2023年2月快递疫后如期反转，物流稳健延续成长——物流行业更新深度分析行业评级：看好证券研究报告分析师匡培钦研究助理冯思齐邮箱kuangpeiqin@stocke.com.cn邮箱fengsiqi@stocke.com.cn证书编号S1230520070003 添加标题95%摘要21、快递：度过用工短缺后履约如期修复，价格秩序稳定基础上件量及成本将有底部反转•快递履约能力如期修复。2022年快递行业包裹同比增速2.1%（前2月增速19.6%，3-12月合计增速-0.3%），同期实物商品网上零售额同比增速6.2%，疫情主要影响快递履约。防疫优化后，快递履约能力恢复迅速，1月1日-2月18日行业包裹日均投递量2.93亿件（交通部日度口径），较22年1-2月合计日均包裹量（邮政局月度口径）增长10.1%。•竞争秩序改善驱动价格维稳，件量及成本将有底部反转。综合考虑监管持续性、龙头发展战略及新进入者诉求，整体价格仍将稳中有升，淡季局部适度的灵活价格杠杆无需过度担忧。竞争环境稳定情况下：1）件量端，龙头受益于履约修复、电商创新及份额集中等将有增长；2）成本端，龙头受益于规模效应、油价下行、疫情支出平滑、总部资本开支收窄、末端成本下降等将有优化；3）服务端，龙头受益于高质量发展共识、健全网络基础上的产品分层、全链路稳定性提升将有改善。•投资建议：区分赛道，看好超跌龙头价值修复。加盟制方面，看好规模效应底部反转的韵达股份以及数字化驱动管理改善的圆通速递，关注中通快递；直营制方面，看好战略规划梳理清晰、综合大物流布局壁垒提升的顺丰控股，关注德邦股份。2、大宗供应链：格局分散的宽广赛道，龙头多维结构优化实现盈利稳成长•大宗供应链更加强调服务稳定及运营精益，龙头有望加速突围。2021年我国农产品与工业品物流总额高达304.60万亿元，头部四家大宗供应链龙头（厦门象屿、建发股份、厦门国贸、物产中大）同期营收合计占比0.7%，未来整合空间广阔。全程供应链模式发展及下游制造业格局集中趋势下，合作结构优化、服务环节延伸、数字化运营赋能、风控能力完善的龙头国企有望突围。•投资建议：重视运营经验丰富且稳中求变的低估值、稳成长、高分红国企龙头。看好物流服务及资源整合能力突出的厦门象屿，以及供应链+房地产双主业稳健的建发股份，此外关注稳步聚焦供应链运营主业、发展健康科技业务的厦门国贸。3、跨境物流：中国外贸供给端优势仍存，看好激励机制完备、有望穿越量价周期的央企龙头•全球贸易承压，我国跨境出口供给仍有韧性。海外主要消费国滞胀预期叠加高库存环境、阶段性放大对我国出口冲击，22Q4我国美元计价出口金额同比下降6.6%，但2023年我国出口供给端优势仍有海外供给脆弱性提升、国内防疫优化及政企合作出海抢订单为韧性支撑。•投资建议：重视激励机制完备、有望穿越量价周期的央企龙头。从集运运价景气看，2023年以来CCFI均值较22Q4均值下降28.2%，较22年同期下降67.1%，外贸景气阶段性下降，但市场化激励机制完备的央企龙头仍有望通过提升直客比例、延伸服务环节、整合内外部资源走出自身α曲线，看好短期盈利增长能力窗口期验证有望带来业绩估值双升、中长期品牌出海趋势下全链路物流服务壁垒提升的华贸物流。 风险提示31、新冠感染反复扰动。2、快递行业竞争秩序监管松动。3、大宗商品价格大幅波动。4、外贸景气大幅下降。 目录C O N T E N T S快递疫后如期反转010203物流稳健延续增长重点公司盈利预测估值4 快递疫后反转01Partone5 点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题疫情对快递的影响主要关注需求和履约1.16短期疫情主要影响快递履约的揽、运、派•从全链路看，快递分需求端、揽运端、派送端三个阶段。•疫情对需求端具有催化作用；•防疫政策对揽运端仅仅影响成本及一定的时效；•防疫政策对派送端的影响，主要在时效，间接影响需求。需求•基于电商小件消费韧性，疫情对电商小件网购增长反而有催化揽运•涉疫区揽件中转受限叠加车辆消杀，影响时效，不影响消费者下单派送•疫情延长派送时间及暂时改变取件方式，影响时效，可能影响消费者下单图：疫情对快递影响区分需求、揽运、派送三层次资料来源：浙商证券研究所 添加标题1.1722年疫情直接影响产粮区及重点消费地的快递履约•深圳（3月）、上海（4-5月）、北京（5-6月）出现疫情，北上深属于主要快递消费地，派送环节短期中断从而间接影响需求。•金华义乌8月2日起出现疫情，根据浙江邮管局，8月3日义乌单量约2600万件，而7月份义乌日均单量3589万件；8月11日0时起开始连续3天静态管理，必要物流物资保障车辆可正常通行。义乌属于小商品经济产地，我们分析主要是揽运层次受影响。•广州10月下旬起出现新冠感染，10月日均单量同比下降17.2%、环比下降2.2%。防疫优化短期阵痛度过，快递履约能力加速修复•短期看，12月15日交通部印发印发《关于进一步畅通邮政快递服务保障民生物资运输的通知》，要求进一步做好政快递保通保畅工作；1月4日国常会要求持续保障交通物流大动脉、微循环畅通，关心关爱快递等人员，保障春节期间邮政快递稳定运行。1月1日-2月19日行业包裹日均投递量2.94亿件（交通部日度口径），较22年1-2月合计日均包裹量（邮政局月度口径）增长10.6%。中长期看，管控改善后直播电商崛起支撑网购原生增速且单包裹货值进一步下行，后期行业包裹增速或仍然向好。