敬请参阅最后一页特别声明 1 策略组 分析师：艾熊峰（执业S1130519090001） aixiongfeng＠gjzq.com.cn 2016-2017年：集中度提升，龙头股牛市 2016-2017年行情迎来大切换，从2013-2015年的小盘股牛市切换到大盘蓝筹股的牛市，其中行业龙头公司表现尤为突出，背后主导逻辑是供给侧改革和消费升级下的行业集中度提升。 2016年大盘由于两次“熔断”整体下跌：年初指数“熔断”，大盘急跌，随后在供给侧结构性改革的推进下，宏观经济明显好转，企业盈利持续改善，市场走势一路震荡上行。 2017年行业集中度大幅提升，大盘股盈利能力大幅提升，业绩表现较好，小盘成长受困于商誉减值及并购政策收紧，盈利增速大幅下滑，市场“以大为美”。 从行业表现来看，受益于居民可支配收入增速上行、消费升级和外资偏好，食品饮料和家电行业涨幅遥遥领先；供给侧改革改变了上游行业供需格局，上游周期品价格上涨，传统行业盈利能力明显提升，迎来了周期股行情。 2016年市场走势先下后上，市场行情主要分为两个阶段：①年初“减持新规”发布、注册制可能推出从而带来的新股供给增加、“熔断”机制正式实施，引发市场恐慌，指数两次“熔断”，大盘迅速暴跌；②2月底央行宣布降准50BP，供给侧结构性改革初见成效，大盘一路震荡上行。 2016年的核心矛盾是供给侧改革和经济复苏带来的企业盈利回升。在“三去一降一补”五项任务的驱动下，工业品价格通缩结束，中国经济重回扩张区间，名义GDP增速提升，工业企业利润重回正增长。 从行业表现来看，食品饮料、煤炭、建材、建筑、家电、石油石化等涨幅居前，传媒、计算机、交运、社服、军工等跌幅居前。具体而言：（1）供给侧结构性改革启动，市场对于上游行业供需格局的预期转好，上游周期行业表现较好（涨价）：煤炭、建材、石油石化、有色、化工、钢铁；（2）受益于消费升级、盈利提升和外资开始大幅流入， 食品饮料和家电行业表现较好。（3）2015年涨幅居前的传媒和计算机行业跌幅较大。 2017年市场走势先上后下，再上再下，市场行情主要分为四个阶段：①年初多项经济数据超预期，上市公司再融资政策接连推出，叠加雄安新区政策出台，助推春季躁动行情；②银行“委外”等多项严监管政策密集出台，打压市场风险偏好，大盘连续回调；③“减持新规”落地，A股正式被纳入MSCI新兴市场指数，中报业绩大超预期，全球经济复苏，叠加央行定向降准50BP，大盘继续上攻；④11月中旬，“资管新规”出台，叠加监管对茅台股价的降温，大盘再次回调。 2017年的核心矛盾是行业集中度提升。2017年实际经济数据相对平稳，但名义GDP增速则明显抬升。PPI上行周期，大盘股业绩相比小盘股改善更加明显。与此同时，棚改货币化，居民消费升级趋势明显，消费行业集中度提升，龙头公司的盈利能力和盈利增速均表现较好；“再融资新规”、“减持新规”接连出台，并购重组政策收紧，中小创公司受商誉减值拖累，业绩增速大幅下滑。 2017年消费、上游周期和金融行业表现较好，上证50和沪深300分别上涨25%和22%，而创业板和中证1000则分别下跌14%和17%，大盘价值风格明显占优。具体而言：（1）经济增速回升，消费升级如火如荼，食饮、家电行业的盈利增速和盈利能力均大幅提高，外资大幅流入消费板块，食饮、家电行情亮眼；（2）供给侧改革下传统行业集中度明显提升，盈利大幅好转，利润创历史新高，银行资产质量改善，上游周期和金融行业表现较好。 全球经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 策略专题研究报告 证券研究报告 A股周期律（三） 2023年03月17日 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 前言：2016-2017年中国版“漂亮50”行情........................................................... 3 一、2016年：“熔断”暴跌，供给侧改革启动，企业盈利能力提升 ....................................... 3 1.1市场走势先下后上 ...................................................................... 3 1.2核心矛盾是供给侧改革和经济复苏带来的企业盈利回升 ....................................... 4 1.3上游传统行业、食品饮料和家电表现突出 ................................................... 4 二、2017年：集中度提升，以大为美 ............................................................. 5 2.1市场走势震荡上行 ...................................................................... 5 2.2核心矛盾是行业集中度提升 .............................................................. 6 2.3消费和传统周期齐飞，市场“以大为美” ..................................................... 6 风险提示 ..................................................................................... 8 图表目录 图表1： 2016-2017年行业表现 .................................................................. 3 图表2： 2016年上证指数走势：年初熔断大跌，随后一路震荡上行 ................................... 