工业丝以及帘子布盈利的下滑导致毛利率同比下降4.79pct至16.6%。费用方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率整体略提升0.63pct，其中主要由于利息费用支出以及汇兑损失增加导致财务费用率同比提升0.73pct。此外存货跌价损失以及坏账损失较多，整体影响净利润率同比下滑5.38pct至6.06%。  Q4受疫情影响生产销售，年底计提费用较多影响盈利水平。Q4公司下游需求订单未恢复至正常水平，疫情影响12月生产销售，使得毛利率环比下滑0.84pct至14.84%。费用方面，管理费 用率同环比分别下滑2.79pct、3.18pct，主要由于股权激励费用冲回（估计约3000万以上）；研发费用率方面，公司持续发展新材料业务板块，叠加年底人员工资的计提，同环比分别提升1.08pct、1.43pct。此外22年由于库存及应收账款维持高位，计提的库存减值损失以及坏账损失分别约2300万元、1500万元，整体影响净利润率同环比分别下滑5.52pct、0.99pct至3.88%。  越南剩余产能逐步释放以及产品逐步通过认证，贡献增量业绩。越南11万吨涤纶工业丝一期项目于20年8月投产，至22年底已投产7.9万吨，剩余产能依据车用丝认证情况逐步进行投产，预计下半年逐步贡献增量。部分在建工程陆续转固，截至2022年底公司在建工程约5.47亿元，其中主要包括年产4万吨车用工业丝和3万吨高性能轮胎帘子布项目、年产1200万平方米环保石塑地板项目、年产47000吨高端压延膜项目、越南11万吨涤纶工业丝项目，工程进度分别约73%、100%、80%、92%，其中最后一条帘子布产线以及1200万平米石塑地板已逐步投产，压延膜项目两条生产线已完成设备安装调试，随着在建项目的逐步转固有望持续贡献业绩增量。持续完善新材料布局。公司基于原有PVC膜业务优势，战略性布局的光伏反射材料产品，主要用于增强光伏背板发电效能，并且已经于2021年6月份取得第一个订单，用于国外电站安装使用，2022年公司获得光伏反射膜发明专利，此外也在不遗余力加速光伏反射材料的升级迭代，通过一体化解决方案的提供帮助客户解决难点痛点，加快国内外客户的订单落地，推进产业化与规模化，有望成为公司下一个增长驱动力。  盈利预测与投资评级：考虑越南车用丝产品还未完成认证，以及短期帘子布盈利难以回到21年，因此下调23-24年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润约4.3、5.3、6.4亿元（23-24年原预测6.5、7.6亿元），对应2023-2025年PE约16、13、11倍，参考帘子布神马股份、汽车安全纺织品华懋科技2023年平均PE约22倍，因此维持“增持”评级。  风险提示：原材料大幅波动影响盈利水平；越南产品认证不及预期；光伏反射膜推广不及预期 市场数据： 2023年03月30日 收盘价（元 ） 6.06 一年内最高/最低（元） 7.99/4.25 市净率 2.0 息率（分红/股价） - 流通A股市值（百万元） 5524 上证指数/深证成指 3261.25/11651.83 注：“息 率 ” 以 最 近 一 年 已 公 布 分 红 计 算 基础数据: 2022年12月31日 每股净资产 （ 元 ） 3.01 资产负债率% 52.91 总股本/流通A股（百万） 1168/912 流通B股/H股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《海利得（002206）点评：疫情及汇 兑使得Q2短期承压，看好越南放量及反射膜贡献中长期增量》 2022/09/04 《海利得（002206）点评：业绩符合预期，帘子布维持高景气，完善新材料布 局》 2022/04/20 证券分析师 宋涛 A0230516070001 songtao@swsresearch.com 联系人 马昕晔 (8621)23297818× maxy@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 5,068 5,512 5,844 6,364 6,903 同比增长率（%） 44.3 8.8 6.0 8.9 8.5 归母净利润（百万元） 575 332 430 534 642 同比增长率（%） 128.5 -42.2 29.5 24.1 20.2 每股收益（元/股） 0.47 0.28 0.37 0.46 0.55 毛利率（%） 21.4 16.6 18.0 19.0 20.0 ROE（%） 17.7 9.4 10.9 11.9 12.5 市盈率 12 21 16 13 11 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 03-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-3101-3102-28-40%-20%0%20%40%（收益率）海利得沪深300指数 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。2 公司点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共3页 简单金融 成就梦想 财务摘要 百万元，百万股 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5,068 5,512 5,844 6,364 6,903 其中：营业收入 5,068 5,512 5,844 6,364 6,903 减：营业成本 3,983 4,597 4,794 5,156 5,521 减：税金及附加 19 28 30 33 36 主营业务利润 1,065 887 1,020 1,175 1,346 减：销售费用 46 47 53 57 62 减：管理费用 161 162 175 191 207 减：研发费用 186 214 228 255 276 减：财务费用 31 74 76 72 79 经营性利润 640 390 488 600 722 加：信用减值损失（损失以“-”填列） -14 -19 0 0 0 加：资产减值损失（损失以“-”填列） -14 -25 0 0 0 加：投资收益及其他 31 39 10 10 10 营业利润 643 385 498 610 732 加：营业外净收入 0 -5 -6 0 0 利润总额 644 379 492 610 732 减：所得税 64 45 59 69 86 净利润 580 334 433 541 646 少数股东损益 5 2 3 7 4 归属于母公司所有者的净利润 575 332 430 534 642 全面摊薄总股本 1,223 1,168 1,168 1,168 1,168 每股收益（元） 0.50 0.29 0.37 0.46 0.55 资料来源：公司公告，申万宏源研究 【投资收益及其他】包括投资收益、其他收益、净敞口套期收益、公允价值变动收益、资产处置收益等 【营业外净收入】营业外收入减营业外支出 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。3 公司点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共3页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地 出具本报告,并对本报告的内 容和观点负责。本人不曾因 ，不因，也将不会因本报告 中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司 关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。 机构销售团队联系人 华东A组 陈陶 021-33388362 chentao1@swhysc.com 华东B组 谢文霓 18930809211 xiewenni@swhysc.com 华北组 李丹 010-66500631 lidan4@swhysc.com 华南组 李昇 0755-82990609 Lisheng5@swhysc.com 股票投