慢波睡眠研究有限公司南京东路 99 号， 上海 |+86 21 2329 7818 W ww.swsresearch.com中国向世界实用工具|公司研究2023年3月17日买不变市场数据:2022年3月16日收盘价3.82(港元)国企指数6,48252周高/低(港元)4.86/2.7512,448港元市值(m)流通股(m)3,259汇率(Rmb-HK $)1.14价格性能图表:50%0%-50%中华煤气聪明能源国企指数来源:风分析师王陆A0230516080007联系朱他A0230122060007联系王陆中华煤气智能能源(1083:HK)煤气智慧能源公布的22财年收入为200.7亿港元（+17%），盈利为9.65亿港元（同比下降23%），低于我们的预期。该公司建议派发末期股息每股0.15港元。煤气已与申能集团签署谅解备忘录，退出上海燃气25%股权的股权投资。更高的收入和更低的利润率。2022年，该公司新增了7个城市燃气项目，使项目总数达到183个。客户数量增加了0.84m，达到15.93m。不断增加的项目和更强大的用户群使公司的天然气销售额达到15.25亿立方米（+5%），天然气和能源销售的总收入为166.6亿港元（+同比增长19.4%），而毛利下滑至715m（同比下降34.2%），我们归因于以下原因。1）上游天然气价格上涨推高了购买价格，未能转嫁给家庭客户，从而拖累了毛利率。2）可再生能源业务仍处于早期阶段，再加上Covid的影响，减缓了光伏安装。非经营性损益平衡。由于高油价和上海的新冠疫情，该公司在上海燃气25%的股份中遭受了损失，2022年损失了5.89亿港元。截至2022年底，该公司的股价为3.92港元，远低于向Affinity发行的可换股债券的转换价格每股6.33港元，因此收益为香港公允价值变动5.31亿美元。撇开上述损益不谈，应占净利润为10.2亿港元（按年下跌36.5%）。多样化的天然气来源扩大优势。该公司计划增加从“三桶石油”（中石化（600028：CH – N-R）、中国石油（601857：CH - BUY）和中海油（600938：CH - BUY））以外的来源购买天然气的比例，通过在内陆地区收购煤层气和在沿海地区进口液化天然气来实现来源结构的多样化，以降低整体成本。到2023年底，公司自营气源将达到20亿立方米，整体采购成本将降低0.1元/m3。2022年，公司毛利率达到0.50元/立方米（-0.01元/m3环比）。根据公司指引，23E毛利率将反弹至0.52元/m3。光伏业务的增长潜力。2022年，公司签约总装机容量为1.37GW，其中0.55GW并网，0.3GW仍在建设中。自 2022 年底以来，Covid 的影响开始减弱，公司的光伏装机容量激增，我们预计到 23 年第一季度末，累计并网光伏容量将超过 1GW。随着全国物流的畅通和光伏组件价格的下行压力，港华燃气的目标是在23E内累计装机容量达到3GW。鉴于智慧园区大型光伏项目的管理协同效应，我们预计光伏项目的内部收益率将高于市场平均水平，并从2023年起继续提升盈利能力。保持购买。考虑到上海燃气的投资收益被排除在公司财务报表之外、天然气收购价格下降的预期以及可再生能源并网产能扩张计划增加，我们将23E的盈利预测从14.2亿港元下调至13.5亿港元，24E的盈利预测从16.7亿港元下调至17.9亿港元，并引入25E的预测20.1亿港元（不考虑可转换债券公允价值变动的损益）。该股的交易价格为9.2x 23E PE，7.2x 24E PE和6.2x 25E PE。我们维持买入评级。风险。天然气收购价格大幅上涨;并网产能增长速度慢于预期。注：每股收益的计算方法是股东应占净利润除以总股本。