4 图表3： 2016年中国经济重回扩张区间 ........................................................... 4 图表4： 2016年上市公司盈利重回正增长 ......................................................... 4 图表5： 2016年行业表现 ...................................................................... 5 图表6： 2016年大宗商品大幅涨价 ............................................................... 5 图表7： 2016年食饮、家电行业盈利能力提升 ..................................................... 5 图表8： 2017年上证指数走势：震荡上行 ......................................................... 6 图表9： 2017年沪深300比中证1000盈利增速表现更好 ............................................ 6 图表10： 2017年白酒、白电行业集中度提升 ...................................................... 6 图表11： 2017年行业表现...................................................................... 7 图表12： 2017年食饮龙头、家电盈利能力提升 .................................................... 7 图表13： 2017年食饮龙头、家电盈利增速改善 .................................................... 7 图表14： 2017年钢铁行业业绩大幅改善 .......................................................... 7 图表15： 2017年大盘价值风格占优 .............................................................. 7 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 2016-2017年行情迎来大切换，从2013-2015年的小盘股牛市切换到大盘蓝筹股的牛市，其中行业龙头公司表现尤为突出，背后主导逻辑是供给侧改革和消费升级下集中度提升。 2016年大盘由于两次“熔断”整体下跌：年初指数“熔断”，大盘急跌，随后在供给侧结构性改革的推进下，宏观经济明显好转，企业盈利持续改善，市场走势一路震荡上行。 2017年行业集中度大幅提升，大盘股盈利能力大幅提升，业绩表现较好，小盘成长受困于商誉减值及并购政策收紧，盈利增速大幅下滑，市场“以大为美”。 从行业表现来看，受益于居民可支配收入增速上行、消费升级和外资偏好，食品饮料和家电行业涨幅遥遥领先；供给侧改革改变了上游行业供需格局，上游周期品价格上涨，传统行业盈利能力明显提升，迎来了周期股行情。相比之下，传媒、计算机等行业表现较差。 图表1：2016-2017年行业表现 来源：Wind、国金证券研究所 1.1市场走势先下后上 2016年市场行情主要分为两个阶段：①年初“减持新规”发布、注册制可能推出从而带来的新股供给增加、“熔断”机制正式实施，引发市场恐慌，指数两次“熔断”，大盘迅速暴跌；②2月底央行宣布降准50BP，供给侧结构性改革初见成效，大盘一路震荡上行。 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 4 图表2：2016年上证指数走势：年初熔断大跌，随后一路震荡上行 来源：Wind、国金证券研究所 1.2核心矛盾是供给侧改革和经济复苏带来的企业盈利回升 2016年的核心矛盾是供给侧改革和经济复苏带来的企业盈利回升，在“三去一降一补”五项任务的驱动下，工业品价格通缩结束，中国经济重回扩张区间，名义GDP增速提升，工业企业利润重回正增长。 图表3：2016年中国经济重回扩张区间 图表4：2016年上市公司盈利重回正增长 来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 1.3上游传统行业、食品饮料和家电表现突出 从行业表现来看，食品饮料、煤炭、建材、建筑、家电、石油石化等涨幅居前，传媒、计算机、交运、社服、军工等跌幅居前。 具体而言：（1）供给侧结构性改革启动，市场对于上游行业供需格局的预期转好，上游周期行业表现较好（涨价）：煤炭、建材、石油石化、有色、化工、钢铁；（2）受益于消费升级、盈利提升和外资开始大幅流入， 食品饮料和家电行业表现较好。（3）2015年涨幅居前的传媒和计算机行业跌幅较大。 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 5 图表5：2016年行业表现 来源：Wind、国金证券研究所 图表6：2016年大宗商品大幅涨价 图表7：2016年食饮、家电行业盈利能力提升 来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 2.1市场走势震荡上行 2017年大盘指数先上后下，再上再下，市场行情主要分为四个阶段：①年初多项经济数据超预期，上市公司再融资政策接连推出，叠加雄安新区政策出台，助推春季躁动行情；②银行“委外”等多项严监管政策密集出台，打压市场风险偏好，大盘连续回调；③“减持新规”落地，A股正式被纳入MSCI新兴市场指数，中报业绩大超预期，全球经济复苏，叠加央行定向降准50BP，大盘继续上攻；④