公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中复神鹰（688295） 证券研究报告 2023年03月23日 投资评级 行业 基础化工/化学纤维 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 41元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 900.00 流通A股股本(百万股) 73.44 A股总市值(百万元) 36,900.00 流通A股市值(百万元) 3,011.19 每股净资产(元) 5.13 资产负债率(%) 36.29 一年内最高/最低(元) 52.72/26.06 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 朱晓辰 分析师 SAC执业证书编号：S1110522120001 zhuxiaochen@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中复神鹰-公司点评:全年高增符合预期，持续扩产夯实龙头地位》 2023-02-28 2 《中复神鹰-公司点评:扩产3万吨，高性能小丝束龙头地位有望进一步夯实》 2023-01-07 3 《中复神鹰-季报点评:吨净利超预期，看好长期成长性》 2022-10-20 股价走势 扩产保障长期发展，高性能碳纤维龙头地位稳固 全年业绩符合预期，高增彰显龙头本色 公司发布22年年报，2022年实现收入19.9亿，同比+70.0%，实现归母净利润6.1亿，同比+117.1%，实现扣非归母净利润5.6亿，同比+119.1%。其中Q4单季度实现收入/归母净利/扣非净利分别为5.4/1.8亿/1.6亿，环比分别-7.9%/-10.9%/-16.5%。 规模效应有望延续，吨成本持续下降贡献利润弹性 22FY毛利率48.13%，同比+6.51 pct，期间费用率16.99 %，同比-0.73 pct，其中销售/管理/研发/财务费用率0.34%/7.85%/7.76%/1.05%，同比变动+0.0004/-2.23/+2.72/-1.22pct，综合影响下净利率 30.33 %，同比+ 6.58 pct。2022年实现销量9374吨，同比 +52.65%；吨均价约为21.1万/吨，同比 +11.52%，吨营业成本约为11.0万/吨，同比-1.2%。西宁基地仍处于产能扩张期，我们认为规模效应或延续，吨成本有望持续下降。 扩产夯实领先地位，议价能力不断增强 神鹰西宁二期碳纤维项目正处于全面建设和陆续扫尾阶段，已有部分装置正在进行试运行，公司预计 2023 年上半年实现投产。目前公司潜在产能为5.85万吨，持续扩产有利于夯实其高性能碳纤维领域产能优势地位，且公司远期规划 2030 年产能达 10 万吨，龙头地位有望进一步夯实。但若中复神鹰顺利扩产，高性能碳纤维领域在2023-2026年或呈现供给略大于需求。但考虑到在高性能碳纤维领域，公司潜在产能国内领先，我们认为其对于下游的议价能力或将进一步增强。 高景气应用领域占比较高，下游客户验证进展顺利 22Q1-3公司在新能源（压力容器、碳碳复材、风电叶片）等领域收入占比约50%，航空航天占比约12%，我们认为公司T700产品国产替代进展顺利及下游需求仍旺盛，全年各下游占比与22Q1-3基本相同。公司与彼欧新能源，隆基绿能等新能源企业签订战略协议，产品已完成了三型瓶的型式认证和四型瓶的内部测试，在国内压力容器领域的市场占有率高达约 80%；T800 级碳纤维已获中国商飞 PCD 预批准，上海基地（生产航空预浸料）预计 23 年 9 月建成投产，预浸料应用验证及建设进展顺利。 持续看好公司成长性，维持“买入”评级 长期来看，下游碳碳复材/氢气瓶等领域持续高景气；公司产能扩张有望带动业绩持续释放，预浸料业务如进展顺利后续或带来新增量，看好公司长期成长性。我们仍预计23/24年归母净利润为9.04/14.4亿元，并引入25年归母净利润16.4亿，维持“买入”评级。 风险提示：碳纤维产能释放不及预期，国产替代不及预期，下游需求不及预期，行业产能扩张超预期，短期内股价波动风险，扩产项目存在延期、变更中止或终止的风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,173.44 1,994.81 3,445.07 5,119.13 5,926.65 增长率(%) 120.44 70.00 72.70 48.59 15.77 EBITDA(百万元) 443.49 978.00 1,359.51 2,098.98 2,386.88 净利润(百万元) 278.72 605.08 903.99 1,441.73 1,639.19 增长率(%) 227.01 117.09 49.40 59.48 13.70 EPS(元/股) 0.31 0.67 1.00 1.60 1.82 市盈率(P/E) 132.39 60.98 40.82 25.59 22.51 市净率(P/B) 29.87 7.99 6.68 5.30 4.29 市销率(P/S) 31.45 18.50 10.71 7.21 6.23 EV/EBITDA 0.00 38.46 26.80 17.17 14.59 资料来源：wind，天风证券研究所 -26%-17%-8%1%10%19%28%37%2022-032022-072022-112023-03中复神鹰沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：2018-2022营收及同比增速 