触底回升财务总结和评估202120222023 e2024 e2025 e收入(百万港币)17,12520,07320,91423,00625,243同比增长(%)33.5%17.2%4.2%10.0%9.7%净利润(港币百万)1,2539651,3491,7282,013同比增长(%)-13.4%-23.0%39.8%28.1%16.5%每股收益(港币)0.400.300.410.530.62净资产收益率(%)5.2%3.9%5.4%6.5%7.1%体育(x)9.712.99.27.26.2 慢波睡眠研究有限公司南京东路 99 号， 上海 |+86 21 2329 7818 W ww.swsresearch.com投资要点：中国向世界港华智慧能源公布 2022 年业绩：实现营业收入200.73 亿港元，同比增长 17%。公司归母净利润 9.65 亿港元，同比下降 23%，低于我们的预期。公司拟派末期股息每股 15 港仙。公司公告与申能集团签订谅解备忘录，计划退出上海燃气 25%股权权益投资。燃气及能源销售主业“增收不增利”。2022 年公司新增七个城市燃气项目，累计达到 183 个；客户数量新增 84 万户，累计达到 1593 万户。项目及用户数增量带动公司销气量稳步上涨，2022 年公司销气量 152.46 亿m³，同比增长 5%管道燃气及能源销售实现营业额 166.64 亿港元，同比增长 19.4%，但其业务毛利下滑至 7.15 亿港元，同比下降 34.2%。我们认为主要原因有：1）上游气价高企带动公司购气价格上涨，居民顺价不畅导致整体毛差下滑。2）可再生能源业务仍在投入期，叠加疫情影响光伏并网速度不及预期。非经营性损失与收益基本相抵，未来对公司业绩影响将减弱。受气价高企及上海疫情影响，参股 25%的上海燃气亏损。 2022 年，公司分占上海燃气业绩亏损达 5.89 亿港元。 2022 年底公司股价 3.92 港元/股大幅低于向 Affinity 发行的可转债的转股价 6.33 港元/股，产生公允价值变动收益 5.31 亿港元。 不考虑该两项损益，公司归母净利润为 10.23 亿港元，同比下降36.5%。气源多元化长期有望修复毛差。公司计划未来加大采购“三桶油”外气源比例，通过在内陆地区获取煤层气及在沿海地区进口 LNG 的方式丰富气源结构，并降低综合购气成本。 2023 年公司自营气源规模将达到 20 亿方，降低综合气源采购成本 0.1 元/立方米。 2022 年公司销气毛差为 0.50 元/m³，环比下降 0.01 元/m³。 根据公司指引，2023 年公司毛差有望回升至 0.52 元/ m³。园区光伏业务有望长期释放潜力。2022 年，公司累计签约装机容量 1.37GW，其中并网装机0.55GW，在建 0.3GW。 自去年底疫情影响减弱后，公司光伏装机规模快速发展，今年 Q1 末累计光伏并网容量有望突破 1GW。 在全国物流畅通，光伏组件价格处于下降趋势，公司规划到 2023 年底实现累计 3GW 并网规模。 考虑到公司在智慧园区内可充分发挥对规模化光伏的管理协同效应，我们看好零碳园区光伏项目取得高于市场平均的收益率，并在 2023 年后为公司持续增厚业绩。维持买入评级。考虑到上海燃气投资收益不再计入公司报表、购气成本有望回落，新能源并网装机规划增长等因素，调减 2023 年、调增 2024 年并新增2025 年盈利预测。 不考虑可转债公允价值变动损益，我们预计归母净利润分别 13.49/17.28/20.13 亿港元（23-24 年原值分别为14.24/16.74 亿港元）。 当前股价对应2023-2025 年PE 分别为9.2x/7.2x/6.2x。风险提示：天然气购气成本大幅上升，新增并网装机规模不及预期。 公司研究有关重要的披露和免责声明，请参阅最后一页。