国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2023年03月19日 专题研究 策略研究 研究所 证券分析师： 胡国鹏 S0350521080003 hugp@ghzq.com.cn 证券分析师： 袁稻雨 S0350521080002 yuandy@ghzq.com.cn 危机模式下的大类资产配置 ——策略专题研究报告 最近一年走势 相关报告 《——策略专题研究报告：二季度市场风格如何演绎？*胡国鹏，袁稻雨》——2023-03-12 《——策略专题研究报告：全年主线通常在何时形成？*胡国鹏，袁稻雨》——2023-02-26 《——大类资产配置研究系列（二）：美联储加息结束后，大类资产应如何配置？*胡国鹏》——2023-02-20 《——策略专题研究报告：TMT行情后续如何演绎*胡国鹏，袁稻雨》——2023-02-19 《——策略专题研究报告：中小风格占优，首选中证500和1000*胡国鹏，袁稻雨》——2023-02-12 投资要点： ◼ 1、2000年以来，2年期美债利率如果出现快速持续的回落，往往意味着经济衰退的来临，分别对应着2000年科网泡沫破裂、2007至2008年美国次贷危机与金融危机、2020年新冠疫情爆发这三次。 ◼ 2、在风险事件冲击下，短端利率下行更能反映的是经济预期的变化，美债利率下行与黄金价格上涨是趋势性特征，但在避险情绪急剧升温的情形下，例如2008年Q3与2020年3月，由于系统性流动性风险的上升，美元指数大幅上涨，黄金价格亦会下跌。 ◼ 3、在危机前期美国经济尚未衰退时，海外权益与商品市场受宽松预期的支撑短期表现多具有韧性，美股中纳斯达克表现优于标普500，国际定价商品中铜相对抗跌。但中期表现多将回归经济基本面，在美国经济衰退的情形下，海外权益与商品市场均面临下跌风险。 ◼ 4、本轮高利率环境下欧美银行风险的暴露是触发危机预警的直接因素，近期全球风险资产共振调整，主要是海外经济衰退预期增强，美联储陷入两难，大概率采取加息+扩表的方式平衡通胀和增长。 ◼ 5、对于A股而言，当前或已迎来行情的分水岭，在国内经济企稳复苏的背景之下，大势上不必担心深调，但短期市场风格或存在高低切换的可能，估值处于相对低位且盈利稳定性较强的核心资产有望获得阶段性超额收益。中期维度，经济全年“上有顶、下有底”的格局亦有利于成长行情的演绎，维持TMT全年主线的判断。 ◼ 风险提示：全球疫情反复、海外通胀超预期、美国流动性危机升级、地缘政治扰动加剧、产业政策推进速度不及预期、比较研究的局限性、历史数据仅供参考、重点关注公司业绩不达预期风险等。 -0.1775-0.1312-0.0849-0.03860.00770.053922/322/422/522/622/722/822/1022/1122/1223/123/223/3沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 内容目录 1、 危机模式下的大类资产配置 ................................................................................................................................... 4 1.1、 2000年至2001年：科网泡沫破裂，美国经济进入衰退周期 .......................................................................... 4 1.2、 2007年至2008年：美国次贷危机与金融危机 ................................................................................................ 6 1.3、 2020年：新冠疫情全球性爆发 ....................................................................................................................... 9 1.4、 本轮大类资产的配置展望.............................................................................................................................. 11 2、 三因素关键变化跟踪及首选行业 .......................................................................................................................... 14 2.1、 经济、流动性、风险偏好三因素跟踪的关键变化 ......................................................................................... 14 2.2、 3月行业配置：计算机、化工、家用电器 ..................................................................................................... 15 3、 风险提示 .............................................................................................................................................................. 17 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 图表目录 图1：2000年以来2年期美债利率短期快速回落的情形主要出现过三次，分别对应着三次全球性危机的发生 ............ 4 图2：2000年科网泡沫破裂后，二季度美国经济领先指标快速下滑 ............................................................................. 5 图3：2000年5月至2001年11月原油冲高回落 .......................................................................................................... 5 图4：2000年5月至2001年11月黄金率先触底 .......................................................................................................... 5 图5：2000年5月至2001年11月美债利率连续下行 ................................................................................................... 6 图6：2000年5月至2001年11月美元指数持续上行 ................................................................................................... 6 图7：2000年5月12日至2001年11月7日美股走势分化，宽基指数中纳指领跌 ..................................................... 6 图8：伴随着次贷危机的逐步显现，2年期美债收益率在2007-2008年出现两次”断崖式”下行 ..................................... 7 图9：美元指数自2005年12月欧央行开始加息时开启长周期下跌趋势 ....................................................................... 8 图10：2007年7月至2008年12月10年期美债收益率经历两阶段下行 ...................................................................... 8 图11：铜与原油价格皆在2008年7月见顶回落，滞后次贷危机一年 .......................................................................... 8 图12：黄金价格在2007年以来持续上行并在2008年3月后进入回调阶段 ................................................................. 8 图14：沪深300指数于2007年10月见顶回落，中证1000指数于2008年3月见顶回落 ........................................... 9 图15：2007年7月至2008年12月A股市场消费成长相对占优，金融与周期表现落后 .............................................. 9 图16：2020年1月17日-4月30日，2年期美债收益率快速下降 ............................................................................. 10 图17：2020年2-4月，美国经济快速衰退 ................................................................................................................. 10 图18：2020年2-4月，美国新冠疫情确诊人数激增 ................................................................................................... 10 图19：2020年1-4月，黄金表现优于铜 ..................................................................................................................... 10 图20：2020年1月17日-4月27日，原油价格大幅下跌 .......................................................................................... 10 图21：2020年1月17日-4月30日，美元指数剧烈震荡 .......................................................................................... 10 图22：2020年1月17日-4月30日，医疗、信息技术、纳斯达克抗跌 ..................................................................... 11 图23：2020年1月17日-4月30日，中国因疫情被有效控制而消费占优 ...............................................