期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 国泰君安期货研究周报-贵金属及基本金属 观点与策略 黄金：加息预期显著走软，黄金获上行动能 ...................................................................................................................................... 2 白银：因价格弹性表现更为突出 ............................................................................................................................................................. 2 铜：国内库存大幅下降，限制价格回落 ............................................................................................................................................. 17 铝：需求迟滞，阶段性向下破局，关注底部支撑 .......................................................................................................................... 23 锌：多空交织，震荡运行 ......................................................................................................................................................................... 41 铅：需求边际走弱，价格上方承压 ...................................................................................................................................................... 48 镍：低位库存下方支撑，消息面扰动镍价 ........................................................................................................................................ 53 不锈钢：成本坍塌打开下方空间，库存去化缓慢 .......................................................................................................................... 53 锡：库存拐点或已现，跌势放缓 ........................................................................................................................................................... 61 工业硅：弱基本面之下，硅价弱稳为主 ............................................................................................................................................. 66 2023年03月19日 商品研究 国泰君安期货研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 黄金：加息预期显著走软，黄金获上行动能 白银：因价格弹性表现更为突出 王蓉 投资咨询从业资格号：Z0002529 wangrong013179@gtjas.com 刘雨萱（联系人） 从业资格号：F03087751 liuyuxuan023982@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 本周贵金属维持震荡态势，金银走势有所分化，伦敦金收涨1.07%，伦敦银周度涨幅为-4.7%。金银比从前周的87.9上升至82.4，美国5年期TIPS上升至1.66%（10年期TIPS至1.44%），主因通胀预期比名义利率下行得更多。 本周上半周，美联储主席鲍威尔在参议院金融委员会发表半年度货币政策证词。鲍威尔表示，最新的经济数据强于预期，这表明最终利率水平可能高于先前预期。如果所有数据表明有必要加快紧缩，我们将准备加快加息步伐。这一鹰派发言令市场再度紧张起来，3月FOMC会议加息预期提升至50bp，终端利率提高至5.75%，令贵金属大幅走弱。而下半周，SVB银行流动性危机令市场开始担忧是否是更大黑天鹅的前兆，伴随着VIX指数飙升，黄金在避险情绪的驱动下大幅回升。目前，我们认为SVB事件的实际影响较为有限，更多仅是情绪上的扰动，还需进一步跟踪。回到驱动上来看，我们依旧保持我们的观点，在看到真正通胀下行之前，市场“多头先行”的乐观态度将持续被打压，市场与联储的分歧亦最终以市场向联储靠拢而收场。“Higher for Longer”下，强劲的经济数据会令贵金属节节下挫，直至联储以及市场均认为已经到了不需要再度调整加息预期的时候，才会暂缓跌势。 本周观点及逻辑： 本周贵金属强势上行，伦敦金收涨5.42%，伦敦银周度涨幅为8.93%。金银比从前周的92.4下降至90.9，美国5年期TIPS下降至1.34%（10年期TIPS至1.29%），主因名义利率比通胀预期下行得更多。 本周除去SVB与瑞信事件带来的避险情绪外，美联储加息预期发生较大变动，目前市场已经预计3月加息25bp后，5月暂停加息，6月及之后转向降息的激进Pivot预期。我们认为，此前2月底打出的黄金1810美元/盎司位置对应着目前及之后可能的最紧的加息预期，而即便未来美联储因为通胀韧性而再度小幅上调利率终点，也很难超过彼时的5.75%预期。所以或许继去年11月黄金1618后，次底部已经出现。未来金银大概率以节节上行的姿态保持较为强劲的状况，阶段性多头性价比已然显现。 2023年3月19日 二〇二二年度 国泰君安期货研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 （正文） 1. 周度数据 表1：周度数据表 资料来源：国泰君安期货研究 2. 参考图表 【一周行情回顾】本周收盘价周涨幅昨日夜盘收盘价夜盘涨幅沪银23065,0595.93%4380-1.68%白银T+D5,0195.46%4351-1.98%Comex白银230322.75010.41%--伦敦银现货22.58110.14%--沪金2304431.643.57%388.30-0.49%黄金T+D431.983.43%386.86-0.64%Comex黄金23041,993.76.46%--伦敦金现货1,988.86.51%--【期货成交及持仓变动】单位：手本周成交较前周变动本周持仓较前周变动沪银2306958,877261482577,491-90434Comex白银230379,8121955096,998-11575沪金230458,285150028,495-22141Comex黄金2304327,737113574182,473-83072【Comex及ETF持仓变动】Comex白银期货及期权非商业净多持仓（单位：手）SLV白银ETF持仓（单位：吨）Comex黄金期货及期权非商业净多持仓（单位：手）SPDR黄金ETF持仓（单位：吨）【库存变动】本周库存较前周变动注册仓单占比较前周变动沪银（单位：千克）1,837,752-49564--Comex白银（单位：金衡盎司）283,704,708-157821313.4%0.04%沪金（单位：千克）2,7933--Comex黄金（单位：金衡盎司）21,366,397-13224849.7%0.68%【国内期现价差变动】本周五价差前周五价差白银现货对期货主力价差-40-17黄金现货对期货主力价差0.340.89【国内月间价差变动】本周五价差前周五价差沪银12月合约对6月合约价差绝对值5656沪银买6月抛12月跨期套利成本8281沪金12月合约对6月合约价差绝对值1.601.70沪金买6月抛12月跨期套利成本6.866.83【内外价差变动】本周五价差前周五价差白银T+D对伦敦银的价差-622-429黄金T+D对伦敦金的价差-7.71-0.48【外汇】美元指数美元兑人民币（CNY即期）美元兑人民币（CNH即期）欧元兑美元美元对日元英镑兑美元注：成交量取一周日均成交量，持仓量取一周最后交易日的持仓量。2020年1月1日起，上期所成交及持仓量均改为单边。注：沪银一手交易单位是15千克，COMEX白银一手交易单位是5000金衡盎司（折合约为155千克）；沪金一手交易单位是1千克，COMEX黄金一手交易单位是100金衡盎司（折合约3.11千克）。注：沪银及沪金库存单位均为千克，COMEX白银及黄金库存单位均为金衡盎司。1.221.28%6.89-0.71%131.87-2.32%1.070.25%本周收盘价周涨幅103.86-0.75%6.90-0.98%较前周变动-193-0.10.0-7.23-23较前周变动0.0-0.551.0较前周变动本周持仓较前周变动14,287.30-607.52-10,232042,74142741921.0819.66 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图1：本周伦敦现货黄金收涨5.42%，美债5年期TIPS下降至1.34%，前周五在1.56% -3-2-101234505001000150020002500%美元/盎司伦敦现货黄金:以美元计价美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):5年 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图1：本周VIX指数较前周五的24.68上升至25.51 1020304050607080900500100015002000250010-0911-0912-0913-0914-0915-0916-0917-0918-0919-0920-0921-0922-09美元/吨伦敦现货黄金:以美元计价美国:标准普尔500波动率指数(VIX) 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图3：本周VIX期限曲线前端的Contango结构较前周基本走平 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图4：本周金价继续小幅收涨，全球负利率债券规模继续回落 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图5：从隐含利率来看，市场预期美联储3月加息25bp 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图6：Libor-OIS利差显示，本周离岸美元流动性供给边际趋紧 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图7：FRA-OIS利差显示，离岸美元供给流动性预期本周骤然收缩 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图8：最新数据显示，本周美国财政部TGA账户余额小幅上升 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图9：截至本周三，美联储资产负债表规模较前周环比增加678百万美元 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 期货研究