1公司财务合并损益表m港元202020212022 e2023 e2024 e收入17,12520,07320,91423,00625,243销售成本-14,831-18,240-18,318-19,601-21,279未分配公司费用-189-220-251-276-303其他收入增加,净-23966513600的同事的结果436-247363123的份额JFC的结果431306306366426营业利润2,7332,3363,0423,8354,513财务费用-589-753-793-955-1,157税前利润2,1451,5842,2492,8803,356所得税费用-618-383-562-720-839净利润与少数民族的利益1,5271,2011,6872,1602,517少数民族的利益274236337432503净利润归因于股权持有人1,2539651,3491,7282,013来源:公司文件、慢波睡眠研究 公司研究有关重要的披露和免责声明，请参阅最后一页。2信息披露：事业的分析师本人（我们）被中国证券业协会授予证券投资咨询行业专业素质，并已注册为证券分析师。我特此以尽职调查、专业和审慎的研究方法独立客观地发布本报告，本报告仅使用合法信息。我也对本报告的内容和意见负责。我从来没有，现在没有，也不会因为本文的具体建议或意见而直接或间接地得到任何形式的补偿。披露w i公司的尊重该公司是申万宏源证券的子公司。公司是经中国证监会批准的合格证券投资咨询机构。本公司的关联方可依法持有或买卖本报告所述的投资标的，亦可为该等标的提供或寻求提供投资银行服务。公司在其知情范围内履行披露义务。客户可联系 compliance@swsresearch.com 获取相关披露资料或登录www.swsresearch.com，了解分析师的资历安排和关联公司的股权情况。股票投资评级介绍 证券投资评级：在本报告发布六个月后，在衡量证券加价与市场基准加价之间的差异时，我们将术语定义如下：买入：股价表现预计将产生超过20%的上涨空间。跑赢大盘：股价表现预计将产生10-20%的上涨空间。持有：股价表现预计将产生10%至10%的上涨空间。表现不佳：股价表现预计将产生10-20%的下行空间。卖出：股价表现预计将产生超过20%的道琼斯指数。行业投资评级:在报告发布六个月后衡量行业指数与市场基准指数加价之间的差异时，我们将术语定义如下：Overw八：行业表现优于W孔市场；中性：行业表现与w孔市场大致相同；Underw八：行业表现比w孔市场差。我们想提醒您，不同的安全研究机构采用不同的评级术语和评级标准。我们采用相对评级法推荐投资的相对权重。客户根据其实际情况，如投资组合结构和其他必要因素，决定买卖证券。客户应通读整个报告，以获得完整的意见和信息，不应仅依靠投资评级来得出结论。公司采用自己的行业分类系统。如果您有兴趣，可以在我们的销售人员处获得行业分类。国企指数基准受雇于这个报告。免责声明：本报告由SWS研究有限公司（申万宏源证券子公司，以下简称“公司”）于中国大陆（不含港澳大安）发布，仅供本公司客户（包括合格境外机构投资者及其他依法符合条件的客户）使用。本公司不会将任何其他人视为其客户，而不是收到本报告。客户理解，短信提醒和电话推荐只不过是研究意见的简短交流，以公司网站（http://www.swsresearch.com）上发布的完整报告为准。如果客户愿意，他们可能会要求后续解释。除本报告另有规定外，报告首页的联络人仅作为联络人，不提供任何咨询服务。本报告基于公开信息，本公司不保证此类信息的真实性、准确性或完整性。本网站所载的资料、工具、意见及推测仅供客户参考，不应被视为或被视为买卖任何证券或其他投资工具的邀请。本文所载资料、意见及估计仅反映本公司于本报告发布之日的判断。本文提及的证券或投资工具的价格、价值及投资回报可能会波动。在不同时期，公司可能会发布与此处包含的材料、意见和估计相符的报告。客户应考虑公司可能影响本报告客观性的利益冲突，不得仅根据本报告作出投资决策。客户应独立做出投资决策，风险完全由您承担。请注意，在任何情况下，本公司都不会与客户分享任何证券投资的收益或损失。无论是书面的还是口头的，任何分享证券投资收益或损失的承诺都是无效的。此处提及的投资和服务可能不适合某些客户，也不构成对个人客户的个人建议。本公司不确