图2：2018-2022归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 表1：可比公司估值表 股票代码 股票简称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） EPS（元） PE（倍） 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 300699.SZ 光威复材 315.05 60.78 - 2.36 2.92 - - 25.78 20.82 - 300777.SZ 中简科技 223.35 50.81 1.07 1.58 1.96 - 47.54 32.21 25.89 - 836077.BJ 吉林碳谷 141.83 44.51 - 2.96 3.83 - - 15.02 11.63 - 平均 47.54 24.34 19.44 - 688295.SH 中复神鹰 369.00 41.00 0.67 1.00 1.60 1.82 60.98 40.82 25.59 22.51 注：数据截至20230323收盘，除中复神鹰23-25年为天风预测外，其余公司23-25年EPS为Wind一致预测。 资料来源：Wind，天风证券研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%0.05.010.015.020.025.020182019202020212022营业总收入（亿元）YOY（%）0%50%100%150%200%250%-1.00.01.02.03.04.05.06.07.020182019202020212022归母净利润（亿元）YOY（%） 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 320.25 807.01 861.27 1,397.11 1,617.50 营业收入 1,173.44 1,994.81 3,445.07 5,119.13 5,926.65 应收票据及应收账款 1.71 14.43 23.85 61.47 70.23 营业成本 685.10 1,034.74 1,853.35 2,707.64 3,185.00 预付账款 22.08 52.08 71.47 109.04 103.30 营业税金及附加 10.14 10.40 20.67 30.71 35.56 存货 153.55 297.72 510.55 670.29 718.74 销售费用 3.97 6.76 3.97 3.97 3.97 其他 195.14 1,638.87 1,646.92 1,661.24 1,669.86 管理费用 118.27 156.51 264.32 362.95 420.20 流动资产合计 692.72 2,810.12 3,114.06 3,899.15 4,179.63 研发费用 59.12 154.77 251.49 358.34 414.87 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 26.57 20.92 48.66 65.98 61.40 固定资产 2,129.53 2,676.10 4,355.52 6,025.50 6,703.33 资产/信用减值损失 0.05 (0.02) 0.05 0.05 0.05 在建工程 566.27 1,357.92 1,492.57 701.44 0.00 公允价值变动收益 0.00 7.42 0.00 0.00 0.00 无形资产 189.53 184.87 175.75 166.63 157.51 投资净收益 0.46 20.54 0.00 0.00 0.00 其他 146.19 218.36 185.10 187.77 181.09 其他 (26.54) (93.43) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 3,031.53 4,437.25 6,208.94 7,081.34 7,041.93 营业利润 296.29 676.18 1,002.67 1,589.59 1,805.69 资产总计 3,724.25 7,247.37 9,323.00 10,980.49 11,221.56 营业外收入 0.70 0.72 0.00 0.00 0.00 短期借款 575.77 253.38 325.46 391.44 157.62 营业外支出 1.84 16.00 15.28 14.86 15.28 应付票据及应付账款 539.13 881.36 1,177.91 1,228.87 894.46 利润总额 295.14 660.90 987.38 1,574.73 1,790.41 其他 73.37 138.06 254.76 234.09 161.94 所得税 16.42 55.82 83.39 133.00 151.22 流动负债合计 1,188.28 1,272.80 1,758.13 1,854.41 1,214.02 净利润 278.72 605.08 903.99 1,441.73 1,639.19 长期借款 1,058.96 998.88 1,743.80 1,834.12 1,066.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 278.72 605.08 903.99 1,441.73 1,639.19 其他 191.08 335.92 300.00 329.16 339.54 每股收益（元） 0.31 0.67 1.00 1.60 1.82 非流动负债合计 1,250.03 1,334