公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 神州泰岳（300002） 证券研究报告 2023年03月24日 投资评级 行业 传媒/游戏II 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 7.94元 目标价格 9.9元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,961.09 流通A股股本(百万股) 1,764.95 A股总市值(百万元) 15,571.07 流通A股市值(百万元) 14,013.69 每股净资产(元) 2.40 资产负债率(%) 16.23 一年内最高/最低(元) 8.21/3.36 作者 孔蓉 分析师 SAC执业证书编号：S1110521020002 kongrong@tfzq.com 缪欣君 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080003 miaoxinjun@tfzq.com 朱骎楠 分析师 SAC执业证书编号：S1110523010002 zhuqinnan@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 游戏出海龙头之一，焕发新生 游戏SLG出海龙头之一，计算机业务降本增效 神州泰岳成立于2001年，2009年为首批深交所创业板上市企业之一，始于ICT，2013年通过收购壳木软件进军游戏行业，自此拥有游戏和计算机的双主营业态，2018年后，新管理团队实施战略调整，计算机业务降本增效焕发新生，游戏业务高速增长上新台阶。目前公司四大核心业务为游戏、ICT运营管理、物联网/通讯、人工智能/大数据，2022年公司业绩快报披露归母净利润同比增长42.54%，主要受益于游戏业务拉动。 壳木游戏：国内出海龙头，2019~2021年3年收入复合增速75% 壳木软件为2022年度中国游戏厂商出海收入榜TOP9，深耕海外市场，擅长SLG+X的融合性玩法。上线近4年的《Age of Origins》和上线7年的《War and Order》为目前公司的两款招牌策略型手游，其中《Age of Origins》的付费用户数量仍呈上升趋势，根据公告披露计算2022上半年月均流水2亿。公司在研SLG产品储备丰富，储备有两款SLG+模拟经营与SLG+战斗卡牌的新品，有望在2023年上线。 计算机业务焕发新生，专注“ICT + 安全”，发展NLP创新业务 计算机业务目前主要的三大主线为ICT运营管理、物联网/通讯、人工智能/大数据。经过内部梳理和调整，公司通过降本增效和出售拖累财务数据的相关业务，业务结构得以优化，以鼎富科技为代表的NLP等创新业务，不断探索发展垂直细分领域，寻找新增长点。 盈利预测与估值 预计神州泰岳2022~2024年营业总收入为48.0亿/52.9亿/60.6亿，分别同比增长11.3%/10.2%/14.6%，对应归母净利润为5.5亿/6.9亿/8.2亿，同比增长43.0%/26.3%/18.1% 考虑到公司归母净利润端的持续高速增长，游戏业务稳健发展，以及在NLP领域的布局，给予2023年28xPE，对应潜在收益空间为24.9%，对应目标市值194.4亿，目标价为9.9元，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险；行业监管风险；产品表现不及预期风险；游戏海外拓展和营销不及预期风险；计算机业务改善不及预期风险；业绩快报数据与实际财报不一致风险。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,595.79 4,314.27 4,799.62 5,289.63 6,063.55 增长率(%) 102.32 19.98 11.25 10.21 14.63 EBITDA(百万元) 811.85 878.15 695.54 938.39 1,086.97 归属母公司净利润(百万元) 351.15 384.52 549.76 694.37 820.35 增长率(%) (123.82) 9.50 42.97 26.30 18.14 EPS(元/股) 0.18 0.20 0.28 0.35 0.42 市盈率(P/E) 44.34 40.50 28.32 22.42 18.98 市净率(P/B) 3.97 3.60 3.22 2.84 2.48 市销率(P/S) 4.33 3.61 3.24 2.94 2.57 EV/EBITDA 10.48 12.14 19.02 13.30 10.59 资料来源：wind，天风证券研究所 -26%-11%4%19%34%49%64%2022-032022-072022-11神州泰岳创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司概况：以ICT起家，自研自发游戏业务成利润驱动 ..................................................... 4 1.1. 公司沿革：早期以ICT为主业，2013年9月收购切入游戏赛道 ................................. 4 1.2. 股权情况和公司治理：自然人持股分散，高管团队背景强劲 ....................................... 4 1.3. 财务分析：受益于游戏业务拉动 .............................................................................................. 6 2. 行业趋势：游戏行业进入精耕细作阶段，积极培育海外市场 ............................................. 8 3. 游戏营收持续高位+计算机降本增效 ...................................................................................... 10 3.1. 招牌游戏的强劲营收能力成为公司收入的主要驱动 ....................................................... 10 （1）《Age of Origins》 - 后起之秀，业绩未来可期 .................................................. 12 （2）《War and Order》 - 常青树，营收长期稳定 ...................................................... 13 （3）《Infinite Galaxy》 – 国内处于推广初期 ................................................................. 13 3.2. 始于ICT，发展NLP，降本增效 .............................................................................................. 14 （1）ICT运营管理 - 老本行，众多高端长期客户 ......................................................... 15 （2）物联网与通讯 - 智慧解决方案+工业互联网 ......................................................... 16 （3）人工智能/大数据 - 专注NLP和认知智能 .............................................................. 17 3.3. 坚持研发投入，产品储备丰富 ................................................................................................. 17 4. 盈利预测和估值 .......................................................................................................................... 18 4.1. 盈利预测 .......................................................................................................................................... 18 4.2. 估值 .................................................................................................................................................... 18 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 20 图表目录 图1：公司发展历程 ........................................................................................................................................ 4 图2：公司股权结构和主要子公司情况 ................................................................................................... 5 图3：2013-2022公司营业收入和增速情况 .......................................................................................... 6 图4：2014-2022H1公司各业务产品收入情况 .................................................................................... 6 图5：2018-2022H1公司毛利率情况 ....................................................................................................... 7 图6：2018-2022Q3公司费用率情况 ...................................................................................................... 7 图7：2013-2022公司归母净利润和同比变化情况 ............................................................................ 7 图8：2013-2022Q3公司经营净现金流情况......................................................................................... 7 图9：2015-2022