资料来源：交通运输部，浙商证券研究所此前疫情主要影响快递履约01234562022-04-242022-05-242022-06-242022-07-242022-08-242022-09-242022-10-242022-11-242022-12-242023-01-24邮政快递揽收（亿件）邮政快递投递（亿件）上海结束静态管理叠加618第一波618第二波多地疫情散发义乌疫情双11第二波双11第一波99购物节广州疫情双12“新十条”防疫宽松后短期感染人数增加春节假期期间图：散发疫情影响2022年内快递履约 添加标题疫情主要影响2022年快递履约，未来具备弹性1.28复盘看22年电商快递包裹增速目前主要受制于履约能力而非网购需求萎缩，因此后续或有较大弹性•2022年实物商品网上零售额11.96万亿元，同比增长6.2%，增速较社会商品零售总额高出6.4pts；实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重27.2%，同比提升2.7pts，环比提升0.1pts。但由于快递履约能力承压，2022年快递行业包裹量同比增速仅2.1%，低于实物商品网上零售额4.1pts。•双十一期间，根据星图数据统计，10月31日20:00-11月11日23:59综合电商平台、直播平台累积销售额为11154亿元，同比增长13.7%，其中综合电商平台（如天猫、京东、拼多多等）销售额9340元，同比增长2.9%，直播电商平台（如抖音、点淘、快手等）销售额1814亿元，同比大增146.1%。但受局部地区防疫影响，11月1日至16日快递揽收量62.05亿件（国家邮政局统计），同比下降8.8%。•电商快递包裹增速目前主要受制于履约能力而非网购需求萎缩，后续或有较大弹性。图：2022年快递件量累计增速暂时低于实体网购图：2022年双十一期间网购GMV同比增长14%（亿元）资料来源：Wind，星图数据，浙商证券研究所备注：星图数据统计双十一网购销售额时间区间为10月31日20:00-11月11日23:59981590777381115493401814020004000600080001000012000综合+直播销售额综合电商平台销售额直播电商平台销售额2021202215171921232527292020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12累计实体网购渗透率（%）图：2022年累计实体网购渗透率同比提升2.7pts-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%社会消费品零售总额:实物商品网上零售额:累计同比规模以上快递业务量:累计同比 疫后快递量价本三维度向好，驱动反转1.39单量：新型电商驱动行业总量增长，叠加头部快递份额提升，带来单量高增长•直播电商最新接棒驱动实体网购新增长极。抖音快手等直播电商的崛起带来网购营销形式创新以及成交额增长新驱动，根据易观分析《中国直播电商发展洞察2023》，随着直播电商政策的完善以及抖快等平台电商生态的成熟，我国直播电商行业市场规模2018-2023E复合增速96.9%，渗透率由2018年1.6%提升至2023E的27.5%。•预计直播带货市场高增长态势中长期有望持续。在2021年快手电商引力大会中，快手电商负责人笑古表示至2025年全国直播电商市场规模可达6万亿元，据此推算21-25E复合增速26.3%；北京市经济和信息化局、北京市商务局于22年联合发布《北京市数字消费能级提升工作方案》，提出到2025年北京市直播电商成交额超过2万亿元。添加标题企业单量市占率价格政策行业总量线上消费包裹货值品牌效应成本优势网络链路监管环境服务质量社会零售网购渗透低价值商品网购结算频次提升资料来源：易观分析，浙商证券研究所图：易观分析预计2023年中国直播电商规模4.14万亿元图：快递行业件量分析框架图：易观分析预计2023年直播电商占网上零售额比重27.5%0.140.411.062.563.434.140%100%200%300%400%500%600%011223344520182019202020212022E2023E直播电商交易规模(亿元)YOY(右)1.6%3.8%9.0%19.6%25.2%27.5%0%5%10%15%20%25%30%20182019202020212022E2023E直播电商在网上零售额中占比 疫后快递量价本三维度向好，驱动反转1.310单量：新型电商驱动行业总量增长，叠加头部快递份额提升，带来单量高增长•快递单包裹货值下行是增量。我们以累计实体网购零售额除以累计快递单量测算，2017年快递单包裹货值136.82元，2022年单包裹货值108.19元。一方面直播电商兴起带动电商平台格局多元化，电商报统计2021年抖音+快手GMV份额占比已接近10%，另一方面社交电商拼多多无购物车带动结算频次提升、增强“拆包效应”，使得快递包裹与上游网购GMV增速差不断扩大，后续预计单量相对实体网购超额增长仍将持续，快递单包裹货值仍有下降空间。•行业集中度提升，头部快递相对行业或有超额增长。尾部中小快递仍在出清过程，由于头部快递成本优势显著，行业CR8由2016年的76.7%，持续提升至2022年的84.5%，行业A股公司CR4（根据韵达、圆通、申通、顺丰单量测算）2022年达53.6%，叠加行业整合事件的份额外溢，头部快递有望受益。61.0%19.2%6.1%0.4%0.6%12.8%52.0%20.0%15.0%5.0%4.0%4.0%0%10%20%30%40%50%60%70%阿里京东拼多多抖音快手其他20192021资料来源：电商报，Wind，浙商证券研究所图：拼多多、抖快平台GMV份额提升明显图：我国快递包裹货值趋于下行80901001101201301401501601701801-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20172018201920202021202270%72%74%76%78%80%82%84%86%88%累计CR8图：快递服务品牌集中度指数CR8情况 疫后快递量价本